स्टेबलकॉइन सेटलमेंट कौन चलाता है? एक स्ट्रक्चरल एनालिसिस

इंस्टिट्यूशनल फाइनेंस को हमेशा एक सेटलमेंट लेयर की जरूरत रही है, जो ऑर्गनाइजेशन्स के बीच पैसे ट्रांसफर करे। दशकों तक, यह लेयर करेस्पॉन्डेंट बैंकिंग थी: बैंक-से-बैंक, एक से तीन दिन में ट्रांसफर, वीकेंड पर बंद।

सिर्फ 2025 में ही, स्टेबलकॉइन ने $33 ट्रिलियन ट्रांसफर किए, जो Visa की वार्षिक पेमेंट वॉल्यूम से करीब दोगुना है। JP Morgan ने Solana पर USDC में डेब्ट सेटल किया। Visa ने US बैंक्स के जरिए $3.5 बिलियन USDC में सेटल किया।

PayPal ने 70 मार्केट्स में अपना खुद का स्टेबलकॉइन लॉन्च किया। अब सेटलमेंट लेयर बदल चुका है। इस आर्टिकल में बताया गया है कि कैसे स्टेबलकॉइन इन्फ्रास्ट्रक्चर ने पुरानी सेटलमेंट लेयर को रिप्लेस कर दिया है, और अब इंस्टिट्यूशनल फाइनेंस किन रेल्स पर डिपेंड करता है।

$10.5 ट्रिलियन एक महीने में, और इंस्टिट्यूशन्स कमांड में हैं

कुल स्टेबलकॉइन मार्केट कैप अप्रैल 2026 में $317.89 बिलियन पर पहुंच गया है, जो 2024 की शुरुआत में लगभग $125 बिलियन था।

GENIUS Act, जिसे 2025 के मध्य में कानून बनाया गया था, ने पेमेंट स्टेबलकॉइन के लिए एक फेडरल फ्रेमवर्क तैयार किया, जिससे इंस्टिट्यूशनल एडॉप्शन का रास्ता खुल गया। इसके बाद ग्रोथ वर्टिकल रही है।

Dune Analytics के डेटा के अनुसार, सिर्फ जनवरी 2026 में ही स्टेबलकॉइन से $10.5 ट्रिलियन ट्रांसफर किए गए। तुलना के लिए, Visa ने अपने पूरे फिस्कल ईयर 2025 में कुल $16.7 ट्रिलियन fiat पेमेंट प्रोसेस किए।

Mastercard ने इसी अवधि में $10.6 ट्रिलियन ग्रॉस डॉलर वॉल्यूम में प्रोसेस किए। एक महीने की स्टेबलकॉइन ट्रांसफरिंग, पब्लिक ब्लॉकचेन पर, लगभग उतनी ही है जितना Mastercard के fiat नेटवर्क ने पूरे साल में ट्रांसफर किया।

DefiLlama का लीडरबोर्ड यह साफ दिखाता है कि इंस्टीट्यूशनल प्लेयर्स कितना एक्टिव हैं। PayPal का PYUSD #7 रैंक पर है, जिसकी सप्लाई $3.95 बिलियन है। BlackRock का BUIDL #8 पर $2.96 बिलियन की सप्लाई के साथ है।

Mastercard के पार्टनर USDG $1.92 बिलियन पर #11 स्थान पर है। ये क्रिप्टो-नेटिव टोकन्स नहीं हैं। ये स्टेबलकॉइन्स हैं जिन्हें ट्रेडिशनल फाइनेंस की सबसे बड़ी कंपनियों द्वारा जारी किया गया है या उनसे जुड़े हैं, और अब ये USDT और USDC के साथ रैंक किए जा रहे हैं।

USDC ने जनवरी में कुल $8.3 ट्रिलियन ट्रांसफर किया, जो कि USDT के $1.7 ट्रिलियन से करीब पांच गुना ज्यादा है, जबकि USDC की सप्लाई 2.7 गुना छोटी है। होल्डिंग्स में USDT का दबदबा है। मूवमेंट में USDC सबसे आगे है।

यह फर्क बहुत महत्व रखता है क्योंकि USDC वह स्टेबलकॉइन है जिसे Visa ने सेटलमेंट के लिए चुना, JP Morgan ने Galaxy डेब्ट डील में इस्तेमाल किया, और Stripe की इन्फ्रास्ट्रक्चर इसी पर चलती है। इंस्टीट्यूशनल सेटलमेंट लेयर प्राइमरली एक टोकन, Circle द्वारा ही मिंट की गई, पर चलती है।

