L'Ingresso di BlackRock nello Staking di Ethereum Segnala un Nuovo Brutale Regime di Commissioni che gli Operatori di Medio Livello Non Sopravviveranno

BlackRock ha presentato domanda per un trust Ethereum (ETH) abilitato allo staking il 5 dicembre, che ridefinisce la questione di quale tipo di stack di rischio gli investitori istituzionali accetteranno.

Il documento delinea una struttura che richiede agli allocatori di valutare contemporaneamente tre distinte modalità di fallimento.

In primo luogo, le penalità di slashing a livello di protocollo possono colpire il conto vault del trust senza alcuna garanzia di recupero completo.

In secondo luogo, un accordo di custodia multi-entità in cui un prestatore di credito commerciale detiene privilegi di prima priorità sugli asset del trust e può liquidare posizioni se i crediti non vengono rimborsati in tempo.

In terzo luogo, un flusso di rendimento variabile in cui lo sponsor controlla quanto ether viene messo in staking rispetto a quanto viene mantenuto in forma liquida, creando una tensione diretta tra le esigenze di rimborso del trust e le commissioni relative allo staking dello sponsor.

La presentazione sembra una scommessa sul fatto che gli acquirenti istituzionali tratteranno il rischio del validatore Ethereum come hanno imparato a trattare il rischio di controparte nel prime brokerage: come gestibile, diversificabile e che vale la pena pagare qualcun altro per monitorarlo.

Lo stack di rischio in tre parti

BlackRock prevede di mettere in staking dal 70% al 90% dell'ETH del trust attraverso lo "staking facilitato dal provider", selezionando gli operatori in base al tempo di attività e alla cronologia di slashing.

L'S-1 riconosce che gli asset sottoposti a slashing vengono addebitati direttamente dal vault e che eventuali pagamenti compensativi da parte dei provider potrebbero non coprire completamente le perdite.

Il linguaggio lascia aperto quanto rischio residuo gli investitori alla fine assorbono e se lo sponsor ridurrebbe materialmente i livelli di staking se il rischio del validatore aumenta.

Questo è importante perché lo slashing non danneggia attraverso l'ETH grezzo distrutto, ma attraverso il comportamento di secondo ordine che innesca.

Un evento di slashing isolato viene considerato come un problema di qualità dell'operatore, mentre un evento di slashing correlato, come un bug del client che mette fuori uso i validatori di più provider, diventa un problema di fiducia nel sistema.

Le code di uscita si allungano perché il turnover dei validatori di Ethereum è limitato dalla velocità. I token di staking liquidi possono essere scambiati con forti sconti mentre i detentori si affannano per ottenere liquidità immediata mentre i market maker si ritirano.

Gli allocatori istituzionali stanno richiedendo indennità più chiare, prove di failover multi-client e backstop espliciti, che stanno spingendo le commissioni più in alto e separando gli operatori di "livello istituzionale" da tutti gli altri.

La struttura di custodia aggiunge un altro livello. Il trust instrada gli asset attraverso un custode ETH, un agente di esecuzione principale e un prestatore di credito commerciale, con l'opzione di passare a un custode aggiuntivo se necessario.

Per garantire i crediti commerciali, il trust concede un privilegio di prima priorità sia sui saldi di trading che su quelli del vault. Se un credito non viene rimborsato in tempo, il prestatore può sequestrare e liquidare gli asset, bruciando prima il saldo di trading.

La dinamica crea una questione di priorità di rivendicazione nei mercati veloci: chi viene pagato quando, e cosa succede se le relazioni di servizio sono limitate o terminate?

La presentazione nota che i programmi assicurativi possono essere condivisi tra i clienti piuttosto che dedicati al trust, il che indebolisce il livello di comfort per i grandi allocatori.

I tempi di regolamento aggiungono attrito. Lo spostamento di ETH dal vault al saldo di trading avviene on-chain per evitare che la congestione della rete ritardi i rimborsi. Non è teorico, poiché Ethereum ha visto picchi periodici di gas che creerebbero colli di bottiglia per grandi flussi di fondi.

