Não se concentre apenas no Irão; a crise do capital privado nos EUA lembra cada vez mais a crise do subprime.

Fonte: Wall Street News

Enquanto a atenção do mercado está focada em riscos geopolíticos, uma crise de crédito de private equity que se espalha silenciosamente está a escalar rapidamente dentro do sistema financeiro dos EUA. Ondas de resgate, vendas de ativos e encerramentos de fundos — os investidores já viram este cenário antes em 2008.

Esta semana, a BlackRock, a maior gestora de ativos do mundo, anunciou restrições aos resgates de investidores do seu fundo de empréstimos corporativos HPS de 26 mil milhões de dólares (HLEND), marcando o sinal mais impactante até à data.

Anteriormente, o fundo de crédito privado da Blackstone registou um pedido de resgate recorde de 7,9%, fazendo com que o preço das ações da Blue Owl caísse abaixo do seu preço de IPO SPAC.

Três gigantes de empréstimos de private equity enfrentaram sucessivamente a crise, e as engrenagens de um ciclo vicioso já se encaixaram.

Entretanto, a Pacific Investment Management Company (PIMCO) alertou no seu mais recente relatório para clientes que a indústria de empréstimos diretos está a enfrentar um "ciclo de incumprimento total", e testes de stress são inevitáveis. Esta avaliação, proveniente de um crítico de longa data dos empréstimos privados, tem um peso significativo.

A propagação da crise de empréstimos privados refletiu-se diretamente nas tendências de preços das ações de empresas listadas relacionadas. O preço das ações da Blue Owl caiu abaixo do seu preço de oferta SPAC, e as avaliações dos negócios de empréstimos privados de instituições como Blackstone e BlackRock estão sob pressão. Toda a indústria está a enfrentar uma reavaliação sistémica da confiança dos investidores.

01. BlackRock restringe resgates nos seus fundos de crédito privado

De acordo com um artigo do Wall Street News, a BlackRock emitiu uma declaração na sexta-feira dizendo que os acionistas do seu HPS Corporate Lending Fund (HLEND) solicitaram resgatar um total de 9,3% das suas ações, mas a gestão do fundo decidiu definir o limite de recompra em 5%, ou cerca de 1,2 mil milhões de dólares.

Na sua declaração, a BlackRock caracterizou a medida como um acordo "fundamental" para a gestão de liquidez do fundo, afirmando que sem restrições, resultaria numa "incompatibilidade estrutural" entre o capital dos investidores e a duração dos empréstimos de crédito privado.

A redação soou calma, mas o mercado entendeu o seu significado: se o resgate total for exigido, a BlackRock terá de iniciar uma venda de ativos em larga escala.

Anteriormente, outro braço de empréstimos privados da BlackRock tinha mostrado sinais alarmantes – a BlackRock TCP Capital Corp., no seu relatório do quarto trimestre, avaliou um empréstimo de 25 milhões de dólares à Infinite Commerce Holdings em zero, uma queda de 100 cêntimos, apenas três meses antes quando o empréstimo estava marcado ao valor nominal. De 100 para 0, em três meses, sem qualquer aviso.

02 Uma reação em cadeia de vendas: um ciclo vicioso desencadeado pela venda de pânico

O encerramento da BlackRock não é um incidente isolado, mas sim o fim de um rastilho aceso — ou melhor, o início de um novo.

Há três semanas, a Blue Owl Capital liderou.

Confrontada com um aumento nos pedidos de resgate (principalmente devido à sua exposição altamente concentrada a empréstimos de software, que estão a desvalorizar rapidamente esses ativos devido ao impacto da IA), a Blue Owl anunciou a venda de 1,4 mil milhões de dólares em empréstimos de crédito de colocação privada para substituir o mecanismo de resgate trimestral pela monetização de ativos, congelando efetivamente os fundos dos investidores também.

A empresa enfatizou que todos os ativos a serem vendidos estão no nível mais alto de classificação de risco interno (Nível 1 ou 2 no sistema de cinco níveis).

No entanto, esta estratégia de "ativos prime primeiro" é precisamente o que acelera a propagação da crise. Se a compra no mercado secundário for limitada a ativos de alta qualidade, a venda de portfólios por outras empresas de desenvolvimento de negócios (BDCs) enfrentará uma liquidez ainda mais reduzida. É sabido que a NMFC indicou que está a proceder à venda de aproximadamente 500 milhões de dólares em ativos de portfólio (representando 17% dos seus investimentos totais no final do terceiro trimestre de 2025).