इसी बीच, PayPal का PYUSD $22.8 बिलियन ट्रांसफर हुआ। Mastercard का USDG $11.7 बिलियन ट्रांसफर हुआ। अब TradFi स्टेबलकॉइन्स वॉल्यूम चार्ट्स पर नजर आ रहे हैं, और इन सभी का कनेक्शन बस दो मिन्टर तक जाता है।

दो मिन्टर, एक रेल, और यह बैंकों को पूरी तरह दरकिनार करता है

Circle और Paxos ये दोनों मिन्टर्स हैं। Circle USDC मिंट करता है, जिसने जनवरी में $8.3 ट्रिलियन ट्रांसफर किया। Paxos PayPal के लिए PYUSD और Global Dollar Network के लिए USDG मिंट करता है, जिसे Mastercard एजंकर करता है Robinhood, Kraken और DBS Bank के साथ। इनके बीच, हर बड़ा TradFi स्टेबलकॉइन इंटीग्रेशन इन्हीं दो एंटिटीज से जुड़ा है।

Arkham Intelligence की डाटा के मुताबिक, मिंटिंग के बाद Paxos ने 5,208 मिंट-एंड-बर्न ट्रांजेक्शन्स में $89.2 बिलियन बाहर भेजे। रिसीवर्स कोई बैंक नहीं हैं।

ये Binance ($22 बिलियन), Wintermute ($12.77 बिलियन), Jane Street ($6 बिलियन), Coinbase ($2 बिलियन) और अन्य बड़े नाम हैं।

ये वॉल स्ट्रीट के मार्केट मेकर्स और क्रिप्टो-नेटिव ट्रेडिंग डेस्क्स हैं, न कि कॉरेसपॉन्डेंट बैंकिंग चेन।

Circle के काउंटरपार्टी डेटा में भी वही पैटर्न दिखता है। $6.17 बिलियन मिंट और बर्न एक्टिविटी में। Wintermute की $1.64 बिलियन। Coinbase के कई डिपॉजिट एड्रेस में मिलाकर $2.1 बिलियन।

Coinbase दोनों ही मिंटर्स के लिए टॉप काउंटरपार्टी के रूप में दिखता है, जो कि TradFi सेटलमेंट मार्केट के दोनों ओर एक्टिव एकमात्र डिस्ट्रीब्यूटर है।

Paxos और Circle के ऑउटफ्लो में मिंट और बर्न ऑपरेशंस का डोमिनेशन है। इसी प्रोसेस से stablecoin इश्यू करने वाली कंपनियां क्लाइंट्स की डिमांड पर नए टोकन बनाती हैं जब जरूरत हो, और उन्हें रिडेम्प्शन पर बर्न कर देती हैं। काउंटरपार्टी का स्केल दिखाता है कि इंस्टीटूशनल सेटलमेंट कहां होता है।

जब इतनी बड़ी कंपनियां Paxos से अरबों डॉलर रिसीव करती हैं, तो ये फंड ताजा मिंट हुए stablecoins होते हैं, जो इंस्टीटूशनल यूज के लिए होते हैं। जैसे PayPal मर्चेंट पेआउट, Mastercard acquirer की सेटलमेंट या Visa बैंकिंग पार्टनर के लिए liquidity देना। ये stablecoin सेटलमेंट के लिए बनाए जाते हैं और बाद में रिडीम कर लिए जाते हैं।

इस तरह का ऑन-डिमांड साइकल correspondent बैंकिंग में मौजूद नहीं है। इसी वजह से stablecoin इन्फ्रास्ट्रक्चर सेटलमेंट रेल बन गया। लेकिन मिंटिंग और बर्निंग के बीच ये stablecoins कहां पर रहते हैं?

मिंटिंग और बर्निंग के बीच, stablecoin इन्फ्रास्ट्रक्चर क्रिप्टोकस्टडी पर निर्भर करता है

इसका मतलब है कि इंस्टीटूशनल फाइनेंस की सर्विस देने वाला stablecoin इन्फ्रास्ट्रक्चर सिर्फ टोकन मिंट करने वालों पर निर्भर नहीं करता। ये भी मायने रखता है कि मिंटिंग और रिडेम्प्शन के बीच वो कहां और किसके पास रखे जाते हैं। USDC का इस्तेमाल लाखों लोग करते हैं, इसलिए इंस्टीटूशनल सेटलमेंट के लिए कोई होल्डिंग साफ-साफ ट्रेस करना मुश्किल हो जाता है।

USDG, हालांकि, अलग है। इसका एक ही उद्देश्य है: वह Global Dollar Network जिसमें Mastercard, Robinhood, Kraken और DBS Bank जैसे बड़े नाम शामिल हैं। इस कारण, हर बड़ा USDG होल्डर सीधे उस इंस्टीटूशनल नेटवर्क से जुड़ा होता है।

