Strategy (MSTR), बिटकॉइन की अग्रणी कॉर्पोरेट धारक, ने अपने Perpetual Stretch Preferred Stock (STRC) के लॉन्च को फर्म के "iPhone क्षण" के रूप में वर्णित किया है, और BTC संचय में इसके समर्थन के बावजूद, जोखिम बने हुए हैं।
इन जोखिमों में गहराई से जाने से पहले, यह ध्यान देने योग्य है कि जबकि फोकस STRC पर है, विशेष रूप से इसकी बड़ी तरलता और अपनाने पर, ये समान पसंदीदा पेशकशों पर भी लागू होते हैं, जिसमें एक अन्य बिटकॉइन ट्रेजरी कंपनी, Strive की पसंदीदा पेशकश, SATA शामिल है।
ये उपकरण "पारंपरिक क्रेडिट या इक्विटी के नजरिए से अच्छी तरह से समझे नहीं गए हैं," और इसके बजाय एक अलग विश्लेषणात्मक ढांचे की आवश्यकता है, NYDIG के ग्लोबल हेड ऑफ रिसर्च ग्रेग सिपोलारो ने एक नोट में कहा।
डिजाइन के अनुसार, STRC एक स्थिर $100 शेयर मूल्य को लक्षित करता है, उस स्तर के पास ट्रेडिंग रखने के लिए एक परिवर्तनशील मासिक लाभांश का उपयोग करते हुए। STRC.live डेटा के अनुसार, इस दृष्टिकोण ने पहले से ही बहु-अरब डॉलर जारी करने और 50,000 से अधिक बिटकॉइन के अधिग्रहण का समर्थन किया है।
इसके मूल में, STRC मूल्य को निर्देशित करने के लिए उपज को समायोजित करके काम करता है। यदि शेयर $100 से ऊपर व्यापार करते हैं, तो कंपनी मांग को ठंडा करने के लिए लाभांश कम कर सकती है। यदि शेयर उस स्तर से नीचे गिरते हैं, तो यह खरीदारों को आकर्षित करने के लिए लाभांश बढ़ा सकता है। मूल्य को एंकर रखने से फर्म को पार के पास नए शेयर जारी करने की अनुमति मिलती है, जो पूंजी लाता है जिसे फिर बिटकॉइन खरीदने के लिए तैनात किया जाता है।
नया वित्तीय उपकरण अब तक सफल रहा है। इसने न केवल Strategy को $3.5 बिलियन से अधिक मूल्य के बिटकॉइन खरीदने की अनुमति दी है, बल्कि यह उन संस्थानों को भी आकर्षित किया है जिन्होंने STRC को अपनी बैलेंस शीट में जोड़ा है।
व्यवहार में, उत्पाद 11.5% की फ्लोटिंग उपज के साथ एक मनी मार्केट फंड जैसा दिखता है, जो U.S. ट्रेजरी से बहुत ऊपर है। आकर्षण उच्च उपज के साथ स्थिर $100 मूल्य टैग पर निर्भर करता है।
जब परिस्थितियां अनुकूल होती हैं, NYDIG के सिपोलारो ने लिखा, तंत्र एक शक्तिशाली फीडबैक लूप बनाता है। लूप, जिसमें STRC पार के पास व्यापार करता है, फर्म को पूंजी जुटाने, अधिक बिटकॉइन खरीदने के लिए आय तैनात करने, संपत्ति आधार का विस्तार करने और निवेशक विश्वास को बनाए रखने में सक्षम बनाता है। वह विश्वास अतिरिक्त जारी करने को बनाए रखता है।
"जब तक पसंदीदा पार के पास एंकर रहते हैं, इक्विटी NAV से ऊपर व्यापार करती है, और पूंजी बाजार खुले रहते हैं, फ्लाईव्हील चल रही बिटकॉइन मांग को चलाता है," सिपोलारो ने नोट में लिखा।
फिर भी, सब कुछ गुलाबी नहीं है।
BitMEX Research ने "A bit of Stretch" शीर्षक वाले एक नोट में लिखा है कि यह उत्पाद से संबंधित जोखिमों को "अल्पकालिक U.S. ट्रेजरी से संबंधित जोखिमों की तुलना में काफी अधिक" मानता है।
जोखिम वास्तव में कहाँ बैठते हैं
