Đáy thị trường Crypto gần hơn bạn nghĩ khi dự trữ của thợ đào Bitcoin giảm xuống mức thấp lịch sử

Câu chuyện về giá Bitcoin gần đây được kể như thể nó chỉ có một nhân vật chính, đó là các ETF.

Tiền chuyển vào, giá tăng lên, tiền chuyển ra, giá giảm xuống. Đó là một câu chuyện rõ ràng, và nó không sai, nhưng nó chưa đầy đủ, bởi vì Bitcoin không chỉ là một mã ticker. Mạng lưới có hệ thống nội bộ riêng của nó, và một số manh mối tốt nhất về vị trí của chúng ta trong chu kỳ đang nằm ngay trước mắt trên on-chain.

Các biểu đồ tôi đang theo dõi giống như việc kiểm tra mạch đập dưới tiêu đề. Thợ đào, người nắm giữ dài hạn và đại đa số ví không phản ứng theo cách mà ETF làm, họ không thay đổi hướng một cách bất chợt, họ nghiền nát, họ nắm giữ, sau đó họ gãy, rồi họ phục hồi.

Đó là lý do tại sao tôi quyết định kiểm tra một số thước đo chu kỳ đã giúp tôi trung thực qua nhiều năm: dự trữ của thợ đào, NUPL và tỷ lệ phần trăm UTXO có lãi.

Dự trữ của thợ đào Bitcoin đang cạn kiệt

Chúng ta sẽ bắt đầu với các thợ đào, bởi vì thợ đào là nơi "nền kinh tế thực" của Bitcoin gặp gỡ thế giới tiền pháp định. Họ có hóa đơn phải trả, họ liên tục chuyển đổi điện thành BTC, và khi con số không còn hiệu quả, họ không được phép suy nghĩ triết học về nó, họ bán, họ đóng cửa, họ tái cơ cấu, họ di chuyển, họ phòng ngừa, họ tồn tại.

Trong dữ liệu ở đây, dự trữ của thợ đào đang trượt xuống mức chúng ta chưa thấy kể từ thời kỳ đầu. Các thợ đào hiện nắm giữ khoảng 1,801 triệu BTC.

Dự trữ của thợ đào Bitcoin đã giảm đều đặn từ đỉnh chu kỳ đầu, ngay cả khi xu hướng giá cao hơn trong dài hạn, nhấn mạnh sự suy giảm cấu trúc trong nguồn cung do thợ đào nắm giữ. (Nguồn: CryptoQuant)

Trong 60 ngày qua, họ đã giảm khoảng 6,300 BTC, trung bình hơn 100 BTC mỗi ngày. Đó là một rò rỉ ổn định, loại bạn thấy khi doanh nghiệp đang chịu áp lực, và kho bạc trở thành vốn lưu động.

Dự trữ của thợ đào Bitcoin tiếp tục có xu hướng thấp hơn qua giai đoạn 2024–2026, ngay cả khi giá trải qua những đợt tăng và giảm mạnh, làm nổi bật áp lực bảng cân đối kế toán dai dẳng trên toàn ngành mining. (Nguồn: CryptoQuant)

Theo đơn vị đô la, bức tranh trở nên kịch tính hơn. Dự trữ của thợ đào tính bằng USD là khoảng 133 tỷ đô la, giảm hơn 20% trong khoảng hai tháng. Một phần là do giá, một phần là do coin rời khỏi ví của thợ đào, và sự kết hợp này là điều quan trọng, bởi vì nó làm giảm biên an toàn của họ.

Nếu BTC đang giảm trong khi dự trữ đang cạn kiệt, các thợ đào có ít đệm hơn để vượt qua sự biến động, và thị trường có thêm một nguồn cung tiềm năng nếu mọi thứ trở nên tồi tệ.

Dự trữ của thợ đào Bitcoin được đo bằng USD đã giảm mạnh cùng với sự yếu giá gần đây, xóa bỏ một phần đáng kể đệm bảng cân đối kế toán của ngành mặc dù vẫn ở mức cao theo tiêu chuẩn lịch sử. (Nguồn: CryptoQuant)

Đây là nơi câu chuyện ETF va chạm với câu chuyện on-chain. Dòng ETF có thể tàn khốc, và nó có thể áp đảo mọi thứ khác trong ngắn hạn.

