«HYPE Man» — новое эссе Артура Хейса. Краткий пересказ

Главное преимущество Hyperliquid в том, что для роста торговых объемов не требуется увеличение общего объема торговли бессрочными фьючерсами на крипторынке. Если всего несколько процентных пунктов объема торговли бессрочными контрактами перейдут с централизованных бирж (CEX) на Hyperliquid, то последний сможет удвоить годовой темп выручки, рассчитанный на основе последних 30 дней, всего за несколько месяцев. Это вполне реалистичный сценарий, учитывая, что менее трех лет назад Hyperliquid вообще не существовал.

Однако какие именно криптовалютные деривативы способны привести трейдеров на платформу? Ответ — трейдеры приходят за бессрочными контрактами на акции и бинарными инструментами, а остаются ради торговли биткоином, Ethereum и Solana.

HIP-3 и новые рынки

HIP-3 — это протокол, при помощи которого любой пользователь, разместивший в стейкинге 500 000 HYPE, может запускать собственные торговые рынки, используя механизм сопоставления ордеров и систему маржи Hyperliquid.

Платформа TradeXYZ уже воспользовалась этой возможностью. Ее ключевые продукты — бессрочные контракты на серебро, золото, индекс Nasdaq 100 и индекс S&P 500. Первые два существуют менее трех месяцев, но уже демонстрируют обороты в сотни миллионов, а иногда и миллиарды долларов в сутки.

Именно на таких рынках, вероятно, будет происходить формирование цены по мере того, как традиционная финансовая система меняет правила игры, пытаясь сдержать отказ пользователей от фиатных валют.

По состоянию на начало февраля 2026 года объемы торгов HIP-3 всего за четыре месяца начали обеспечивать около 10% совокупной выручки Hyperliquid.

Механизм открытого листинга давно считался «святым Граалем» децентрализованных бирж. Быстрый рост объемов подтверждает, что именно эта функция может стать ключевым отличием Hyperliquid от конкурентов.

Именно HIP-3 должен сыграть основную роль в росте выручки платформы. Это особенно важно в условиях, когда совокупная капитализация крипторынка остается на относительно низких уровнях. 

Для этого Hyperliquid необходимо предложить пользователям новые инструменты для торговли. Драгоценные металлы, акции компаний, связанных с искусственным интеллектом, и нефть — именно эти активы вызывают наибольший интерес у розничных трейдеров.

По этой причине в моей модели предполагается рост выручки HIP-3 на 160% в течение следующих шести месяцев.

Дополнительным фактором роста могут стать рынки предсказаний. Недавно команда Hyperliquid объявила, что обновление HIP-4 позволит создавать их открыто. Я ожидаю запуск HIP-4 в течение ближайших трех месяцев.

Наибольший интерес со стороны активных криптотрейдеров, вероятно, вызовут бинарные опционы и опционы с нулевым сроком экспирации (0DTE). Однако сложно заранее оценить, насколько быстро такие продукты начнут приносить доход. Поэтому в моей финансовой модели они пока не учитываются.

Hyperliquid не является единственным игроком на рынке децентрализованных бирж бессрочных контрактов. Конкуренция в этом сегменте стремительно усиливается, поскольку он становится новым центром развития криптовалютной торговли.

Появление множества платформ с низкими или нулевыми комиссиями в прошлом году заставило меня снизить прогнозный мультипликатор прибыли Hyperliquid. Так что изменилось с тех пор и почему я вновь считаю доминирование этой биржи устойчивым?

Подделать торговые объемы на централизованной или децентрализованной бирже достаточно просто. Многие крупные площадки регулярно прибегали к подобным методам, чтобы заявлять о себе как о «крупнейших» биржах. Предполагалось, что трейдеры будут воспринимать эти показатели как признак реальной ликвидности.

На децентрализованных платформах ситуация аналогичная. Создать множество кошельков для проведения вош-трейдинга довольно легко, и это часто используется для искусственного увеличения объемов.

Еще один распространенный механизм — программы поощрения ликвидности. Биржа начисляет баллы или токены платформы в зависимости от торгового объема пользователя. В результате трейдеры начинают «фармить» эти награды, совершая сделки между собственными кошельками. Но все это не увеличивает реальную ликвидность. 

Точно определить долю торгового объема, сформированную подобными практиками, невозможно, поэтому единственным относительно объективным способом сравнить биржи между собой является расчет соотношения ADV/OI.

• OI (открытый интерес) отражает объем средств, размещенных трейдерами. Поскольку для открытия позиции требуется капитал, OI показывает степень реального использования платформы;
• ADV (средний дневной объем) можно легко завысить за счет искусственной активности. Но если соотнести его с открытым интересом, то можно получить более органический объем торговли — чем ниже коэффициент ADV/OI, тем лучше.

По этому показателю Hyperliquid демонстрирует наиболее «реальные» объемы среди пяти крупнейших децентрализованных бирж бессрочных контрактов. 

Когда трейдеры понимают, что ликвидность на некоторых конкурирующих платформах иллюзорна, или что программы поощрений завершились — они возвращаются на Hyperliquid. Со временем это может привести к росту доли Hyperliquid в общем объеме торгов, а значит токен HYPE сможет сохранить устойчивость даже в условиях усиливающейся конкуренции.

