La valeur de l'actif net multiple de base (mNAV) par action de Strategy a chuté à son plus bas niveau depuis 19 mois. À seulement 1,21x*, l'action ordinaire de l'entreprise n'a pas été négociée à une prime de base aussi mauvaise par rapport à ses avoirs en bitcoin (BTC) depuis fin février 2024.
Les investisseurs valorisent massivement les actions de MSTR en fonction de la trésorerie BTC de l'entreprise et de ses perspectives d'accroissement de BTC supplémentaires.
Strategy possède actuellement 78 milliards de dollars de BTC mais bénéficie d'une capitalisation boursière de 94 milliards de dollars. Elle a également réalisé moins de 350 millions de dollars de bénéfice brut au cours des 12 derniers mois — en d'autres termes, pas grand-chose par rapport à sa prime de 16 milliards de dollars sur le BTC.
En effet, la grande majorité de ces 16 milliards de dollars de valorisation supplémentaire est due à l'optimisme concernant les efforts du fondateur Michael Saylor pour vendre des produits attrayants pour les investisseurs en dividendes et en obligations.
Malheureusement, cet optimisme s'est estompé.
Aussi récemment qu'en novembre, MSTR se négociait jusqu'à 3,4x ou 240% au-dessus de la valeur de ses avoirs en BTC. Aujourd'hui, MSTR se négocie à seulement 1,21x ou 21% de prime.
MSTR se négocie actuellement à seulement 1,21x ou 21% de prime.19 mois de baisse du mNAV
Même selon l'un de ses indicateurs clés, Strategy ne performe pas aussi bien que l'année dernière. Son soi-disant rendement BTC, le pourcentage de variation de son BTC par rapport à ses actions diluées supposées en circulation, est en hausse de 26% — bien en dessous de son rendement de 74% l'année dernière.
La raison de ce rendement décroissant est mauvaise. L'année dernière, MSTR se négociait à un mNAV beaucoup plus élevé que cette année.
En conséquence, chaque fois que Strategy diluait les actionnaires de MSTR via ses offres populaires sur le marché (ATM), elle pouvait acheter plus de BTC par action en raison de la prime mNAV plus élevée de MSTR en 2024.
Cette année, le mNAV plus bas de Strategy réduit son rendement en BTC.
Alors que le mNAV s'est comprimé au cours des 19 derniers mois, Saylor a inventé un assortiment d'offres non dilutives comme STRK, STRF, STRD et STRC. Ces actions privilégiées non dilutives et versant des dividendes ont légèrement atténué une partie de la baisse du rendement en BTC via les ATM de MSTR.
Néanmoins, les ATM de MSTR sont restés la plus grande source de capital de l'entreprise.
Bitcoin surperforme MSTR en 2025
Une partie de la raison de la baisse du mNAV de Strategy pourrait être la surperformance relative du BTC lui-même cette année.
Depuis le début de l'année, le BTC est en hausse de 31% contre une hausse bien moins impressionnante de 13,3% pour Strategy.
Strategy a même introduit une nouvelle variante de mNAV dans les mois suivant son pic de 3,4x en novembre 2024. Nouvelle et améliorée, elle diffuse maintenant un mNAV de valeur d'entreprise plus flatteur de 1,4x.
Cette métrique révisée suppose que les investisseurs se soucient de la dette notionnelle de l'entreprise et des actions privilégiées notionnelles en circulation lors du calcul du multiple de MSTR par rapport au BTC de Strategy. S'ils le font, ils peuvent trouver un 1,4x au lieu d'un mNAV de base moins impressionnant de 1,21x.
Pourtant, même ce mNAV dilué est à des plus bas de 19 mois. Bien que le chiffre numérique soit plus grand, la tendance à la baisse sur plusieurs mois est similaire pour les deux métriques.
Le fait est que quiconque a acheté du BTC directement a surperformé les investisseurs de MSTR depuis le début de l'année. Au fil des mois, certains investisseurs perdent progressivement leur optimisme dans les ATM dilutifs de Strategy et d'autres offres de nouveautés.
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Qu'est-ce qui peut catalyser une résurgence du mNAV de Strategy ?
Finalement, les investisseurs ont besoin d'une raison pour faire remonter MSTR à un mNAV plus élevé.
Les actionnaires ordinaires sont continuellement dilués — y compris après des promesses reniées d'arrêter la dilution en dessous de 2,5x mNAV. Pire encore, les actionnaires ordinaires pourraient même ne pas avoir de propriété légale sur le BTC de Strategy en premier lieu.
En cours de route, les initiés de l'entreprise ont vendu des actions Strategy pour des millions de dollars. Par exemple, le membre du conseil d'administration de Strategy, Carl Rickertsen, a récemment vendu toutes ses actions pour 10 millions de dollars.
Saylor a également vendu des MSTR pour des millions de dollars. D'autres dirigeants et administrateurs ont également vendu pendant des années.
Strategy possède actuellement 640 031 BTC qu'elle a acquis à un coût moyen de 73 983 $, ce qui donne à l'entreprise beaucoup de marge sous le prix actuel de 121 700 $ du BTC. Cependant, la survie fiscale de l'entreprise est une question entièrement différente de son déclin du mNAV.
Strategy ira bien si le mNAV baisse à 1x. Les investisseurs de MSTR, en revanche, ont déjà perdu 39% par rapport à leur plus haut sur 52 semaines et pourraient encore avoir plus à perdre.
*Tous les chiffres sont au 7 octobre à la clôture du marché Nasdaq.
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Source: https://protos.com/strategys-mnav-falls-to-19-month-low-as-btc-outperforms/
