Acordos de criação de mercado quebrados estão a descarrilar projetos promissores | Opinião

Quando o token da Movement Foundation (MOVE) caiu quase 20% no início deste ano, após um market maker orquestrar uma queda de 38 milhões de dólares, deixou os detentores de varejo submersos, e a indústria reagiu como se tivesse descoberto um escândalo bombástico. A Coinbase rapidamente removeu o token da listagem, a Binance congelou os lucros, e os fundadores do projeto correram para se distanciar enquanto os media publicavam artigos detalhando o fiasco. 

Exceto que isto não foi uma falha isolada, ou particularmente escandalosa. Foi um sintoma de um ecossistema onde as empresas responsáveis por fornecer liquidez detêm poder desproporcional, e onde acordos de empréstimo opacos têm a capacidade de destruir preços de tokens, enriquecer market makers e deixar investidores às escuras.

Os market makers de criptomoedas estão silenciosamente moldando os destinos de projetos em fase inicial de maneiras que poucos estranhos entendem. A ironia é impressionante: num mundo obcecado com descentralização, a alavanca mais crítica da função de mercado é frequentemente controlada por acordos opacos e desequilibrados que despojam os fundadores de influência e recompensam os intermediários, mesmo quando os projetos falham.

O market making cripto precisa de padrões transparentes, melhores ferramentas e alternativas viáveis, mas estes nunca surgirão se os market makers puderem operar imperturbáveis nas sombras. 

É hora de expor o manual do market making. 

O problema com os acordos de market making 'empréstimo + opção de compra'

Os fundadores não se envolvem com market makers esperando ser espremidos. É-lhes prometido que o seu token iniciante receberá melhor liquidez, spreads mais apertados e descoberta de preço mais eficiente. Em vez disso, o que frequentemente lhes resta são opções de compra mal precificadas, incentivos distorcidos e desvantagens estruturais que não conseguem desfazer. 

Isso não quer dizer que os market makers sejam inerentemente maus. São um negócio como qualquer outro e, após verem inúmeros lançamentos de tokens fracassados (mais de 1,8 milhões só este ano), desenvolveram estratégias para proteger o seu resultado final, independentemente de um novo token encontrar adequação ao mercado ou afundar rapidamente após o lançamento. 

A estratégia empregada pela maioria dos market makers é uma estrutura de negócio conhecida como acordo de "empréstimo + opção de compra", o modelo de engajamento mais comum para projetos de tokens em estágio inicial. Neste acordo, o projeto empresta os seus tokens nativos ao market maker, que por sua vez concorda em fornecer liquidez, comprando e vendendo tokens para garantir um mercado saudável. O market maker também recebe opcionalidade sobre os tokens que tomou emprestado, permitindo-lhe a opção, mas não a obrigação, de reembolsar o seu empréstimo de token em dinheiro caso o preço do token aumente significativamente.

No papel, a lógica parece sólida: ambas as partes compartilham a valorização, e o mercado beneficia da estabilidade. Na prática, raramente funciona tão limpo. Estas opções são frequentemente mal precificadas de forma agressiva. Os preços de exercício são definidos altos, às vezes cinco ou dez vezes acima do preço atual de mercado, e os cronogramas de aquisição são carregados no final. O market maker, que ajudou a redigir o acordo, sabe que a probabilidade dessas opções se tornarem lucrativas é pequena. 

Então eles se protegem. Vendem. Em alguns casos, encurtam os tokens. Seus incentivos mudam de construir um mercado saudável para garantir lucro sem risco, independentemente de como isso afeta o projeto que deveriam apoiar.

A maioria dos projetos tem poucas alternativas

A razão pela qual tantos projetos aceitam estes termos é simples: não têm outra escolha. Embora exista uma alternativa mais amigável para os fundadores: um modelo de retenção onde o projeto fornece ao market maker tanto tokens para negociar quanto stablecoins como pagamento pelos seus serviços, isso requer reservas profundas de tesouraria que a maioria das equipas simplesmente não possui. 

Depois de gastar centenas de milhares de dólares em entidades legais offshore e estruturas de conformidade, raramente sobra capital suficiente para financiar tanto operações quanto liquidez. Então, os fundadores recorrem à opção mais barata: emprestar seus tokens nativos, receber liquidez em troca e esperar que não saia pela culatra.

Frequentemente sai. Em alguns casos, fundadores desesperados para manter o suporte de preço vão um passo além, usando seus tokens nativos como garantia para levantar fundos adicionais, que são então usados para aumentar as ofertas em seu próprio mercado. Esta tática infla os preços temporariamente, mas quase sempre termina numa cascata de vendas assim que os market makers adquirem e exercem suas opções. Os compradores de varejo perdem a confiança. O valor do tesouro colapsa. E os projetos ficam a questionar-se como alguma vez pensaram que isto era sustentável.

Sustentando este sistema está um profundo desequilíbrio de informação. Os market makers são profissionais de derivativos. Os fundadores são construtores de produtos. Uma parte especializa-se em estruturar risco assimétrico. A outra frequentemente está a negociar estes acordos pela primeira vez, com uma compreensão limitada de como estes instrumentos se comportam sob stress. 

O resultado é previsível: termos desequilibrados, desvantagens obscurecidas e responsabilidades de longo prazo que não se tornam óbvias até ser tarde demais para corrigi-las.

Trazendo os market makers para fora das sombras

O que torna isto mais preocupante é a completa falta de transparência e padrões da indústria quando se trata de market making cripto. Não existem benchmarks da indústria. Nenhuma divulgação padronizada. 

Cada acordo é personalizado, negociado nas sombras e quase nunca divulgado publicamente. E como grande parte da cultura cripto gira em torno da urgência, com equipas correndo para lançar produtos no mercado o mais rápido possível, os fundadores raramente percebem o dano até que esteja incorporado em sua tokenomics.

O que o mundo cripto precisa não são apenas melhores acordos, mas um melhor framework para avaliá-los e entendê-los. Cada acordo de market making deveria vir com divulgações padronizadas: preços de exercício de opções, políticas de hedge, estruturas de incentivo e cronogramas de aquisição deveriam ser claros tanto para as equipas quanto para os detentores de tokens.

Os fundadores também precisam das ferramentas certas: modelos básicos de benchmarking para avaliar se um acordo proposto é minimamente justo. Se pudessem simular resultados em uma variedade de condições de mercado, menos assinariam termos que não entendem. 

As equipas em estágio inicial deveriam ser ensinadas sobre como os arranjos de market making são precificados, quais riscos estão assumindo e como negociar. Assim como uma empresa tradicional nunca realizaria um IPO sem um CFO experiente e versado nas complexidades de uma oferta pública, projetos cripto não deveriam lançar um token sem uma compreensão profunda da mecânica do market making. 

A longo prazo, precisamos de modelos alternativos de liquidez, seja através de DAOs, tesouros agrupados ou mesas de negociação mais alinhadas com os fundadores, que removam a necessidade de entregar uma valorização massiva apenas para obter um livro de ordens funcional. Isso levará tempo para desenvolver e não surgirá da noite para o dia. Mas nunca surgirão se o sistema atual permanecer sem ser desafiado.

Por enquanto, o melhor que podemos fazer é falar claramente. A estrutura de fornecimento de liquidez em cripto está quebrada. E se não a consertarmos, os próprios valores que este espaço afirma defender, como justiça, descentralização e propriedade do usuário, continuarão a erodir por trás de contratos a portas fechadas sobre os quais ninguém quer falar.