استیبل کوین‌ها به سرعت در حال تبدیل شدن به مشکل بعدی سیاست فدرال رزرو کوین وارش هستند

استیبل کوین‌ها از یک بازار حاشیه‌ای در حوزه سیاست‌گذاری کریپتو به دستور کار سیاست دلاری فدرال رزرو کوین وارش منتقل شده‌اند.

کریستوفر والر، عضو هیئت مدیره فدرال رزرو، از کنفرانس دلاری بانک مرکزی در ۲۲ ژوئن (۱۴۰۴/۰۴/۰۱) برای قاب‌بندی دارایی‌های دیجیتال، از جمله استیبل کوین‌ها، به عنوان بخشی از دستور کار پژوهشی پیرامون نقش بین‌المللی دلار استفاده کرد.

این اظهارات یک سیگنال پژوهشی بودند، نه یک سیاست جدید برای استیبل کوین‌ها. آن‌ها زمینه را تغییر دادند: جریان‌های استیبل کوین اکنون در کنار تأمین مالی دلاری، ریل‌های پرداخت، جریان سرمایه فرامرزی، تقاضا برای دارایی‌های امن و این پرسش قرار می‌گیرند که چگونه ناشران توکن خصوصی با زیرساخت دلاری عمومی در تماس هستند.

این امر چارچوب بازار را تغییر می‌دهد. استیبل کوین‌های پشتوانه‌دار به دلار هنوز هم ابزارهای معاملاتی کریپتو، توکن‌های پرداخت و موضوعات نظارتی هستند. دستور کار دلاری فدرال رزرو اکنون آن‌ها را به عنوان یک کانال انتقال احتمالی نیز در نظر می‌گیرد.

اظهارات والر و دستور کار کنفرانس فدرال رزرو آن‌ها را در یک سیستم گسترده‌تر جای می‌دهد: ادعاهای دیجیتال دلاری خصوصی که می‌توانند در صرافی‌ها، کیف پول‌ها، ناشران، بانک‌ها و پرتفولیوهای ذخیره حرکت کنند، در حالی که همچنان به دلار آمریکا و دارایی‌های کوتاه‌مدت پشتوانه آن متکی هستند.

پرسش منطقی این است که اگر آن ناشران به یکی از کانال‌هایی تبدیل شوند که از طریق آن‌ها تقاضای جهانی برای دلار به سیستم بانکی و بازار اوراق خزانه‌داری می‌رسد، چه چیزی تغییر می‌کند.

فدرال رزرو استیبل کوین‌ها را به عنوان ریل‌های دلاری در نظر می‌گیرد

اظهارات خوش‌آمدگویی والر در پنجمین کنفرانس نقش‌های بین‌المللی دلار، فناوری‌های دفتر کل توزیع شده و دارایی‌های توکنیزه شده، از جمله استیبل کوین‌ها، را به عنوان ایجادکننده کانال‌هایی برای واسطه‌گری دلاری جهانی در کنار، یا در ارتباط با، بانک‌ها و سیستم‌های پرداخت سنتی توصیف کرد.

دستور کار کنفرانس چارچوب سیاستی را روشن می‌کند. فدرال رزرو و فدرال رزرو نیویورک رویداد ۲۲ تا ۲۳ ژوئن (۱۴۰۴/۰۴/۰۱ تا ۱۴۰۴/۰۴/۰۲) را حول محور نوآوری مالی، دارایی‌های دیجیتال، نقش‌های دلار در سرمایه‌گذاری و پرداخت‌ها، ساختار بازار، وضعیت ارز ذخیره، تجزیه دیجیتال و ژئوپلیتیک سازمان دادند.

استیبل کوین‌ها در آن نقشه تحقیقاتی دیجیتال-دلاری گسترده‌تر، در کنار سایر پرسش‌های دارایی دیجیتال و ساختار بازار قرار دارند.

نقش دلار معمولاً از منظر بانک‌ها، بازارهای اوراق خزانه‌داری، ذخایر خارجی، صورتحساب‌گذاری تجاری و تأمین مالی فراساحلی مورد بحث قرار می‌گیرد. استیبل کوین‌ها یک لایه فناوری خصوصی به آن نقشه اضافه می‌کنند.

