सुबह 10 बजे की गिरावट: Jane Street, Terra, और Bitcoin दमन मशीन

Terraform मुकदमा: "ब्रायस का सीक्रेट" और 10 मिनट की बढ़त

इस सप्ताह, Terraform Labs के विंड-डाउन एडमिनिस्ट्रेटर टॉड स्नाइडर ने मैनहट्टन फेडरल कोर्ट में मुकदमा दायर किया, जिसमें आरोप लगाया गया कि Jane Street ने इनसाइडर ट्रेडिंग में संलग्नता दिखाई जिसने Terraform के पतन को "तेज" किया। शिकायत एक इंटर्न से कर्मचारी बने ब्रायस प्रैट पर केंद्रित है, जिन्होंने सितंबर 2021 में Jane Street में पूर्णकालिक शामिल होने से पहले Terraform में काम किया था, और एक निजी चैट समूह जिसे फाइलिंग में "ब्रायस का सीक्रेट" के रूप में वर्णित किया गया है। स्नाइडर का आरोप है कि चैनल ने Jane Street को Terraform के लिक्विडिटी ऑपरेशंस के बारे में महत्वपूर्ण गैर-सार्वजनिक जानकारी तक पहुंच प्रदान की—ठीक उस तरह की जानकारी जो मायने रखती है जब स्टेबलकॉइन का पेग विश्वास और लिक्विडिटी पर निर्भर करता है।

महत्वपूर्ण तथ्यात्मक आरोप 7 मई, 2022 से जुड़ा है। Terraform ने Curve के 3pool, एक प्रमुख लिक्विडिटी स्थल से $150 मिलियन TerraUSD (UST) निकाला। कुछ क्षण बाद—मुकदमे की रिपोर्टिंग के अनुसार लगभग 10 मिनट के भीतर—Jane Street से जुड़े कथित वॉलेट ने सार्वजनिक रूप से जानकारी उपलब्ध होने से पहले उसी पूल से लगभग $85 मिलियन UST निकाला या स्वैप किया। मुकदमे का दावा है कि Jane Street ने इस टाइमिंग एज का उपयोग "बिल्कुल सही समय पर, Terraform इकोसिस्टम के पतन से मात्र कुछ घंटे पहले" जोखिम को कम करने के लिए किया, और यह कि कथित इनसाइडर जानकारी के बिना ये ट्रेड "असंभव होते।"

Jane Street ने गलत काम करने से इनकार किया है। एक प्रवक्ता ने मुकदमे को "हताश" और "आधारहीन" बताया, इसे Terraform के अपने आचरण से प्रेरित नुकसान को कवर करने के लिए पैसे निकालने के प्रयास के रूप में प्रस्तुत किया। परिणाम चाहे जो भी हो, फाइलिंग मायने रखती है क्योंकि यह Jane Street को—जो आमतौर पर बाजारों की अदृश्य प्लंबिंग है—क्रिप्टो की सबसे विनाशकारी विफलताओं में से एक की कहानी में सीधे तौर पर रखती है, एक पतन जिसने लगभग $40 बिलियन मूल्य को मिटा दिया और व्यापक 2022 क्रिप्टो विंटर को ट्रिगर करने में मदद की।

Jane Street 2022 के क्रिप्टो विंटर के पीछे था, Zerohedge ने आरोप लगाया, पहले टोकन को डीपेग करके और इकोसिस्टम को नष्ट करके Terraform को नष्ट किया

Terra से Bitcoin तक: जहां तथ्य समाप्त होते हैं और संदेह शुरू होता है

मुकदमा Jane Street पर Bitcoin में हेरफेर करने का आरोप नहीं लगाता है। लेकिन यह उस तरीके को बदल देता है जिस तरह बाजार प्रतिभागी Bitcoin की टेप में जो देख रहे हैं उसकी व्याख्या करते हैं। 2024 के अंत में शुरू होकर और 2025 के कुछ हिस्सों में दोहराते हुए, ट्रेडर्स ने U.S. कैश-मार्केट खुलने के आसपास अचानक सेल-ऑफ पर ध्यान केंद्रित किया—जिन्हें अक्सर ऑनलाइन "10 a.m. ड्रॉप्स" के रूप में वर्णित किया जाता है। यहां ठोस सबूत Terraform केस की तुलना में कमजोर है: इसका अधिकांश हिस्सा चार्ट-आधारित पैटर्न पहचान, सोशल मीडिया दावे, और पोस्ट-हॉक स्पष्टीकरण है। फिर भी, U.S. खुलने के आसपास दिन के समय के प्रभाव एक ऐसी दुनिया में संभव हैं जहां क्रिप्टो 24/7 ट्रेड करता है लेकिन वैश्विक जोखिम अभी भी U.S. घंटों के आसपास मूल्यांकित किया जाता है, और जहां ETF हेजिंग और डेरिवेटिव पोजिशनिंग विशिष्ट विंडो में प्रवाह को केंद्रित कर सकते हैं।

