La menace ASDA est terminée

Le cours de l'action Tesco (LON:TSCO) a atteint son plus haut niveau depuis une décennie, tout comme sa part de marché au Royaume-Uni. Les préoccupations précédentes concernant ASDA s'étant maintenant dissipées, la question se pose désormais de savoir si les actions ont encore un potentiel de hausse sur la base de leur juste valeur.

Faire d'ASDA un cas désespéré

Les actionnaires ont été effrayés plus tôt cette année lorsque le principal concurrent ASDA a dévoilé ses plans de lancement de baisses de prix agressives. Cela a ensuite entraîné une chute du cours de l'action Tesco de pas moins de 15,3%. Mais ceux qui avaient confiance dans le plus grand épicier britannique et ont acheté ses actions au plus bas auraient obtenu un gain considérable de 34,8% en moins de 4 mois – surpassant à la fois le FTSE 100 (+16,1%) et le S&P 500 (+22,6%).

Les investisseurs craignaient initialement que les baisses de prix d'ASDA n'obligent les leaders du marché Tesco et Sainsbury's à réduire leurs prix à un niveau déraisonnable afin de maintenir leurs parts de marché. Cela se serait fait au détriment de leurs marges et de leurs bénéfices. Le conseil d'administration de Tesco a même été effrayé par cette initiative, car ils ont prévu une fourchette prudente d'EBIT de 2,70 à 3,00 milliards de livres sterling lorsqu'ils ont dévoilé leurs résultats pour l'exercice 25, ce qui a été réitéré dans la mise à jour du premier trimestre.

Heureusement, cependant, les menaces d'ASDA ne se sont pas matérialisées jusqu'à présent. En fait, les résultats ont été tout à fait opposés, Tesco enregistrant son plus grand gain de part de marché au Royaume-Uni cette année (+0,8%), tandis qu'ASDA continue de perdre du terrain (-0,9%). De plus, les dernières données de Kantar ont enregistré une hausse impressionnante des ventes de Tesco de 7,4% – presque le double des 4,0% du marché, tandis que les ventes d'ASDA restent en territoire négatif (-2,6%).

Alors, qu'est-ce qui explique cela ? Eh bien, les baisses de prix décevantes d'ASDA peuvent être attribuées à quelques points principaux. Le premier est que beaucoup de ses articles – malgré des différentiels de prix décents d'environ 3,0-5,0% – ont principalement concerné des articles non essentiels. Il s'agit notamment de produits tels que le papier toilette, les gels de bain, les produits pour bébés, etc. qui ne font pas bouger l'aiguille en matière de perception réelle des prix. De plus, bon nombre de ces promotions ont également duré moins longtemps que prévu.

Deuxièmement, le point que le PDG de Tesco, Ken Murphy, a martelé au cours des derniers appels de résultats se reflète dans les données – les consommateurs se concentrent sur plus que la simple valeur. Ils recherchent une expérience d'achat complète, et il va sans dire que Tesco a réussi à affiner l'expérience de ses clients grâce à un meilleur emballage, des offres, des rénovations de magasins, des expériences numériques et un programme de fidélité gratifiant – des domaines où ASDA a échoué.

Retour en arrière sur la part de marché

À ce titre, j'ai de bonnes raisons de croire qu'une mise à niveau imminente de l'EBIT de l'exercice 26 se concrétisera lorsque Tesco dévoilera ses résultats semestriels en octobre. Le consensus du marché reste prudent avec un EBIT de 2,96 milliards de livres sterling, marquant une baisse de 5,2% par rapport à l'année dernière. Cependant, je suis plus optimiste avec ma projection plus positive de 3,12 milliards de livres sterling, qui marque une baisse moins prononcée de 0,3%.

Il y a plusieurs raisons derrière mon estimation. Tout d'abord, bien qu'ASDA semble toujours déterminé à casser les prix de sa concurrence après avoir refinancé la majeure partie de sa dette jusqu'aux années 2030, il a toujours une dette considérable de 4,60 milliards de livres sterling. Avec des agences de notation comme Fitch qui dégradent le profil de dette d'ASDA, l'ampleur des baisses de prix pourrait diminuer d'ici Noël si les ventes ne s'améliorent pas, car l'entreprise pourrait ne pas vouloir risquer d'autres dégradations de notation ou des tensions de liquidité.

