サークル急落20%の強気な罠となる可能性

サークル・インターネット・グループ（CRCL）は3月24日、クラリティ法案の草案でパッシブなステーブルコイン利回りが禁止されたことを受けて20%下落し、時価総額で推計46億ドルが消失した。

この売りは、3つの要因が同時にサークルを直撃したことによる。利回り禁止で投資家心理が動揺し、ライバルのテザー（USDT）が大手監査法人による監査実施を発表、さらに16のUSDC関連ビジネスウォレットが凍結された。

クラリティ法の実際の内容

デジタル資産市場クラリティ法案は、ステーブルコイン保有者がパッシブな利回りを得られるかどうかの論争から、1月以降ずっと上院銀行委員会で停滞している。

3月20日、トム・ティリス上院議員（ノースカロライナ州・共和党）とアンジェラ・オールズブルックス上院議員（メリーランド州・民主党）は、ホワイトハウスとの合意を発表した。草案の文面は月曜までに業界関係者の手に渡った。

草案はプラットフォーム、取引所、仲介業者によるステーブルコイン残高への利回り提供を禁止する。トランザクションやガバナンスに紐づくアクティビティベースの報酬だけが認められる。SEC、CFTC、財務省は規制逃れを防ぐためのルールを策定するまで12か月の猶予がある。

銀行業界はこの結論を強く要望してきた。全米銀行協会は、「ステーブルコイン利回りプログラムは数兆ドル規模の預金流出を招きかねない」と訴えてきた。

みずほ証券のダン・ドレブ氏は、この禁止が短期的にサークルのユースケースを減らす可能性を指摘した。あわせて米大手取引所コインベース（COIN）は、ステーブルコイン絡みの収入が全体の約20%を占めることから連れ安し、約10%下落した。

逆張りの視点

ただし、サークルは2025年第3四半期時点で、USDコイン（USDC）準備金の利息から96%の収益を得ている。この比率は2022年以降95%〜99%の間で推移していると、S-1申請書で報告されている。これらの準備金は主に米国債券に預けられている。

クラリティ法案は、その収入源には手を付けていない。プラットフォームがユーザーに利回りを還元することだけを禁止する。サークル自体は準備金の利息の全てを受け取り続ける。

この草案以前は、サークルに保有者との収益共有を求める圧力が強まっていた。USDCにパッシブAPYを提供するDeFiプロトコルの登場が期待を後押ししていたが、今回の利回り禁止でその流れは完全に断たれた。

アナリストのサイモン・デディック氏は、弱気な見方に反論した。

元FOXジャーナリスト、エレノア・テレット氏は、パッシブ利回り禁止は数か月前から公に示唆されていたと指摘した。株価の急落は、多くの市場関係者を驚かせた。

テザー、ARKとウォレット凍結問題

一方、テザーは独立系の大手会計事務所と監査契約を締結したと発表した。正式な社名は公表されていない。USDTの時価総額は現在1840億ドルを超える。

長年にわたり、サークルは「より透明性が高い」存在として自身を位置づけてきた。テザーはこれまでBDOイタリアによる四半期ごとの確認書だけに依拠していた。大手監査法人による監査完了は、こうした信頼性の格差を大きく縮めることになる。

テザーのサイモン・マクウィリアムズCFOによれば、この監査法人はコンペ形式で選ばれたという。監査では資産、負債、内部統制を対象とする。

ARKインベストは3月20日、CRCL株を590万ドル売却した。草案が公に流出する4日前のタイミングであり、注目を集めた。

ただしARKは、暴落後の3月24日にCRCLを1630万ドル買い戻している。この動きはポートフォリオ調整であり、方向性を賭けたものではない可能性が高い。

一方で、オンチェーン調査者ZachXBT氏は、サークルが取引所やカジノ、為替業者などに属する16のホットウォレットのUSDC残高を凍結したと報告した。

この凍結は未公開の米国内民事訴訟に関連する。ZachXBT氏は、サークルが事前にウォレットの真正性を確認しなかったことを批判した。この出来事はネガティブなセンチメントを拡大させ、USDCの中央集権化への懸念を再燃させた。

なお、クラリティ法案はまだ成立していない。上院銀行委員会の審議は4月下旬に予定されており、DeFi関連規定は未解決のままとなっている。

すでにDeFiプロトコルはコンプライアンスを満たすアクティビティベースの報酬に再設計を進めている。パッシブな利回りがなくてもUSDCの需要が維持できるかどうかが、3月24日の反応が過剰だったのか、あるいは長期的な再評価の始まりだったのかを左右する。