比特币的支撑系统在第一季度崩溃——而曾经支撑它的买家已经退后

随着2026年第一季度结束,Bitcoin的疲弱表现看起来不再像是单一加密货币特定的崩溃,而更像是一个在过去几个月中承受着不断增长的宏观和地缘政治压力的市场的产物。

截至3月31日第一季度收盘时,Bitcoin的交易价格接近66,280美元,年内下跌约24%,而S&P 500也正迎来自2022年以来最糟糕的季度表现,因为投资者从风险资产中撤出。

自2018年以来Bitcoin季度价格表现(来源:CoinGlass)

本季度开始时,人们预期ETF时代、企业资金购买以及更友好的美国政策背景可以让加密货币保持领先地位。

然而,它以油价突破100美元、收益率攀升以及市场再次质疑Bitcoin的表现更像是对冲还是杠杆宏观交易而告终。

在报告期内,BTC的下跌并非来自单一来源。相反,糟糕的价格表现是由战争驱动的能源冲击、对美联储放松政策信心的减弱、机构需求疲软、矿工的常规抛售、老持有者的选择性去风险以及防御性衍生品定位所引发的,所有这些都影响了本季度的基调。

到3月下旬,一些最严重的抛售压力已经缓解,但市场仍然缺乏通常定义持久复苏的广泛、激进的买盘。

战争、石油和收益率重置了本季度

宏观经济压力在今年前三个月塑造了Bitcoin,但决定性的转变出现在2月,当时美国、以色列和伊朗之间的军事紧张局势开始,迫使投资者同时重新评估通胀、利率和风险敞口。

由于战争,油价急剧上涨,因为投资者对中东更广泛的中断可能性进行定价,布伦特原油持续交易在100美元以上,有警告称霍尔木兹海峡的任何长期中断都可能推动价格进一步上涨。

这增加了全球市场的压力,这些市场已经在与不均衡增长和持续的通胀担忧作斗争。

市场分析师指出,能源领域的波动直接影响了利率市场,在那里,年初预期政策路径更友好的投资者反而面临着更高燃料成本可能使通胀保持粘性并使美联储下一步行动复杂化的可能性。

因此,10年期国债收益率在放松之前短暂接近4.50%。这反映了市场调整到不太确定的货币前景时对利率预期的更广泛重新定价。

与此同时,随着重新定价的蔓延,股票走低。据路透社报道,S&P 500本季度有望下跌约7%,这是四年来最疲弱的季度表现。

Bitcoin在同样的宏观体制下交易。一方面,地缘政治动荡和对传统市场信任度的下降支持了替代价值储存手段的理由,例如顶级加密货币。

另一方面,更高的国债收益率和对传统避险资产的更强需求从投机头寸中抽走了流动性,给数字资产带来压力。

结果是市场陷入大约60,000美元至72,000美元之间,多头和空头都无法建立持续的趋势。

本季度最终显示了地缘政治冲突如何迅速重塑加密货币交易条件。原本预期金融条件更宽松的一年反而变成了由战争风险、能源冲击和更复杂的利率前景所定义的时期,使Bitcoin和更广泛的数字资产市场在更广泛的全球风险重置中交易。

ETF和机构买盘已不再像减震器那样发挥作用

第一季度机构需求仍然存在于市场中,但已不足以对抗推动价格走低的更广泛宏观压力。

来自SoSoValue的数据显示,Bitcoin ETF在今年前两个月录得18亿美元的净流出,随后在3月录得约10亿美元的流入。

这使得这九款产品在本季度的净流出超过8亿美元,这表明现货流动已经减弱,随着风险情绪恶化,积累不足以提供稳定的支撑。

美国Bitcoin ETF净流量(来源:Glassnode)

这种模式表明需求仍然存在,但不再以吸收抛售压力所需的一致性到来。

CoinShares将需求放缓归因于两股压在市场上的更广泛力量:担心伊朗冲突会拖延下去,以及对6月联邦公开市场委员会会议预期的转变,投资者从定价降息转向考虑加息的风险。

这种组合使数字资产暴露于打击其他流动性敏感交易的同样宏观重新定价。

与此同时,同样的动力丧失也可以在企业资金交易中看到,这是去年的定义主题之一。曾经看起来像是广泛的上市公司积累故事急剧收窄,购买越来越集中在一个名字上,而其他地方的活动放缓至几乎停滞。

CryptoSlate此前报道称,Strategy(前身为MicroStrategy)主导了这一群体中的BTC购买活动,这家由Michael Saylor领导的公司在报告期内收购了超过88,000个Bitcoin。这代表了其自2025年以来最大的季度收获之一。

在Strategy之外,情况明显较弱。在同一时期,所有其他Bitcoin资金公司合计购买的数量少于他们在2025年交易高峰时购买的数量。

在某些情况下,曾经推动资金积累的公司开始向另一个方向转移。Nakamoto在3月以约2000万美元的价格出售了约284个Bitcoin,平均售价为每枚70,422美元,而此前在2025年以118,171美元的加权平均价格净购买了5,342个BTC。

这笔交易显示了交易经济学变化的速度有多快。一家围绕Bitcoin积累建立策略的公司最终以远低于其早期购买活动平均价格的水平出售了代币。

这种逆转反映了去年资金热潮推动的融资模式所承受的更广泛压力。随着Bitcoin上涨,公开市场投资者奖励那些通过资产负债表提供代币杠杆敞口的上市公司,交易获得了动力。