Deuxièmement, les gains de part de marché de Tesco continuent de s'élargir. Bien que j'étais initialement méfiant quant au ralentissement de la croissance des ventes en raison de la concurrence dans l'industrie et d'une détérioration des perspectives macroéconomiques découlant d'un chômage plus élevé et d'une baisse de la croissance des salaires réels, les données ont suggéré le contraire. Les consommateurs de Tesco continuent de se tourner vers des produits de marque, les articles haut de gamme constituant une plus grande proportion des paniers des clients.

Et bien que les produits de marque soient considérés comme plus dilutifs en termes de marge, j'ai la conviction que l'activité de montée en gamme se répercutera également sur les ventes de marques propres à marge accrue. Cela devrait compenser les pertes de marge dans le premier cas. Après tout, une grande partie des articles promotionnels de marque sont encore financés par les fournisseurs, ce qui offre une forme de coussin de marge.

Plus prometteur encore, l'inflation alimentaire semble également avoir atteint son pic, la publication d'août montrant la première décélération depuis janvier. Cela est très probablement dû au fait qu'une grande partie des récentes augmentations de prix ont été le résultat de hausses administrées des prix du travail plutôt que des coûts sous-jacents d'approvisionnement alimentaire. En fait, quatre des cinq principales matières premières qui tendent à être des indicateurs avancés de l'inflation alimentaire ont connu une désinflation/déflation des prix.

Marge d'erreur fine

En raison des facteurs discutés, je crois que Tesco n'aurait pas à employer autant de capital qu'il avait initialement prévu pour baisser ses prix et concurrencer ses pairs. Par conséquent, j'ai estimé que la marge EBIT de Tesco pour l'exercice 26 s'établirait à 4,28% – 18 points de base au-dessus du consensus actuel du marché de 4,10%. Cela dépend toutefois de l'absence de nouvelles hausses d'impôts/salaires administrés ou de chocs d'approvisionnement entre maintenant et l'année prochaine.

Parallèlement à cela, je prévois également que l'entreprise achèvera son programme de rachat d'actions de 1,45 milliard de livres sterling avant la fin de son exercice financier en février, compte tenu du rythme des rachats que j'ai observé. Le groupe est environ 100 millions de livres sterling en avance sur mon calendrier estimé initial. Par conséquent, cela devrait servir de petit vent favorable pour le BPA à la fin de l'année.

Cela dit, malgré la performance stellaire et les meilleures perspectives, j'ai des raisons de croire que le cours de l'action Tesco est correctement évalué selon mes estimations. Actuellement, j'ai modélisé pour le conglomérat une croissance à un TCAC de 10,65% jusqu'à l'exercice 28, avec un BPA atteignant 35,09p d'ici là – 5,8% au-dessus de la fourchette moyenne du consensus. Cela sera principalement motivé par des gains continus de part de marché, des paniers plus importants et une dynamique continue de montée en gamme.

Malgré cela, cela ne porte le PEG de Tesco qu'à 1,5 – pas très loin derrière la moyenne sectorielle et historique de l'action de 1,6. Son FP/E de 13,6 est également parfaitement aligné sur sa moyenne comparable de 14,6, ce qui ne laisse pas beaucoup de marge pour une hausse du point de vue de la juste valeur. Par conséquent, compte tenu des incertitudes macroéconomiques et des attentes relativement élevées que le détaillant devra atteindre, je crois que l'action est évaluée à la perfection à son niveau actuel.

Cela dit, je ne vendrais pas l'action, car Tesco a montré le potentiel de surperformer avec des surprises à la hausse. Néanmoins, toute hausse supplémentaire nécessitera des gains de part de marché plus importants, ce qui peut être difficile car les prises de parts deviennent plus saturées compte tenu de l'environnement micro et macro actuel. Ainsi, j'ai un objectif de juste valeur de 440p pour le cours de l'action Tesco.