तेजी वाले निवेशक अक्सर बताते हैं कि STRC अच्छी तरह से पूंजीकृत है और लाभांश भुगतान को आसानी से कवर कर सकता है, Strategy के विशाल 761,068 BTC युद्ध छाती और $2.2 बिलियन से अधिक नकद भंडार को देखते हुए। यह लगभग 50 वर्षों के कवर किए गए लाभांश भुगतान है, जबकि कंपनी समय के साथ STRC के लाभांश को कम कर सकती है ताकि कवरेज को आगे बढ़ाया जा सके। इसके शीर्ष पर, कंपनी के विशाल बिटकॉइन भंडार के लिए मुद्रीकरण विकल्प हैं, जो लाभांश भुगतान को आगे बढ़ा सकते हैं।
हालांकि, जोखिम बिल्कुल भी लाभांश कवरेज पर आधारित नहीं हैं, NYDIG के सिपोलारो के अनुसार।
"STRC और SATA में जोखिम का आकलन करने का उचित तरीका केवल भुगतान जोखिम पर ध्यान केंद्रित करने के बजाय शासन और अधीनता के नजरिए से है," उन्होंने लिखा।
STRC जो तंत्र उपयोग करता है वह एक तनाव पथ भी बनाता है। यदि बिटकॉइन गिरता है और Strategy की बैलेंस शीट में विश्वास कमजोर होता है, तो STRC पार से नीचे गिर सकता है।
मूल्य की रक्षा करने के लिए, कंपनी को लाभांश बढ़ाने की आवश्यकता होगी। उच्च भुगतान नकद दायित्वों को बढ़ाते हैं, जो बदले में निवेशकों को चिंतित कर सकते हैं और मूल्य को कम कर सकते हैं। वह फीडबैक लूप क्रेडिट बाजारों में एक परिचित है।
एक मानक कॉर्पोरेट सेटिंग में, वह चक्र मजबूर संपत्ति बिक्री में समाप्त हो सकता है। कंपनियों को बढ़ते दायित्वों को पूरा करने के लिए मुख्य होल्डिंग्स बेचनी पड़ सकती हैं, सबसे खराब समय पर नुकसान में लॉक करना। Strategy के लिए, इसका मतलब गिरते बाजार में BTC बेचना होगा। हालांकि, Strategy के माइकल सेलर ने बार-बार कहा है कि वह कंपनी के बिटकॉइन स्टैक को नहीं बेचेंगे।
STRC शर्तें, हालांकि, कंपनी को एक और विकल्प देती हैं। लक्ष्य मूल्य एक बाध्यकारी वादा नहीं है। यदि परिस्थितियां बदलती हैं, तो Strategy लाभांश बढ़ाने के बजाय कम कर सकती है।
STRC से संबंधित SEC फाइलिंग की BitMEX Research की रीडिंग के अनुसार, Strategy "अपने पूर्ण विवेक पर, एक महीने में 25 bps तक लाभांश दर कम कर सकती है, चाहे कुछ और हो रहा हो।"
अवैतनिक लाभांश, इसके अलावा, डिफ़ॉल्ट को ट्रिगर किए बिना या संपत्ति बिक्री को मजबूर किए बिना जमा हो सकते हैं। जैसा कि BitMEX Research ने कहा, इस तरह के उपकरण "कंपनी द्वारा कंपनी के लिए लिखे गए थे।"
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मोड़ने के लिए बनाया गया, तोड़ने के लिए नहीं
वह लचीलापन बदलता है कि संकट के मामलों में STRC के साथ क्या होगा।
एक कंपनी के बजाय जो निचोड़ में फंसी हुई है, दबाव सुरक्षा धारकों की ओर जाता है। यदि लाभांश कम हो जाता है, तो उपज कम आकर्षक हो जाती है, और बाजार मूल्य नई वास्तविकता को प्रतिबिंबित करने के लिए गिर सकता है।
NYDIG के सिपोलारो ने अपने नोट में स्पष्ट किया कि संरचना "विश्वास और फंडिंग एक्सेस के नुकसान के कारण पसंदीदा धारकों के लिए उप-इष्टतम परिणाम प्रदान करते हुए भी सॉल्वेंट रह सकती है।" जोखिम इसके लाभांश पर डिफ़ॉल्ट नहीं है, बल्कि इसकी आकर्षकता का नुकसान है।
Strategy का लिगेसी सॉफ्टवेयर व्यवसाय अपने आप उन भुगतानों को कवर नहीं करता है। मॉडल निरंतर जारी करने या इसके बिटकॉइन होल्डिंग्स से जुड़े बैलेंस शीट प्रबंधन पर निर्भर करता है।
बाध्यकारी बाधा आय सृजन नहीं है, बल्कि पूंजी बाजारों तक निरंतर पहुंच और पर्याप्त संपत्ति कवरेज का संयोजन है," NYDIG के सिपोलारो ने लिखा। सेटअप उन संरचनाओं की तुलना को आमंत्रित करता है जो भुगतान का समर्थन करने के लिए नए प्रवाह पर निर्भर करती हैं।