A situação da Blackstone é igualmente grave. O seu fundo de crédito privado, BCRED, gere 82 mil milhões de dólares, e os pedidos de resgate atingiram um recorde de 7,9% este trimestre, excedendo o limite legal de 7%. Para evitar o acionamento do mecanismo de blackout, foi pedido aos funcionários da Blackstone que subscrevessem pessoalmente 150 milhões de dólares para preencher a lacuna.

Três instituições, três respostas diferentes, mas a lógica é a mesma: fechar as portas ou uma forma disfarçada de as fechar para evitar uma venda forçada que possa desencadear um colapso de avaliação maior. Os analistas apontam que o problema é que a decisão da BlackRock de fechar as portas, por si só, enviou o sinal de pânico mais forte ao mercado, podendo desencadear mais investidores a apressarem-se a resgatar as suas ações.

03 Blue Owl: preço das ações cai abaixo do preço de IPO, exposição ao risco continua a aumentar.

Como o epicentro desta crise, a situação da Blue Owl Capital continua a deteriorar-se. O seu preço das ações caiu abaixo do seu preço de IPO SPAC de 10 dólares esta semana, atingindo uma mínima de três anos.

De acordo com a Bloomberg, citando fontes familiarizadas com o assunto, a Blue Owl tem uma exposição de 36 milhões de libras (aproximadamente 48 milhões de dólares) ao credor hipotecário de Londres Century Capital Partners Ltd. – uma exposição indireta resultante da sua aquisição de Atalaya Capital Management em 2024.

A Century entrou em pedido de administração de falência no mês passado, com passivos totais de aproximadamente 95 milhões de libras. O NatWest Group e o Hampshire Trust Bank são os seus credores prioritários.

A Blue Owl detém a tranche subordinada mais arriscada na carteira de empréstimos da Century. O gestor da Century, RSM UK, espera recuperar os empréstimos seniores na íntegra, mas o destino da tranche subordinada permanece incerto.

Este evento revela outro lado da expansão do crédito privado: o financiamento garantido por ativos foi outrora visto como uma nova fronteira de crescimento pelos líderes do setor, com executivos da Pimco, Carlyle Group, Marathon e Blackstone todos publicamente otimistas sobre este sector. Agora, os riscos deste sector estão a surgir de formas inesperadas.

04 PIMCO alerta: um ciclo de incumprimento total está a caminho

Em meio à turbulência no mercado de empréstimos privados, os analistas da PIMCO Lotfi Karoui e Gabriel Cazaubieilh emitiram o seu aviso mais direto até à data no seu mais recente relatório para clientes. Os dois analistas escreveram no relatório:

A PIMCO foi uma das primeiras críticas dos empréstimos privados. Enquanto as estratégias de empréstimos diretos viram um aumento no levantamento de fundos, esta empresa, que gere aproximadamente 2,3 biliões de dólares em ativos, optou por adotar uma abordagem contrária, procurando proativamente potenciais problemas dentro de empresas apoiadas por empréstimos privados.

A análise da PIMCO identificou vários pontos de risco chave:

Em relação ao dilema de liquidez enfrentado pelos investidores BDC, a redação da PIMCO foi igualmente direta: "Semi-liquidez não é o mesmo que liquidez total. Os investidores devem avaliar as suas próprias necessidades de liquidez e a sua tolerância para fundos limitados."

No entanto, a PIMCO também diferencia entre diferentes segmentos dentro dos empréstimos privados, acreditando que subsectores como o financiamento garantido por ativos ainda têm valor de investimento e podem fornecer níveis de risco de "grau de investimento". No ano passado, a PIMCO levantou mais de 7 mil milhões de dólares para a sua estratégia de financiamento garantido por ativos.

05 Será que a crise do subprime reaparecerá?

A lógica estrutural desta ronda de crise não é complicada: produtos semi-líquidos prometem resgates trimestrais, mas os ativos subjacentes são empréstimos privados de longo prazo; quando as aplicações de resgate excedem o limiar, o gestor ou fecha a porta ou vende ativos; a venda deprime os preços dos ativos, desencadeia mais ajustes de avaliação, e então desencadeia mais resgates—formando assim um ciclo.

Esta mesma lógica desenrolou-se uma vez antes no mercado hipotecário subprime de 2008. Naquela altura, as fissuras iniciais também apareceram num canto do mercado que era considerado "fragmentado e profissional o suficiente".

Hoje, o mercado de empréstimos privados atingiu um tamanho de 1,8 biliões de dólares, e a sua concentração de risco, opacidade de avaliação e incompatibilidade de liquidez estão a ser testados de forma semelhante.