یک کاربر خارج از ایالات متحده می‌تواند یک توکن به‌ارزش دلار نگه دارد، آن را در بلاکچین‌ها جابه‌جا کند، آن را در برابر دارایی‌های دیگر معامله کند یا از طریق یک ناشر آن را بازخرید کند، در حالی که به شیوه‌ای متفاوت از یک سپرده‌گذار بانکی یا سرمایه‌گذار صندوق بازار پول با سیستم دلار تعامل دارد.

نتیجه یک شکل پیچیده‌تر از دسترسی به دلار است. استیبل کوین‌ها می‌توانند با آسان‌تر کردن نگهداری و انتقال ادعاهای دلاری، دسترسی دلار را گسترش دهند.

آن‌ها همچنین می‌توانند ناشران خصوصی را به مباحث سیاستی بکشانند، زمانی که مدیریت ذخایر، بازخریدها، شوک‌های نقدینگی یا تقاضای فراساحلی به اندازه کافی بزرگ شوند که بر سایر بازارها تأثیر بگذارند.

به همین دلیل است که مقیاس مسئله سیاستی را تغییر می‌دهد. استیبل کوین‌ها در مقایسه با کل بازار اوراق خزانه‌داری کوچک باقی می‌مانند، با این حال در داخل کریپتو از قبل بزرگ هستند.

داده‌های بازار CryptoSlate نشان داد که Tether و USDC در میان پنج دارایی کریپتوی بزرگ بر حسب ارزش بازار قرار دارند، با USDT تقریباً ۱۸۶ میلیارد دلار و USDC تقریباً ۷۳.۸ میلیارد دلار در ۲۵ ژوئن (۱۴۰۴/۰۴/۰۴).

حجم ۲۴ ساعته Tether به تنهایی حدود ۸۱ میلیارد دلار بود، تقریباً دو برابر ارز دیجیتال بیت کوین با حدود ۴۳ میلیارد دلار در همان نمای بازار.

آن ارقام تنها یک نقطه در زمان هستند. نکته مهم‌تر این است که توکن‌های دلاری اکنون مقیاس و گردش مالی کافی دارند تا محققان بانک مرکزی را وادار کنند بپرسند دلارهای پشت آن‌ها از کجا می‌آیند، ذخایر کجا نگهداری می‌شوند، در هنگام بازخریدها چه اتفاقی می‌افتد و آیا جریان‌ها فشاری در مکان‌هایی ایجاد می‌کنند که قبلاً عمدتاً از طریق بانک‌ها و صندوق‌های پول مطالعه می‌شدند.

مواد خود Circle، USDC در گردش را تا ۲۲ ژوئن (۱۴۰۴/۰۴/۰۱) معادل ۷۴.۳ میلیارد دلار اعلام می‌کند و توکن را به عنوان پشتیبانی‌شده توسط دارایی‌های نقدی و معادل نقدی با نقدشوندگی بالا توصیف می‌کند. Circle همچنین می‌گوید بیشتر ذخایر در صندوق ذخیره Circle نگهداری می‌شود، یک صندوق بازار پول دولتی ثبت‌شده نزد SEC که توسط BlackRock مدیریت می‌شود.

این نوع ساختار یک توکن پرداخت را به یک کانال مدیریت ذخایر تبدیل می‌کند. تغییر در تقاضای استیبل کوین می‌تواند تقاضا برای سپرده‌های بانکی، ریپوی اوراق خزانه‌داری یا اسناد خزانه‌داری کوتاه‌مدت را تغییر دهد، بسته به اینکه ناشر چگونه دارایی‌های پشتوانه را مدیریت کند.

بنابراین روایت سیاست دلاری فراتر از بازخرید یک‌به‌یک است. مسئله سیاستی این است که آیا توکن‌های خصوصی کافی، پشتیبانی‌شده توسط دارایی‌های دلاری کوتاه‌مدت کافی، می‌توانند در توزیع و جذب نقدینگی دلاری ادغام شوند.