Nhìn vào dữ liệu dòng vốn gần đây, động thái ròng trong khoảng 10 ngày giao dịch gần nhất được hiển thị là khoảng âm 1,7 tỷ đô la, trung bình khoảng 170 triệu đô la mỗi ngày. Con số đó quan trọng vì nó đủ lớn để thống trị nhu cầu biên, và đủ nhanh để thay đổi tâm lý trước khi hầu hết mọi người nhận ra sự thay đổi.

Nhưng vấn đề khi chỉ nhìn vào dòng vốn là nó cho bạn biết điều gì đang xảy ra ở bề mặt, chứ không phải điều gì đang xây dựng bên dưới.

Biểu đồ lãi và lỗ chưa thực hiện ròng

Nếu tôi đang cố gắng tìm hiểu vị trí của chúng ta trong chu kỳ, tôi muốn biết liệu thị trường đang ở trong một đợt suy thoái bình thường có thể phục hồi, hay liệu nó đang tiếp cận một sự đặt lại sâu hơn cần một đợt rửa sạch thực sự.

Đó là lý do tại sao tôi luôn để mắt đến NUPL, lãi và lỗ chưa thực hiện ròng. Nó không hoàn hảo, không có gì là hoàn hảo, nhưng nó làm tốt việc cho thấy khi thị trường nói chung đang có lãi, đang chịu đau đớn, hoặc đang ở đâu đó giữa chừng.

Trong dữ liệu mới nhất, NUPL vẫn dương, khoảng 0,215, giữ Bitcoin trong vùng xanh. Nó đã giảm mạnh trong vài tháng qua, giảm khoảng 0,17, và độ dốc đó là phần thu hút tôi, bởi vì bạn có thể cảm nhận tâm trạng đang thay đổi trong sự nén đó.

Net Unrealized Profit/Loss (NUPL) của Bitcoin vẫn dương nhưng đã bị nén mạnh, báo hiệu khả năng sinh lời tổng hợp giảm mà không có sự đầu hàng hoàn toàn vào lỗ ròng. (Nguồn: CryptoQuant)

Ranh giới đối với tôi là khi NUPL xuống dưới 0, và đặc biệt nếu nó đẩy về phía âm 0,2.

NUPL lần cuối giảm xuống dưới 0 vào đầu năm 2023, và lần cuối nó dưới âm 0,2 là cuối năm 2022. Đó là lãnh thổ nơi sự đầu hàng thực sự tồn tại, đó là nơi lập luận "xác nhận đáy bear" thường mạnh nhất.

Chúng ta chưa ở đó ngay bây giờ, và điều đó quan trọng nếu bạn đang cố gọi đáy hôm nay. Nó không có nghĩa là chúng ta không thể gần, nó có nghĩa là chúng ta chưa có loại xác nhận thường đi kèm với đáy chu kỳ cổ điển.

Có bao nhiêu giao dịch đang có lãi ngay bây giờ?

Sau đó là biểu đồ UTXO có lãi, và cái này thầm lặng hấp dẫn bởi vì nó cho thấy thị trường đã trưởng thành như thế nào theo thời gian. Ở đáy trong các chu kỳ trước đây, hầu như không ai có lãi.

Năm 2011, đáy là khoảng 8%, năm 2015 khoảng 15%, năm 2018 khoảng 49%. Sự sụp đổ COVID vào năm 2020 là một ngoại lệ kỳ lạ mà tôi có xu hướng coi như sự kiện riêng của nó.

Năm 2023, đáy là khoảng 60%. Trong dữ liệu hiện tại, năm 2026 đã in một mức thấp khoảng 58%, và số liệu mới nhất là khoảng 71%.

Mô hình đó, những mức sàn tăng lên đó, kể một câu chuyện con người. Bitcoin có nhiều niềm tin dài hạn hơn trước đây, nhiều người nắm giữ với cơ sở chi phí thấp hơn, nhiều người đã ngồi qua đủ chu kỳ để biết trò chơi, và điều đó thay đổi mức độ đau đớn có thể đi sâu như thế nào trước khi thị trường tìm thấy người mua.