USDG पर Arkham का डेटा दिखाता है कि इंस्टीटूशनल stablecoins असल में कहां रखे जाते हैं। सबसे बड़ा सिंगल होल्डर है Fireblocks Custody, जिसके पास $150 मिलियन हैं, जो कुल सप्लाई का 8.97% है।

Fireblocks के अलावा, OKX तीन कोल्ड वॉलेट्स में $519 मिलियन होल्ड करता है, जबकि Kraken — जो Global Dollar Network का पार्टनर है — $128.97 मिलियन होल्ड करता है। Pendle Finance भी USDG होल्ड करता है, जो दर्शाता है कि USDG अब DeFi यील्ड स्ट्रेटेजीज़ में भी फ्लो हो रहा है।

Fireblocks को खास इसलिए माना जाता है क्योंकि यह USDC ऑपरेशन्स के लिए वो custody लेयर है जिसे बैंक इस्तेमाल करते हैं, खासकर Solana पर, जहां Visa सेटलमेंट करता है। यानी एक ही custody प्रोवाइडर दोनों Mastercard सेटलमेंट रेल (USDG के जरिए) और Visa सेटलमेंट रेल (USDC के जरिए) के बीच कनेक्शन हिसाब से खड़ा है।

अब पूरी stablecoin इन्फ्रास्ट्रक्चर की राह साफ दिख रही है।

Circle और Paxos mintिंग करते हैं। Coinbase, Wintermute और Jane Street डिस्ट्रीब्यूट करते हैं। Fireblocks और एक्सचेंज का कोल्ड वॉलेट होल्ड करते हैं। इनकी पहुंच कार्ड नेटवर्क्स से आगे तक है।

Arkham के Paxos एंटिटी पेज से कन्फर्म होता है कि Paxos, Mercado Pago (जो लैटिन अमेरिका का सबसे बड़ा फिनटेक प्लेटफार्म है) के लिए भी पेमेंट्स प्रोसेस करता है। इसका मतलब जो ही minting इन्फ्रास्ट्रक्चर Mastercard और PayPal के लिए है, वही उभरते मार्केट्स के सेटलमेंट्स में भी काम आ रही है।

Minting से लेकर redemption तक हर स्टेप में, इंस्टिट्यूशनल फाइनेंस उसी सिलेक्ट लिमिटेड क्रिप्टो स्टेबलकॉइन इन्फ्रास्ट्रक्चर प्रोवाइडर पर डिपेंड करता है।

चार TradFi स्ट्रैटेजीज़, नीचे सेम स्टेबलकॉइन इन्फ्रास्ट्रक्चर

अब जब सेटलमेंट स्टैक साफ दिख गया है, सवाल है कि इंस्टिट्यूशनल फाइनेंस असल में इससे कैसे जुड़ा हुआ है। हर मेजर प्लेयर ने अलग रणनीति चुनी। लेकिन सभी ने एक ही स्टेबलकॉइन इन्फ्रास्ट्रक्चर को यूज़ किया।

Visa ने सबसे मजबूत कमिटमेंट दिखाई। दिसंबर 2025 तक, $3.5 बिलियन वार्षिक USDC सेटल किया गया था Solana पर Cross River Bank और Lead Bank के जरिए।

Visa ने चार स्टेबलकॉइन्स को चार चेन पर एक्सपैंड किया: USDC, PYUSD, USDG और EURC (Solana, Ethereum, Stellar और Avalanche पर)। Stablecoin-लिंक्ड कार्ड्स Stripe के Bridge के जरिए 18 देशों में लाइव हैं, और 100+ देशों में विस्तार पर हैं।

Visa ने Allium Labs के साथ मिलकर अपना खुद का ऑन-चेन एनालिटिक्स डैशबोर्ड डेवलप किया है, जिसमें $12.9 ट्रिलियन का एडजस्टेड स्टेबलकॉइन वॉल्यूम ट्रैक किया गया है और ऑन-चेन डेटा को कोर बिज़नेस इंटेलिजेंस के रूप में ट्रीट किया गया है।

सिर्फ जनवरी 2026 में Solana ब्लॉकचेन पर ही $552 बिलियन के स्टेबलकॉइन ट्रांसफर हुए (शीर्ष 4 में), यही वही चेन है जिस पर Visa और PayPal दोनों की PYUSD settle होती है।

Mastercard ने भी अपना रिस्क कवर किया और अपने नेटवर्क पर चार स्टेबलकॉइन्स: USDC, PYUSD, USDG और FIUSD को इनेबल किया। यह Paxos Global Dollar Network से भी जुड़ा, जिसमें USDG का उपयोग होता है। Fireblocks Custody के पास USDG स्टेबलकॉइन में $150 मिलियन हैं, जैसा कि पहले बताया गया था।