यहां अंतर यह है कि भुगतान निश्चित नहीं हैं। यदि मांग धीमी हो जाती है, तो कंपनी उस दर को बनाए रखने के बजाय लाभांश को कम कर सकती है जिसे वह बनाए नहीं रख सकती। वह सुविधा जारीकर्ता की रक्षा करने में मदद करती है लेकिन स्थिरता और आय की तलाश करने वाले निवेशकों के लिए दावे को कमजोर करती है।
"जब संगीत बंद हो जाता है, यदि चीजें MSTR के लिए चुनौतीपूर्ण हो जाती हैं, तो बिटकॉइन बेचने के बजाय, MSTR बस इस कथा को छोड़ सकता है कि STRC स्थिरता को लक्षित कर रहा है," BitMEX Research ने लिखा। "यह MSTR के लिए बहुत अनुकूल लगता है और लाभांश भुगतान इसलिए काफी टिकाऊ और किफायती हैं, हमारे विचार में।"
तंत्र को तोड़ना
बाजार प्रभाव इस बात पर निर्भर करेगा कि $100 एंकर कितने समय तक रहता है।
जब तक उपज उत्पादों की मांग मजबूत रहती है और बिटकॉइन भावना सहायक है, STRC कंपनी की ट्रेजरी रणनीति में फंड को चैनल करना जारी रख सकता है।
यह, बदले में, बिटकॉइन के प्रमुख सार्वजनिक धारक के रूप में Strategy की स्थिति को मजबूत करता है। NYDIG ने दिखाया है कि बिटकॉइन की मूल्य स्थिरता ही इन उत्पादों के बाजार में जारी करने की आर्थिक व्यवहार्यता को सक्षम बनाती है।
STRC और Striv'es SATA ने तीव्र बिटकॉइन मूल्य गिरावट की अवधि के दौरान अपने मूल्यों को पार से नीचे गिरते देखा है, फर्म के शोध में पाया गया। जब ऐसा होता है, "जारी करना अनार्थिक हो जाता है, पूंजी जुटाने की क्षमता को सीमित करता है और फ्लाईव्हील को धीमा करता है।"
(NYDIG)जोखिम तब दिखाई देता है जब परिस्थितियां बदलती हैं। BTC की कीमत में लंबी गिरावट या दरों में बदलाव मूल्य तंत्र का परीक्षण कर सकता है। यदि नकद संरक्षित करने के लिए लाभांश काट दिया जाता है, तो STRC पार से काफी नीचे व्यापार कर सकता है। नुकसान उन निवेशकों द्वारा वहन किया जाएगा जिन्होंने शेयरों को एक नियर-कैश विकल्प के रूप में माना।
"यह बिटकॉइन संपत्ति कवरेज पर एक पुट को शॉर्ट करने जैसा है, यदि बिटकॉइन गिरता है और संपत्ति कुशन को नष्ट करता है तो नकारात्मक जोखिम को सहन करने के बदले उपज अर्जित करना," NYDIG ने संस्थागत निवेशकों के लिए एक फ्रेम के रूप में पेश किया। "एक मानक विकल्प के विपरीत, हालांकि, कोई निश्चित स्ट्राइक या परिपक्वता नहीं है, और परिणाम पथ-निर्भर हैं और प्रबंधन विवेक द्वारा आकार दिए गए हैं।"
व्यापक महत्व टेम्पलेट ही है।
STRC इक्विटी विशेषताओं को बॉन्ड जैसे व्यवहार और एक अंतर्निहित समायोजन लीवर के साथ मिश्रित करता है। यह कंपनियों के लिए अस्थिर संपत्तियों से जुड़ी पूंजी जुटाने के लिए एक नया रास्ता प्रदान करता है बिना निश्चित दायित्वों में लॉक किए।
अभी के लिए, इन उपकरणों ने अपना काम किया है: पूंजी आकर्षित करें और आगे बिटकॉइन संचय का समर्थन करें। खुला सवाल यह है कि यह तनाव के तहत कैसे व्यवहार करता है और जब व्यापार अब स्थिर नहीं दिखता है तो लागत को कौन अवशोषित करता है।
उस परिदृश्य की व्याख्या बहुत अच्छी नहीं है, लेकिन MSTR के लिए नहीं, "यह निवेशक हैं जो कुछ हद तक व्यथित महसूस कर सकते हैं जब संगीत बंद हो जाता है," BitMEX ने निष्कर्ष निकाला।
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