Nó cũng thay đổi tốc độ hình thành đáy nhanh như thế nào, bởi vì bạn không cần xóa bỏ nhiều lợi nhuận để đẩy một nhóm lớn vào khó chịu.

Đó là nơi câu hỏi chính đến, và đó là câu hỏi tôi nghĩ toàn bộ câu chuyện này nên xoay quanh.

Nếu UTXO có lãi đã chạm mức trông giống như đáy bear trước đây, liệu chúng ta có gần đáy hơn mọi người nghĩ, mặc dù chu kỳ "quá sớm" theo kịch bản bốn năm thông thường.

Tỷ lệ UTXO Bitcoin có lãi vẫn ở mức cao gần mức cao nhất lịch sử, phản ánh cơ sở người nắm giữ mạnh hơn về mặt cấu trúc ngay cả khi các đợt giảm định kỳ đánh dấu khoảnh khắc căng thẳng thị trường. (Nguồn: CryptoQuant)

Bài kiểm tra căng thẳng của thị trường đang diễn ra công khai

Nếu bạn đã từng xem các thợ đào trong một đợt giảm thực sự, bạn biết cảm giác. Nó ít về biểu đồ, nhiều về hậu cần hơn. Máy móc không quan tâm đến luận điểm của bạn, hợp đồng điện của bạn không quan tâm đến dòng thời gian của bạn, các khoản thanh toán lãi không quan tâm đến câu chuyện.

Khi giá trượt và mạng lưới tiếp tục di chuyển, các thợ đào là nhóm đầu tiên phải đưa ra quyết định khó khăn.

Đó là lý do tại sao dự trữ của thợ đào chạm mức thấp cực đoan, ít nhất trong quan điểm dài hạn, là quan trọng về mặt tâm lý. Đó là dấu hiệu cho thấy các thợ đào đã rút dần hàng tồn kho trong một thời gian dài, và đó là lời nhắc nhở rằng ngành đã trưởng thành thành thứ gì đó hoạt động như một ngành thực sự với bảng cân đối kế toán thực sự.

Nếu cơ sở dự trữ đã cạn kiệt, và khả năng sinh lời tiếp tục bị ép, bạn có thể có những khoảnh khắc khi việc bán của thợ đào ngừng là tùy ý và bắt đầu bị ép buộc.

Cũng có dấu hiệu trong dữ liệu mining rộng hơn cho thấy căng thẳng là có thật.

Các điều chỉnh độ khó lớn và sự giảm hashrate có xu hướng xuất hiện khi kinh tế căng thẳng, và khi gián đoạn, thời tiết, hoặc các nhà khai thác biên tạo ra sự thay đổi đột ngột trong nhịp điệu của mạng.

Chúng ta vừa có một trong những điều chỉnh độ khó lớn nhất trong lịch sử, gắn với sự suy giảm hashrate và gián đoạn hoạt động, phù hợp với chủ đề rộng hơn về áp lực đang xây dựng trong ngành mining.

Đây là lý do tại sao tôi cảnh giác khi coi đợt bán tháo hiện tại chỉ là câu chuyện ETF. Dòng vốn ETF mạnh mẽ, và ngay bây giờ chúng đang chỉ sai hướng. Nhưng các thợ đào và hành vi của người nắm giữ on-chain là những phần xác định liệu một đợt giảm có phải là đợt giảm, hay liệu nó trở thành thứ gì đó để lại dấu ấn.

Tôi cũng nghĩ đáng để đặt các con số trong cùng một khung, bởi vì quy mô giúp ích. Dự trữ của thợ đào giảm khoảng 6,300 BTC trong 60 ngày. Ở mức giao ngay thô, đó là hàng trăm triệu đô la giá trị coin ròng rời khỏi ví của thợ đào.

Điều đó nghe có vẻ lớn cho đến khi bạn so sánh nó với chế độ dòng ETF, nơi thị trường có thể thấy động thái ròng hàng tỷ trong vài tuần. Dòng ETF có thể nuốt nguồn cung của thợ đào theo cách mà bán lẻ từng đấu tranh để làm.