Stripe ने सीधे इंफ्रास्ट्रक्चर खरीद लिया, और Bridge को $1.1 बिलियन में एक्वायर किया। अब यही Bridge, Visa के stablecoin-लिंक्ड कार्ड्स के साथ-साथ Stripe के खुद के स्टेबलकॉइन फाइनेंशियल अकाउंट्स को 101 देशों में पावर करता है, जो उसी USDC पर रन करता है जिसे Circle मिंट करता है।

PayPal ने अपनी खुद की स्टेबलकॉइन PYUSD बनाई है। यह Paxos द्वारा मिंट की गई है, और इसकी सप्लाई $3.95 बिलियन 70 मार्केट्स में (DeFiLlama data के अनुसार) हो चुकी है।

Solana पर, PYUSD 0.6x दैनिक स्पीड पर सर्कुलेट करता है, जो Ethereum के मुकाबले चार गुना है, और ये उसी चेन पर है जिसे Visa ने चुना है।

चार स्ट्रेटेजीज़ हैं। नीचे वही stablecoin इन्फ्रास्ट्रक्चर है: Circle या Paxos मिंटिंग करते हैं, Coinbase डिस्ट्रिब्यूट करता है, और Fireblocks होल्ड करता है। लेकिन सबकुछ और अच्छे से कनेक्ट होना चाहिए।

वो Stablecoin इंफ्रास्ट्रक्चर स्टैक जो अब Institutional Finance को सेटल करता है

इस पूरे लेख में सामने आया है कि Stablecoin इन्फ्रास्ट्रक्चर अब institutional finance के लिए सेटलमेंट लेयर बन चुका है, इसका कारण ये नहीं कि संस्थाओं ने क्रिप्टोकरेंसी को अपना लिया है। ये इस वजह से हुआ क्योंकि कुछ सलेक्टेड प्रोवाइडर्स ने ऐसी पाइपलाइन बनाई जो तेज, सस्ती और 24/7 उपलब्ध थी, और हर बड़ी संस्था ने अपनी खुद की इन्फ्रास्ट्रक्चर बनाने के बजाय उसमें प्लग इन कर दिया।

इस स्टैक में चार लेयर हैं, और हर लेयर पर कंसंट्रेशन है।

सप्लाई लेयर में, Circle और Paxos वो stablecoins मिंट करते हैं, जिन पर institutional finance निर्भर करता है। Circle का USDC एक महीने में $8.3 ट्रिलियन मूव कर चुका है। Paxos, PayPal, Mastercard, और Mercado Pago के लिए एक ही एंटिटी के जरिए मिंट करता है।

डिस्ट्रिब्यूशन लेयर में, Arkham डेटा दिखाता है कि दोनों मिंटर्स stablecoins को एक जैसी काउंटरपार्टिज़ (Coinbase और Wintermute) के जरिए रूट करते हैं। ये सेटलमेंट रेल्स पूरी तरह से कॉरेस्पोंडेंट बैंकों को बाइपास कर देता है।

कस्टडी लेयर में, Fireblocks, USDG में $150 मिलियन होल्ड करता है, जो सबसे बड़ा सिंगल होल्डर है, साथ ही Solana पर USDC रिसीव करता है, यानी एक ही कस्टडी प्रोवाइडर के जरिए दोनों कार्ड नेटवर्क सेटलमेंट रेल्स पर मौजूद है।

इंटीग्रेशन लेयर में, Visa हर साल $3.5 बिलियन सेटल करता है और stablecoin फ्लो को कोर बिजनेस इंटेलिजेंस की तरह मॉनिटर करता है। Mastercard ने चार stablecoins सक्षम किए। Stripe ने Bridge को $1.1 बिलियन में खरीदा। PayPal ने 70 मार्केट्स में PYUSD लॉन्च किया। JP Morgan ने Solana पर USDC में कर्ज सेटल किया। किसी ने नई रेल्स नहीं बनाई।

ये उसी पैटर्न को रिफ्लेक्ट करता है जैसा हमने institutional crypto custody के एनालिसिस में देखा, जहां चार लेयर में सात एंटिटीज़ तय करती हैं कि क्रिप्टोकरेंसी कहां है।

यहां भी, ऐसा ही कंसंट्रेशन तय करता है कि institutional money कैसे मूव करता है। काम अलग है, लेकिन स्ट्रक्चर वही है: institutional finance का स्केलिंग stablecoin इन्फ्रास्ट्रक्चर पर हो रहा है जिसे कुछ ही प्रोवाइडर्स ने बनाया है। ये रेल्स मौजूद हैं। अब सवाल है कि क्या अगली एडॉप्शन वेव इस डिपेंडेंसी को डाइवर्सिफाई करेगी या और गहरा करेगी।

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