Sul rendimento, il trust distribuirà il corrispettivo dello staking al netto delle commissioni almeno trimestralmente, ma l'esatta suddivisione delle commissioni rimane redatta nella bozza di presentazione.

L'S-1 segnala un conflitto di interessi: lo sponsor guadagna di più quando i livelli di staking sono più alti, ma il trust ha bisogno di liquidità per soddisfare i rimborsi.

Non c'è garanzia di premi, e i rendimenti passati non predicono quelli futuri.

Economia dei validatori sotto stress

La presentazione valuta implicitamente tre scenari, ciascuno con effetti diversi sulle commissioni dei validatori e sulla liquidità.
In condizioni operative normali, lo staking sembra noioso.

Le code di uscita rimangono gestibili, i prelievi avvengono secondo programma e i token di staking liquidi vengono scambiati vicino al valore equo con piccoli sconti che riflettono l'appetito generale per il rischio.

Inoltre, le commissioni degli operatori rimangono contenute poiché i provider competono su tempo di attività, diversità dei client e qualità dei report piuttosto che addebitare premi assicurativi espliciti.

La reputazione e la diligenza operativa guidano i prezzi più del rischio di coda.

Un evento di slashing minore e isolato sposta l'equilibrio ma non lo rompe, causando solo una piccola perdita economica diretta.

Alcuni provider rimborsano silenziosamente le commissioni o assorbono il colpo per preservare le relazioni istituzionali, e la domanda si sposta verso operatori con maggiore garanzia. Il risultato è una modesta dispersione delle commissioni tra configurazioni di primo e medio livello.

Gli sconti sui token di staking liquidi potrebbero ampliarsi brevemente, ma i meccanismi di liquidità rimangono fluidi. L'effetto tipicamente svanisce entro giorni o settimane a meno che non esponga difetti operativi più profondi.

Un evento di slashing importante e correlato resetta completamente il prezzo del rischio, e gli allocatori istituzionali richiedono una diversificazione multi-client più forte, prova di failover e backstop di slashing espliciti. Gli operatori meglio capitalizzati o più fidati acquisiscono potere di determinazione dei prezzi e possono addebitare commissioni più elevate.

Le code di uscita si allungano perché Ethereum limita il numero di validatori che possono uscire per epoca.
I token di staking liquidi vengono scambiati con forti sconti mentre i detentori inseguono la liquidità immediata e i market maker si proteggono contro tempi di rimborso incerti e ulteriori perdite.

Il sistema può apparire liquido sulla carta mentre si sente illiquido nella pratica. La fiducia e i prezzi possono richiedere settimane o mesi per normalizzarsi, anche dopo che il problema tecnico viene risolto.

Cosa valuterà il mercato

Un ETF Ethereum in staking probabilmente opererà nel regime di "operazioni normali" la maggior parte del tempo, ma il mercato incorporerà un piccolo haircut nel suo rendimento di staking per tenere conto del rischio di coda.

Questo haircut si allarga in uno scenario di slashing importante a causa sia dei rendimenti netti attesi più bassi sia di un premio di liquidità più elevato richiesto dagli investitori.

La domanda non è se BlackRock può eseguire la meccanica, ma se la struttura sposta abbastanza domanda verso lo staking di "livello istituzionale" da creare un nuovo livello di commissione e regime di liquidità.

Se lo fa, i validatori che vincono i flussi istituzionali saranno quelli che possono credibilmente valutare e gestire il rischio correlato, non solo gestire i nodi in modo affidabile.

I perdenti saranno gli operatori di medio livello che non possono permettersi l'assicurazione, l'infrastruttura di reporting o la diversificazione dei client che gli allocatori inizieranno a richiedere.

Wall Street pagherà per il rendimento di Ethereum se qualcun altro possiede il rischio operativo e di protocollo. I validatori ora devono decidere se vogliono competere per questo business o lasciare che il più grande gestore patrimoniale del mondo scelga i loro sostituti.

Il post La mossa di BlackRock nello staking di Ethereum segnala un nuovo brutale regime di commissioni che gli operatori di medio livello non sopravviveranno è apparso per primo su CryptoSlate.