Điểm thú vị hơn là cách các lực lượng này tương tác.

Khi dòng vốn ETF âm, và giá đang trượt, các thợ đào bị ép, và dự trữ của thợ đào trôi thấp hơn.

Điều đó có thể tạo ra phản hồi, bởi vì giá yếu hơn làm giảm biên mining, biên chặt hơn làm tăng khả năng rút kho bạc, và rút kho bạc thêm nguồn cung vào các điều kiện đã yếu. Điều đó không đảm bảo một sự sụp đổ nhưng nó làm tăng xác suất của một nếu xu hướng tiếp tục đủ lâu.

Nơi NUPL và UTXO có lãi bắt đầu bất đồng, câu chuyện trở nên hay

Nếu tất cả các chỉ báo sắp xếp gọn gàng, sẽ không có nhiều thứ để viết. Toàn bộ lý do khoảnh khắc này quan trọng là vì các tín hiệu được trộn lẫn theo cách buộc bạn phải suy nghĩ.

NUPL vẫn dương. Đó là một hạn chế. Nó đang nói với bạn thị trường chưa bước vào loại đau đớn dưới nước lan rộng thường xác định đáy bear sâu nhất.

Bạn vẫn có thể tranh luận chúng ta đang trong một sự đặt lại, và bạn vẫn có thể tranh luận chu kỳ còn nguyên vẹn, nhưng chỉ báo chưa vượt qua ngưỡng mà lịch sử la hét "xác nhận đầu hàng."

UTXO có lãi đang kể một câu chuyện khác, hoặc ít nhất là một câu chuyện thời gian khác. Chúng ta đã thấy các số liệu phù hợp với mức đáy năm 2023. Đó là sớm, nếu bạn hiểu chu kỳ bốn năm theo nghĩa đen.

Nó cho thấy thị trường đã tải trước rất nhiều thiệt hại, và nếu đủ người nắm giữ đã ở gần bờ vực của "không còn cảm thấy giàu nữa," không cần nhiều việc bán hơn để đẩy tâm lý vào kiệt sức hoàn toàn.

Đây là nơi tôi nghĩ các nhà báo thường bỏ lỡ yếu tố con người.

Đáy không phải là một nến duy nhất. Một quá trình xã hội nơi nhóm người cuối cùng chắc chắn họ đúng cuối cùng ngừng kiểm tra giá là nơi đáy thực sự tồn tại.

Đó là khi thị trường ngừng quan tâm đến câu chuyện bởi vì nó quá mệt để tranh luận. Các chỉ báo như UTXO có lãi là đại diện cho sự mệt mỏi đó, và thực tế là sàn tiếp tục tăng từ chu kỳ này sang chu kỳ khác về cơ bản là câu chuyện về một thị trường đã phát triển mô sẹo.

Vậy đáy có thể gần không? Có, nó có thể.

Nhưng "có thể" đang làm rất nhiều việc, và đây là lý do tại sao tôi giữ ngưỡng NUPL trong đầu, bởi vì đó là sự khác biệt giữa một đợt rửa sạch sắc nét đặt lại bảng, và một sự nghiền nát chậm hơn tiếp tục trừng phạt sự thiếu kiên nhẫn.

Ba con đường phía trước, và điều gì sẽ xác nhận từng con đường

Con đường đầu tiên là con đường mà hầu hết mọi người sẽ ghét, một phạm vi lởm chởm, bực bội nơi dòng chuyển ra ETF chậm lại, các thợ đào ngừng chảy máu dự trữ với tốc độ hiện tại, và NUPL ổn định ở đâu đó trong khu vực 0,15 đến 0,30.

Thị trường không sụp đổ, nó không bứt phá, nó chỉ làm mọi người kiệt sức.

Đây là kịch bản nơi chu kỳ giữ vững mà không cho bạn sự giải tỏa sạch sẽ mà mọi người muốn.

Con đường thứ hai là sự đầu hàng cổ điển, dòng chuyển ra ETF vẫn nặng, giá tiếp tục trượt, NUPL phá vỡ dưới 0, và các thợ đào tăng tốc phân phối vì kinh tế ép buộc nó.

