Bitcoini reservi investorid pöörduvad ettevõtete vastu, kes nende osalust väikendavad, et endiselt saaksid osta

22. juunil müüs Strategy oma tavalisi aktsiaid 335,5 miljoni dollari eest, reserveeris umbes 300 miljonit dollarit sellest rahana, et tõsta oma reservi 1,4 miljardini dollarit, ja ostis jäänud raha eest kokku 520 Bitcoini.

Seega kasutas ettevõte, kes koostas kogu korporatiivse Bitcoini strateegia, suurema osa oma aktsiate väljapanekust (mis vähendas aktsionäride osatähtaegu), et täiendada eelisdividendide katmiseks mõeldud varu, ja tegi seda otse pärast seda, kui selle STRC igavese eelisaktsia hind langes ajaloos esmakordselt päeva jooksul rekordnivole ning nõrgenes üks tema peamaisi rahastamise kanaleid.

Selle aasta algusest saadik saavutatud BTC-tootlus („BTC Yield“), mida tegevjuht Michael Saylor kasutab näitamaks, et iga rahastusülepea tulemusena omavad tavalised aktsionärid aktsia kohta rohkem Bitcoini, langes 13%-lt kuus varem 11,8%-ni, samal ajal kui aktsiate arv pärast dilutsiooni tõusis umbes 388,6 miljonile.

See nädal annab üsna hea ülevaate kogu Bitcoini reservidega kauplemisest praeguses olukorras. Viimase kahe aasta jooksul said avalikult noteeritud ettevõtted, kes hoiavad Bitcoinit, auhinnatud ühe tegevuse eest – rohkem Bitcoini ostmisest – seepärast võis uus ost, suurem sihtkogus või uus rahastamisvolitus iseenda eest aktsiahinda tõsta.

Mis nüüd muutus, on see, et investorid hakkasid iga tehingu suhtes rakendama palju rangedamat kriteeriumi. Nad vaatavad pealkirjaga ostu tagant läbi, et hinnata, kas rahastus suurendab nende osatähtaegu Bitcoinis, kui lahutada dilutsioon, eelisdividendid, laenude kulud ja tagasihoitud rahavood, või kas see lihtsalt suurendab ettevõtte Bitcoini kogust, samal ajal kui nende osakaalad selles kahanevad.

Selle kauplemise esimene faas oli kogumine ja meie praegune faas on atribuut – kui palju sellest kasvavast kogumist jääb veel tavalistele aktsionäridele pärast seda, kui iga rahastamiskiht on oma osa ära võtnud.

Turg lõpetas blankokindlustuste andmise

Ülemineku esimene märk on nii nimetatud mNAV-tihendus („mNAV compression“), mis on reservettevõtte turuväärtuse ja tema käes oleva Bitcoini väärtuse suhe. Kui aktsia hind on kõrgem kui tema müntide väärtus, saab ettevõte uusi aktsiaid välja anda selle ülehinna eest ja ostes Bitcoinit tõsta Bitcoini kogust aktsia kohta kõigile, kes juba aktsiad omavad.

Probleemid algavad siis, kui ülehind jääb, sest sel juhul hakkab sama manööver väärtust edastama uutele ostjatele olemasolevate aktsionäride kulul.

Metaplanet, suurim korporatiivne Bitcoini hooldaja Aasias, omab 40 177 Bitcoinit, mille väärtus on umbes 2,4 miljardit dollarit, ja selle ettevõtte väärtus on langenud sellest madalamale, andes talle mNAV-i umbes 0,9× ja viitades sellele, et turg hindab kogu ettevõtet väiksemaks kui tema raamatupidamises olev Bitcoin. Aktsia hind on järsult langenud, aasta algusest saadik umbes 47% ja kvartali BTC-tootlus on muutunud negatiivseks, -0,40%.

Tegevjuht Simon Gerovich on avameelselt rääkinud reageerimisest, öeldes, et ettevõte kaalub tugevalt oma aktsiate tagasipõhjustamist iga kord, kui mNAV langeb alla 1,0×, ja et selle poliitika peatab juba praegu uute tavaliste aktsiate väljapaneku sellel tasemel. Ettevõte kannab realiseerimata kaotust umbes 1,6 miljardit dollarit müntidel, mille ta ostis palju kõrgemal hinnal kui Bitcoin praegu turul käib, ja CryptoSlate on jälginud, kuidas ettevõte on sellest karmist hinnakorrastumisest läbi saanud, samas kui teised ettevõtted on seiskunud.

Mida me siin näeme, on tasakaalustatuse tsükkel, mis toimub bilanssis. Aktsionärid keelduvad maksma ülehinda, aktsiate väljapanekuga toodetav rahastusmasin seiskub ja juhtkond peab kaitsema Bitcoini kogust aktsia kohta aktsiate arvu vähendamisega, kuna tegeliku kogumi suurendamine on võimalik ainult siis, kui allhind ei kesta.

Strategy numbrite suurus kasvab iga kord. 21. juuniks oli tal 847 363 Bitcoinit, mis moodustab üle 60% kõigist maailmas avalikult noteeritud ettevõtete bilansside Bitcoinitest, ja tavaliste aktsionäride ees on üle 13,5 miljardi dollari eelistatud kapitali.