दिसंबर का यह ट्वीट दिखाता है कि नवंबर की शुरुआत से लगभग हर ट्रेडिंग दिन US कैश खुलने (10 a.m. ET) के कुछ मिनटों के भीतर Bitcoin लगातार ~2-3% गिरता है, स्रोत: X

छलांग—जहां कहानी अटकलबाजी बन जाती है—यह दावा है कि एक एकल फर्म व्यवस्थित रूप से उन चालों को लिक्विडेशन हार्वेस्ट करने और कम पर फिर से प्रवेश करने के लिए इंजीनियर कर रही है। वह आरोप कोर्ट में साबित नहीं हुआ है, प्रकट ट्रेड-स्तरीय एट्रिब्यूशन द्वारा समर्थित नहीं है, और नियामकों द्वारा पुष्टि नहीं की गई है। लेकिन इसका एक तर्क है जो बेचना आसान है: यदि आप एक अनुमानित क्षण में पतली लिक्विडिटी में कीमत को नीचे धकेल सकते हैं, तो आप लीवरेज्ड लिक्विडेशन को ट्रिगर कर सकते हैं जो चाल को बढ़ाते हैं, फिर अस्थिरता और रिबाउंड से लाभ उठा सकते हैं।

ETF "पाइप": Jane Street डिफ़ॉल्ट रूप से संदिग्ध कैसे बना

Jane Street को इन सिद्धांतों में हमेशा नाम दिए जाने का कारण संरचनात्मक है, भावनात्मक नहीं। स्पॉट Bitcoin ETF में, मुख्य अभिनेता X पर शोर मचाने वाले रिटेल खाते नहीं हैं—यह अधिकृत प्रतिभागी और मार्केट मेकर हैं जो क्रिएशन/रिडेम्पशन मैकेनिज्म और उसके ऊपर हेजिंग स्टैक के सबसे करीब बैठते हैं। Jane Street को ETF बाजारों में एक प्रमुख लिक्विडिटी प्रदाता के रूप में व्यापक रूप से उद्धृत किया जाता है, और इसने अपनी Q4 2025 13F फाइलिंग में BlackRock के iShares Bitcoin Trust (IBIT) में एक बहुत बड़ी हिस्सेदारी का खुलासा किया: लगभग 20.3 मिलियन शेयर जिनकी कीमत लगभग $790 मिलियन है, तिमाही में लगभग 7.1 मिलियन शेयर जोड़ने के बाद (कवरेज में प्रसारित मूल्यों के अनुसार लगभग $276 मिलियन)।

जनता के लिए, यह "Jane Street बुलिश है" के रूप में पढ़ा गया। मार्केट-स्ट्रक्चर लोगों के लिए, यह "Jane Street इन्वेंटरी होल्ड कर रहा है" के रूप में पढ़ा गया। और इन्वेंटरी एक डायरेक्शनल बेट नहीं है—विशेष रूप से क्योंकि 13F कुछ लॉन्ग पोजीशन का स्नैपशॉट है और पूर्ण हेज बुक को प्रकट नहीं करता है। इसीलिए पूर्व हेज फंड मैनेजर माइकल ग्रीन ने बुलिश व्याख्या को "दर्दनाक" बताया, तर्क देते हुए कि IBIT पोजीशन संभवतः अघोषित ऑप्शन और फ्यूचर्स पोजीशन द्वारा "लगभग पूरी तरह से ऑफसेट" है—"मार्केट मेकिंग इसी तरह काम करता है।" एक अन्य बाजार प्रतिभागी, पूर्व प्रॉप ट्रेडर रयान स्कॉट और भी सीधे थे: इसे बुलिश के रूप में पोस्ट करने वाला कोई भी, उन्होंने कहा, "ऑफसेटिंग डेरिवेटिव पोजिशनिंग जिसे रिपोर्ट करने की आवश्यकता नहीं है" को नजरअंदाज कर रहा है। और निक भाटिया ने इसे प्रोत्साहन तक कम कर दिया: फर्में ETF शेयर इसलिए रखती हैं ताकि वे ऑप्शन लिख सकें, आर्बिट्राज कर सकें, और क्वांटिटेटिव प्लेबुक चला सकें—इसलिए नहीं कि वे रिटेल मैक्सी की तरह "sats स्टैक कर रहे हैं।"

यह "अदृश्य बुक" तर्क का मूल है: Jane Street किसी डिस्क्लोजर में बड़े पैमाने पर लॉन्ग दिख सकता है जबकि ऑप्शन, फ्यूचर्स और स्वैप के बाद नेट-फ्लैट या यहां तक कि नेट-शॉर्ट हो सकता है। यह दमन साबित नहीं करता है। यह समझाता है कि एक फर्म हेज संरचना के आधार पर एक साथ बड़ी ETF पोजीशन रख सकती है और फिर भी डाउनसाइड अस्थिरता या ड्रॉडाउन से लाभान्वित हो सकती है।