Еще один важный вопрос — на какой платформе фактическая ликвидность выше с учетом проскальзывания при исполнении сделок.

Для этого я сравнил книги ордеров бессрочных контрактов BTC/USD на пяти крупнейших биржах и рассчитал проскальзывание при рыночной покупке и продаже на суммы $100 000, $1 млн и $10 млн. Результаты показывают, что в большинстве случаев сделки крупного размера выгоднее всего исполнять именно на Hyperliquid.

Даже если номинальная комиссия тейкера на другой платформе ниже на один или два базисных пункта, профессиональные трейдеры все равно предпочтут Hyperliquid, поскольку здесь можно торговать крупными объемами с минимальным влиянием на цену.

Команда Hyperliquid, состоящая всего из 11 человек, создала один из наиболее качественных продуктов среди децентрализованных бирж. Логично предположить, что они получают значительную часть выгоды через владение заблокированными токенами HYPE.

Когда Maelstrom публиковал критический материал о HYPE в конце прошлого года, одним из основных опасений была неопределенность относительно того, сколько токенов команда будет ежемесячно выводить на рынок.

Поскольку Hyperliquid не привлекал венчурное финансирование, решение о продаже HYPE фактически остается внутренним вопросом команды и ее основателя. Теоретически они могли бы продавать значительные объемы после разблокировки. Однако фактические продажи оказались ограниченными.

После распределения около 20% выделенных токенов с ноября 2025 года по февраль 2026 года команда распределила лишь около 1%.

Можно предположить, что первоначальные крупные продажи были связаны с налоговыми обязательствами и личными расходами участников команды. После этого объем распределений резко сократился, что позволило HYPE восстановиться. 

Это лишь предположение, но история часто развивается по схожим сценариям. Поэтому в своей модели я использовал средний показатель распределений за последние четыре месяца — около 815 750 токенов ежемесячно.

Финансовые рынки ориентированы на будущее. Поэтому главный вопрос — сколько инвесторы готовы платить за будущие доходы Hyperliquid? В настоящее время HYPE торгуется с коэффициентом около 12 P/E. 

Для сравнения показатели традиционных бирж вроде Chicago Mercantile Exchange (CME), Robinhood и Coinbase находятся в диапазоне 26-40. На этом фоне P/E в размере 12 пунктов для HYPE выглядит крайне низким.

Частично это объясняется тем, что Hyperliquid не является публичной компанией. Инвесторы закладывают дополнительные риски, связанные со смарт-контрактами и контрагентами. Кроме того, большинство крупных централизованных бирж пока не поддерживает торговлю токеном HYPE, что ограничивает доступ к нему.

Тем не менее, за считанные месяцы рынки HIP-3 на основе индексов акций и драгоценных металлов начали выполнять функции ценовых ориентиров в периоды, когда традиционные биржи вроде CME закрыты. С учетом этих изменений логично ожидать, что коэффициент P/E HYPE со временем приблизится хотя бы к уровню CME. В моей модели он составляет около 25,2.

Отдельно стоит отметить, что в расчетах я использую именно рыночную капитализацию, а не полностью разводненную оценку (FDV), поскольку речь идет о прогнозе на горизонте шести месяцев. Теоретически команда Hyperliquid может объявить новый аирдроп и увеличить циркулирующее предложение, однако пока подобных сигналов нет, так что в моей модели этот риск не учитывается.

Чтобы проверить устойчивость модели, можно рассмотреть более консервативный сценарий.

Предположим, что команда ежемесячно получает 9 910 000 токенов HYPE, рынок оценивает будущую прибыль лишь по мультипликатору 12, а годовой темп выручки на основе последнего месяца достигает $1,4 млрд. В этом случае целевая цена снижается до $58, что на 75% выше текущего уровня.

Я не снижал прогноз по выручке, поскольку без доходов токен в принципе не может расти. Если вы считаете, что Hyperliquid не способен увеличивать выручку, то покупать HYPE нет смысла ни при каких предположениях.

Я также проанализировал динамику пары HYPE/BTC. Приведенный ниже график показывает, что рынок начал осознавать ценность токена.

С сентября прошлого года, когда HYPE достиг исторического максимума около $60, цена биткоина существенно снизилась. Несколько недель назад HYPE достиг локального минимума около $20. Я считаю, что одним из катализаторов восстановления стало сокращение распределений токенов команды — с примерно 9 910 000 в январе до около 140 000.

Дополнительным фактором является завершение программ поощрений на конкурирующих децентрализованных биржах — когда стимулы исчезают, интерес трейдеров быстро падает. 

Во время одного из подъемов на лыжах я задумался — если макроэкономическая ситуация какое-то время будет оставаться неблагоприятной, какой актив имеет смысл покупать? Какие платформы имеют реальных пользователей, генерируют реальные доходы и возвращают их часть держателям токенов?

По этим критериям Hyperliquid выглядит одним из самых качественных проектов на крипторынке. Подготовка и написание этого эссе лишь усилили мою уверенность, поэтому команда Maelstrom начала постепенно покупать HYPE в диапазоне около $20.

Токен быстро стал крупнейшим ликвидным альткоином в нашем портфеле, и мы продолжаем набирать позиции, в том числе и за счет продажи других инструментов.