Nếu NUPL đẩy về phía âm 0,2, điều đó sẽ phù hợp với kịch bản lịch sử cho xác nhận bear sâu hơn, và nó có thể sẽ đi kèm với loại biến động khiến mọi người thề họ xong với Bitcoin mãi mãi, ngay trước khi nó quay đầu.

Con đường thứ ba là luận điểm đáy sớm, cái được ngụ ý bởi UTXO có lãi chạm mức sàn chu kỳ trước sớm hơn dự kiến.

Trong kịch bản đó, ETF lật từ chuyển ra sang chuỗi ngày chuyển vào, NUPL giữ dương và bắt đầu tăng trở lại, và dự trữ của thợ đào ngừng cạn kiệt. Điều đó sẽ nói rằng thị trường đã chịu đau nhanh, và nó tìm thấy người mua trước khi đặt lại tâm lý đầy đủ.

Sự căng thẳng giữa các con đường này là nơi chúng ta cần tập trung. Mọi người đang cố giải thích giá theo thời gian thực với một chỉ số, và chuỗi đang cho bạn thấy hệ thống có nhiều lớp hơn thế.

Vĩ mô là bối cảnh, và nó luôn lẻn trở lại vào cốt truyện

Điều khác tôi không muốn bỏ qua là vĩ mô, bởi vì vĩ mô là lý do tại sao câu chuyện ETF tồn tại ngay từ đầu.

Khi các tổ chức tham gia, họ mang theo nhịp điệu riêng của họ, và nhịp điệu đó gắn với lãi suất, thanh khoản và khẩu vị rủi ro.

Các dự báo của Fed, và kỳ vọng của thị trường xung quanh chính sách, quan trọng bởi vì chúng định hình môi trường nơi các nhà phân bổ lớn quyết định liệu họ có muốn exposure, và bao nhiêu, và khi nào.

Đây cũng là lý do tại sao tôi nghĩ cách đóng khung tốt nhất không phải là "ETF so với on-chain." ETF là một phần của hệ sinh thái bây giờ, và chúng có thể đặt nhịp trong ngắn hạn.

Dữ liệu on-chain là nơi bạn tìm kiếm manh mối chu kỳ sâu hơn, và nơi bạn tìm kiếm căng thẳng có thể biến một đợt suy thoái thường ngày thành một sự kiện cấu trúc.

Nếu tôi phải tóm tắt dữ liệu đang nói với tôi điều gì, đó là thị trường gần kiệt sức hơn nó trông nếu bạn chỉ nhìn vào dòng vốn, nhưng chúng ta chưa có xác nhận đầu hàng đầy đủ.

Các thợ đào đang chảy máu dự trữ, giá trị USD của những dự trữ đó đã giảm mạnh, NUPL đang nén nhưng vẫn dương, và UTXO có lãi đã đang tán tỉnh với mức đã đánh dấu đáy bear trước đây.

Sự kết hợp đó làm cho khoảnh khắc này đáng chú ý, bởi vì nó cho thấy lý thuyết chu kỳ vẫn có thể giữ vững, trong khi thời gian vẫn có thể làm bạn ngạc nhiên.

Chuỗi đang cho chúng ta đủ bằng chứng để coi ý tưởng "đáy có thể gần hơn dự kiến" một cách nghiêm túc, và đủ kiềm chế để tránh tuyên bố chiến thắng quá sớm.

Chúng ta cần nhìn vào thị trường từ góc độ của các nhóm không thể tạm dừng trò chơi, các thợ đào tiếp tục chạy máy, người nắm giữ tiếp tục cân nhắc niềm tin chống lại sợ hãi, và các tổ chức theo dõi tín hiệu chính sách và mô hình dòng vốn. Tất cả họ đang kéo cùng một giá từ các hướng khác nhau.

Khoảnh khắc lớn tiếp theo sẽ đến khi áp lực on-chain hoặc phá vỡ, hoặc giải phóng, không phải sau một tiêu đề về dòng vốn.

Bài viết Đáy thị trường tiền mã hóa gần hơn bạn nghĩ khi dự trữ của thợ đào Bitcoin giảm xuống mức thấp lịch sử đã xuất hiện đầu tiên trên CryptoSlate.