استیبل کوین‌ها هم برای پرداخت‌ها و هم برای موجودی‌ها رقابت می‌کنند

تحقیقات کارکنان فدرال رزرو از قبل شروع به جدا کردن اثرات احتمالی بانکی از ادعای ساده‌تری کرده است که استیبل کوین‌ها سپرده‌ها را تخلیه می‌کنند. یک یادداشت FEDS در ماه مه گفت استیبل کوین‌ها به این دلیل قابل توجه هستند که عملکرد نگهداری موجودی و پرداخت را روی ریل‌های دیجیتال ترکیب می‌کنند، به این معنی که آن‌ها هم برای موجودی‌های تراکنش و هم برای جریان‌های پرداخت رقابت می‌کنند.

یک یادداشت جداگانه فدرال رزرو از دسامبر، تأثیر بر سپرده را مشروط توصیف کرد. رشد استیبل کوین ممکن است سپرده‌های بانکی را کاهش دهد، بازیافت کند یا بازسازی کند، بسته به اینکه چه کسی توکن‌ها را تقاضا می‌کند، چه دارایی‌هایی را تبدیل می‌کنند و ناشران چگونه ذخایر را نگهداری می‌کنند.

کاربران داخلی که موجودی‌های تراکنش را از بانک‌ها خارج می‌کنند، یک اثر خواهند داشت. کاربران فراساحلی که به دنبال دلارهای دیجیتال هستند می‌توانند اثر دیگری داشته باشند.

ناشرانی که ذخایر را در بانک‌ها، صندوق‌های پول، ریپو یا اسناد خزانه پارک می‌کنند، رشد را از طریق بخش‌های مختلف سیستم مالی منتقل می‌کنند.

بانک‌ها اکنون بخشی از پاسخ هستند. The Clearing House در ۵ ژوئن (۱۴۰۴/۰۳/۱۵) اعلام کرد که مؤسسات مالی بزرگ از یک ابتکار پول بانک تجاری آنچین پشتیبانی می‌کنند تا تسویه و پاکسازی سپرده توکنیزه را پشتیبانی کنند و در عین حال فعالیت بلاکچین را به RTP و CHIPS متصل کنند.

این اعلامیه جهت پاسخ بانک را نشان می‌دهد: نگه داشتن حرکت پول دیجیتال در داخل پول بانک تجاری تنظیم‌شده، در حالی که استیبل کوین‌ها ریل‌های دلاری همیشه‌روشن می‌سازند.

یک گزارش تحقیقاتی کارکنان فدرال رزرو نیویورک در سال ۲۰۲۶ استدلال کرد که فعالیت استیبل کوین می‌تواند فشار نقدینگی را به بانک‌ها منتقل کند و اجرای سیاست پولی را پیچیده کند.

این یک بیانیه سیاست رسمی نیست، اما به همان مسئله‌ای اشاره می‌کند که چارچوب‌بندی کنفرانس والر مطرح کرد: زمانی که استیبل کوین‌ها با بانک‌ها، ذخایر و پرداخت‌های عمده‌فروشی تعامل می‌کنند، اثرات آن‌ها می‌تواند از بازارهای کریپتو نشت کند.

قوی‌ترین پیوند کلان، تقاضا برای دارایی‌های امن کوتاه‌مدت است. یک مقاله کاری BIS در ژوئن یافت که جریان‌های ورودی استیبل کوین پشتوانه‌دار به دلار می‌توانند بازده اسناد خزانه‌داری کوتاه‌مدت را کاهش دهند، با اثراتی که در هنگام فشار بازار اوراق خزانه‌داری و با رشد این بخش تشدید می‌شوند.

یافته مقاله نسبتاً مشخص است: فشردگی بازده از جریان‌های ورودی در سررسیدهای کوتاه را توصیف می‌کند، بدون هیچ ادعایی درباره کل منحنی اوراق خزانه‌داری.

مواد مشاوره‌ای خزانه‌داری بررسی مقیاس را اضافه می‌کنند. یک ارائه کمیته مشاوره استقراض خزانه‌داری در سال ۲۰۲۶ یافت که ناشران بزرگ استیبل کوین کمتر از ۱٪ از اوراق خزانه‌داری جاری را نگهداری می‌کنند.