मिसाल: एक नियामक ने पहले ही कहीं और Jane Street पर हेरफेर का आरोप लगाया है

संदेह मिसाल पर पनपता है, और Jane Street के पास एक है। जुलाई 2025 में, भारत के प्रतिभूति नियामक SEBI ने एक अंतरिम आदेश जारी किया जिसमें Jane Street से जुड़ी संस्थाओं पर नकद और डेरिवेटिव बाजारों में समन्वित गतिविधि का उपयोग करके Bank Nifty इंडेक्स में हेरफेर करने का आरोप लगाया, प्रतिबंध और अन्य उपाय लागू किए। Reuters ने SEBI के सिद्धांत को एक क्लासिक क्रॉस-मार्केट रणनीति के रूप में रिपोर्ट किया: बड़े ऑप्शन पोजीशन रखते हुए घटकों में ट्रेडों के साथ इंडेक्स का समर्थन करें, डेरिवेटिव परत में लाभ कमाएं, फिर रिवर्स करें। Jane Street ने निष्कर्षों पर विवाद किया और कहा कि वह जवाब देगा और अपील कर सकता है।

यह Bitcoin कथा के लिए मायने रखता है क्योंकि यह "क्या वे कुछ ऐसा ही कर सकते हैं?" सवाल को पागलपन जैसा कम महसूस कराता है। लेकिन यह अभी भी एक अलग बाजार है, एक अलग नियामक है, और—महत्वपूर्ण रूप से—एक आरोप जिस पर अभी भी विवाद है। यह तापमान बढ़ाता है; यह मामला बंद नहीं करता है।

हम क्या स्पष्ट रूप से कह सकते हैं: सबूत, अटकलबाजी, और वास्तविक जोखिम

अभी जो सच है और प्रलेखित है वह सीधा है: Terraform के एडमिनिस्ट्रेटर ने Terra पतन से जुड़े कथित इनसाइडर ट्रेडिंग पर U.S. फेडरल कोर्ट में Jane Street पर मुकदमा दायर किया है, एक निजी चैट समूह और एक प्रमुख लिक्विडिटी निकासी के आसपास तेज ट्रेडिंग की ओर इशारा करते हुए, और Jane Street कहता है कि दावे आधारहीन हैं। यह भी सच है कि Jane Street ने 13F में एक बड़ी IBIT पोजीशन का खुलासा किया, और ऐसी फाइलिंग पूर्ण डेरिवेटिव हेज बुक को प्रकट नहीं करती हैं जो नेट एक्सपोजर निर्धारित करती हैं। यह सच है कि एक प्रमुख नियामक ने Jane Street से जुड़ी संस्थाओं पर भारत में क्रॉस-मार्केट हेरफेर का आरोप लगाया है, जिसे फर्म विवादित करती है।

जो अटकलबाजी बनी हुई है वह यह है कि Jane Street ने 2025 के अंत तक कीमत को दबाने के लिए एक व्यवस्थित "10 a.m." Bitcoin सेल प्रोग्राम चलाया और फर्म की ETF भूमिका ने इसे इच्छानुसार लिक्विडेशन कैस्केड इंजीनियर करने में सक्षम बनाया। उस सिद्धांत में एक सुसंगत तंत्र है, लेकिन सार्वजनिक रिकॉर्ड अभी तक ट्रेड एट्रिब्यूशन, आंतरिक संचार, या नियामक निष्कर्ष प्रदान नहीं करता है जो इरादे को साबित करता है।

हालांकि जो स्पष्ट है, वह यह है कि जब Jane Street सिद्धांत सार्वजनिक हुआ, अचानक Bitcoin पर दबाव हट गया और यह रातोंरात 7% उछल गया, स्रोत: BNC

Bitcoin धारकों के लिए वास्तविक जोखिम यह नहीं है कि "एक फर्म कीमत तय करती है।" यह है कि ETF-युग का Bitcoin अब पेशेवर मार्केट-मेकिंग, लीवरेज और अपारदर्शी हेजिंग संरचनाओं के साथ जुड़ा हुआ है जो कीमत की खोज को अप्राकृतिक दिखा सकता है, भले ही यह "बस" हाई-स्पीड इन्वेंटरी मैनेजमेंट हो। असहज सच्चाई यह है कि प्रोटोकॉल विकेंद्रीकृत हो सकता है, लेकिन इसके आसपास की सबसे प्रभावशाली पाइपें—जो स्पॉट, ETF, ऑप्शन और फंडिंग बाजारों को जोड़ती हैं—उन फर्मों द्वारा संचालित हैं जिनका एज संरचना से लाभ निकालना है। और इसीलिए Jane Street जैसी फर्म के खिलाफ हर नया कानूनी आरोप तुरंत Bitcoin के बारे में एक सिद्धांत में मेटास्टेसाइज हो जाता है। क्या Jane Street Bitcoin की कीमत में हेरफेर कर रहा था? बने रहिए दोस्तों।