Ettevõte on ostnud selle aasta jooksul umbes 174 300 Bitcoinit ja Bitwise arvutab, et umbes 55% sellest finantseeriti STRC eelistatud aktsiate väljapanekuga. Kui see hakkas kõhkuma, teeb Strategy tavaliste aktsionäride aktsiate dilutsiooni eelistatud dividendide kaitseks. CryptoSlate on käsitletud argumenti, et Strategy jätkab Bitcoini ostmist, samas kui MSTR aktsionärid omavad sellest vähem.

Iga tõsiselt võetav reservettevõte viitab nüüd oma edu peamisele näitajale – Bitcoinile täielikult dilutseeritud aktsia kohta – ja aus hindamine on see, et rohkem Bitcoinit bilanssis ja rohkem Bitcoinit aktsionäri kohta enam ei liigu koos nii, nagu nad kunagi tegid.

Euroopa pärib sama probleemi

Euroopas sai Prantsusmaal noteeritud Capital B, endine The Blockchain Group, 17. juunil aktsionäride heakskiidu kuni 5 miljardi euro suurte kapitalitõusude ja 100 miljardi euro suurte krediiditööriistade kohta. See tähendab umbes 120 miljardit dollarit volitatud rahastamisvõimalust, mis toetub praegusele 3139 Bitcoini kogumile, mille väärtus on umbes 200 miljonit dollarit.

Ettevõte kujutab kõike, mida teeb, Bitcoini koguse suurendamisena täielikult dilutseeritud aktsia kohta ja on teatanud turule, et soovib 2027. aasta lõpuks omada 15 000 Bitcoinit, pikemas perspektiivis aga 1% kõigist kunagi loodavatest Bitcoinitest.

Rootsi BTC AB rakendab sama idee väiksemat ja kiiremat versiooni. See on avanud õigusväljapaneku kuni 195 078 klassi A eelistatud aktsia kohta, mille hind on igaühe kohta 120 rootsi krooni, kogusummas umbes 23,4 miljonit rootsi krooni ehk ligikaudu 2,5 miljonit dollarit.

Iga üks neist aktsiatest maksab 10% aastaselt dividendit, mis makstakse kuu kaupa, kõik see lisandub umbes 171 Bitcoini omamisele. Õiguste ostmine lõppeb 30. juunil ja varajased kohustused on juba katnud umbes 27% väljapanekust, seega on isegi selle väiksema skaalaga suur huvi.

Kui need kaks ettevõtet kõrvutada, on investoritele esitatav taotlus identne: rahastada üha keerukamaks muutuvat kapitalistruktuuri ja uskuda, et tulevaselt saadav Bitcoin kaalub üle dilutsiooni, eelistatud dividendide ja tagasimaksmistingimuste, mis selle saamiseks on lisatud. Vestlus on liikunud sellelt, kes ostab Bitcoinit, sellele, kes tegelikult selle eest maksab ja milliste tingimustega.

Nelja suurima nimega ettevõtte positsioonid turul on nüüd väga erinevad. Aasta tagasi oleks turg kõiki neid auhinnanud sama käitumise eest, aga täna hindab ta igaühte selle rahastamistingimuste alusel.

Sellest ei ole automaatselt halb uudis Bitcoinile ise. Aktsionäride baas, kes karistab ebaalgatuslikke rahastamisi, võib tõugata kogu sektorit parema kapitali jaotamise, selgemate avaldustega ja ausama aktsia kohta arvutamisega.

CryptoSlate'i aruanded kujutavad neid ettevõtteid nii tõelise tuulepoole kui ka potentsiaalse stressi amplifikaatorina, sõltuvalt sellest, kuidas nad end rahastavad.

Ettevõtted, kes suudavad ikka aktsiaid välja anda NAV-st kõrgemal ja Bitcoini kogust aktsia kohta suurendada, jäävad sellest välja oma usaldusväärsusega, samas kui nõrgemad ettevõtted saavad uue hindamise või neile lõpetatakse uue kapitali juurdepääs.

Tegelik oht on rahastusahelas. Reservettevõte, kes ei suuda enam aktsiaid välja anda NAV-st kõrgemal, on kaotanud tee Bitcoini täiendavaks ostmiseks ja kui ta on ikka kohustatud maksma eelistatud dividende ja laenude kuponid, siis tema järelejäänud valikud muutuvad kiiresti ebameeldivaks: dilutseerida ikkagi, laenata münte välja või hakata varasid müüma.

CryptoSlate on käsitletud Strategy enda uurimist Bitcoini laenamisest, mis muudab hooldusettevõtte krediidiettevõtteks, kandvat täiesti uut riskikategooriat. Kui see ülehind on kadunud, muutub Bitcoini kogumismasin bilansi probleemiks koos korduvate dividendimaksetega.

Esimeses faasis selle kauplemise võitnud ettevõtted tegid seda, tõestades, et nad suudavad osta Bitcoinit kiiremini kui keegi teine. Järgmises faasis võitjad teevad seda, tõestades, et nende tavalised aktsionärid omavad ikka rohkem seda Bitcoinit pärast iga rahastamistoimingut, ja turg on lõpuks alanud punkte koguma.

Postitus „Bitcoini reservinvestorid pööravad ettevõtete vastu, kes neid dilutseerivad, et Bitcoinit edasi osta“ ilmus esmakordselt CryptoSlate’is.