همان ارائه همچنین گفت استیبل کوین‌ها می‌توانند تقاضا برای انتشار اوراق خزانه‌داری کوتاه‌مدت را افزایش دهند اگر رشد آینده از تقاضای جدید دلاری فراساحلی ناشی شود. آن ترکیب تنشی است که سیاست‌گذاران باید دنبال کنند.

امروز، استیبل کوین‌ها می‌توانند نسبت به کل بازار اوراق خزانه‌داری کوچک باشند و همچنان بر اسناد خزانه و ریپو در حاشیه تأثیر بگذارند.

در مقیاس بزرگ‌تر، پرتفولیوهای ذخیره آن‌ها می‌توانند منبع دیگری از تقاضا برای امن‌ترین و نقدشونده‌ترین دارایی‌های دلاری شوند. در هنگام فشار، بازخریدها می‌توانند در جهت دیگری عمل کنند.

استدلال تقویت دلار به این کانال بستگی دارد. اگر استیبل کوین‌های دلاری به گسترش در خارج از کشور ادامه دهند، می‌توانند دسترسی به ابزارهای دلاری را بدون نیاز به داشتن حساب بانکی آمریکایی برای کاربر خارجی گسترش دهند.

اما این همچنین به این معناست که ناشران خصوصی و مدیران ذخایر بخشی از سیستم توزیع نقدینگی دلاری می‌شوند. هرچه مدل موفق‌تر شود، دشوارتر است که آن را به عنوان یک بازار حاشیه‌ای کریپتو تلقی کرد.

سیگنال بعدی این است که سیستم چگونه آن‌ها را جذب می‌کند

کنفرانس ژوئن (۱۴۰۴/۰۴) فدرال رزرو این سؤال را باز می‌گذارد که آیا استیبل کوین‌ها یک امتداد خصوصی تحمل‌شده از سلطه دلار باقی خواهند ماند یا به یک لایه صریح‌تر تنظیم‌شده از زیرساخت دلار تبدیل خواهند شد. نشان می‌دهد که این سؤال به دستور کار پژوهشی اصلی دلار منتقل شده است.

سیگنال‌های کوتاه‌مدت نشان می‌دهند سیاست‌گذاران زیر نظر خواهند داشت که آیا رشد استیبل کوین توسط تقاضای دلاری فراساحلی یا جایگزینی داخلی از سپرده‌های بانکی هدایت می‌شود.

بانک‌ها آزمایش خواهند کرد که آیا سپرده‌های توکنیزه می‌توانند با سرعت و قابلیت برنامه‌ریزی استیبل کوین‌ها مطابقت داشته باشند و در عین حال موجودی‌ها را در سیستم بانکی نگه دارند. ناشران باید نشان دهند که ذخایر، بازخریدها و ریسک‌های تمرکز می‌توانند در برابر گسترش یا انقباض سریع عرضه استیبل کوین مقاومت کنند.

این چیزی است که تغییر می‌کند وقتی فدرال رزرو استیبل کوین‌ها را به عنوان بخشی از انتقال دلاری جهانی در نظر می‌گیرد. یک توکن که زمانی شبیه دارایی تسویه کریپتو به نظر می‌رسید، به یک ریل دلاری خصوصی با پیامدهای عمومی تبدیل می‌شود.

رشد آن می‌تواند از دسترسی دلار حمایت کند، اما همچنین می‌تواند سؤالاتی درباره تأمین مالی بانک، تقاضا برای اسناد خزانه‌داری و فشار نقدینگی در همان چارچوب مطرح کند.

آستانه پایین‌تر از جایگزینی بانک‌ها یا تسلط بر بازارهای اوراق خزانه‌داری است. استیبل کوین‌ها زمانی به یک مسئله سیاستی تبدیل می‌شوند که به اندازه کافی بزرگ، به اندازه کافی مفید و به اندازه کافی متصل باشند که تقاضای دلاری به طور فزاینده‌ای از طریق آن‌ها عبور کند.

این مقاله با عنوان «استیبل کوین‌ها به سرعت در حال تبدیل شدن به مسئله سیاستی بعدی فدرال رزرو کوین وارش هستند» ابتدا در CryptoSlate منتشر شد.