随着Bitcoin上涨,许多公司能够以高于其已持有BTC价值的溢价发行股票,筹集新资本并购买更多代币。在某些情况下,公司还加入债务融资以扩大其敞口。

该模式依赖于价格上涨和股权溢价扩大。一旦Bitcoin停止上涨,这种结构就变得更难维持。

这在整个行业创造了更紧密的反馈循环。较低的Bitcoin价格降低了每股净资产价值。较低的净资产价值和较弱的情绪压缩了股权溢价。较窄的溢价使新股发行的增值效果降低,削弱了公司用来扩大其Bitcoin头寸的主要工具之一。一旦这个循环转向,交易背后的融资引擎就开始失去力量。

结果在资金公司股票中尤为明显。曾经作为Bitcoin上行高贝塔代理交易的股票从2025年的高点大幅下跌,许多表现逊于Bitcoin本身。

因此,去年看起来像是可扩展的公开市场策略,在基础资产不再上涨得足够快以支持相同融资假设的市场中变得更难执行。

常规矿工抛售开始产生更大影响

影响本期BTC价格表现的另一个重要因素是Bitcoin矿工的抛售活动。虽然这些群体的行为不是Bitcoin疲弱第一季度背后的主要力量,但一旦需求开始减弱,它们就变得更难忽视。

资产管理公司VanEck表示,矿工在过去一年中有效地出售了几乎所有新发行的Bitcoin供应,约164,000个BTC。

作为背景,MARA Holdings提供了本季度这种压力如何浮现的最清晰例子。该公司3月26日表示,它在3月4日至3月25日之间以约11亿美元的价格出售了15,133个Bitcoin,使用大部分收益回购可转换票据并减少债务。

其他矿工也在减少其资金储备。Core Scientific在1月出售了约1,900个BTC,价值约1.75亿美元,并表示计划在2026年第一季度大幅清算所有剩余持有量。Bitdeer在2月将其资金储备减少至零,而Riot出售了1,818个BTC,价值约1.62亿美元。

Bitcoin矿工的BTC余额(来源:VanEck)

这表明矿工不再充当净积累的有意义来源。相反,在ETF流入变得不一致且有机购买减弱的市场中,他们也成为了净卖家。

与此同时,Bitcoin矿工的抛售反映了采矿行业内部的压力,而不是对顶级加密货币本身的恐慌。

CoinShares表示,价格大幅修正加上接近创纪录的算力,将哈希价格推至五年低点。VanEck呼应了类似的观点,指出上市矿工生产一个Bitcoin的平均现金成本在2025年第四季度升至约79,995美元。

这使许多运营商的利润率更紧张,融资选择更少。

与此同时,越来越多的矿工正在将资本重新导向人工智能和高性能计算基础设施。

CoinShares表示,公共采矿行业现在已经宣布了超过700亿美元的累计AI和HPC合同,TeraWulf、Core Scientific、Cipher Mining和Hut 8等公司越来越像同时开采Bitcoin的数据中心运营商。

这有助于解释为什么即使没有投降事件,矿工的抛售也很重要。问题不在于矿工在恐慌中抛售代币。而是他们稳定地向一个不再具有相同吸收能力的市场分配供应。

当机构流入强劲时,这些资产负债表抛售可能影响有限。然而,在第一季度,较弱的需求意味着即使是常规抛售也开始对价格产生更大影响。

Bitcoin长期持有者仍在抛售

Bitcoin长期持有者在新年继续抛售时增加了这种压力。

来自CryptoQuant的数据显示,这一群体的已花费输出利润率(SOPR)跌破1,表明他们正在亏损出售。

据该公司称:

Bitcoin长期持有者SOPR(来源:CryptoQuant)

这得到了Glassnode的证实,该公司指出,已实现损失在3月下旬保持高位,但没有显示出恐慌迹象,表明这是一个受控的去风险阶段,而不是不加区别的抛售。

未实现损失也在上升,同时保持在历史常态范围内,表明压力正在积累,但尚未转变为全面清洗。

VanEck的3月中旬ChainCheck指出了类似的结论。它表示,每个长期持有者年龄组的转账量都逐月下降,表明较旧的代币被花费的频率降低,长期持有者的分配正在放缓。

这表明一些有经验的持有者在本季度早些时候已经降低了风险,但到3月中旬,更广泛的模式变得更加克制。

总的来说,本季度的信息比简单声称聪明钱在疲软中抛售更为微妙。长期持有者也在实现损失,但以一种有节制的方式而不是恐慌。

结果是市场在需求变得不那么可靠的时刻面临持续供应,这足以在没有跨这一群体全面清算的情况下使Bitcoin承受压力。

空头保持对衍生品的控制

如果现货和链上流动讲述了故事的一部分,衍生品则讲述了其余部分。

Glassnode表示,即使Bitcoin稳定下来,永续融资利率仍然为负,这表明交易者仍然愿意支付以维持下行敞口。它还表示,期货未平仓合约保持相对平静,表明杠杆没有重建以支持复苏。

同一份报告表示,现货市场活动在抛售至67,000美元区域后保持相对平静,交易所交易量仅显示出温和的反应,反弹看起来是被动的而不是由信念引领的。

这是一个重要的区别。价格可以在买家真正回归之前停止下跌。到3月下旬,Bitcoin看起来比抛售最严重时更加平衡,但并不明显看涨。

期权市场显示出类似的谨慎。VanEck表示,看跌-看涨未平仓合约比率在3月中旬平均为0.77,为2021年6月以来的最高水平,而相对于现货交易量的看跌溢价达到约4个基点的历史新高。

本质上,即使价格走势趋稳,投资者也在为下行保护支付高昂费用。这不是一个倾向于上行的市场的标志。这是一个仍在为另一次冲击做准备的市场的标志。

该文章Bitcoin的支撑系统在第一季度崩溃——曾经支撑它的买家退后了首次出现在CryptoSlate上。