FRBのバランスシート縮小により短期借入コストが上昇

米国では短期売買の借入コストが再び高騰しており、トレーダーたちもこれを無視していません。ブルームバーグのデータによると、この急騰は連邦準備制度理事会（FRB）がバランスシートの縮小を開始し、財務省が現金回収を強化した時点から始まりました。

両者は、ほぼ20年間安価な資金で溢れていた資金調達市場から流動性を引き出しています。現在、システムは逼迫し、レポ市場は異常な動きを見せ、翌日物金利はもはやFRBの目標に沿っていません。

9月初め、主に銀行や資産運用会社が相互に貸し付けに使用する翌日物資金の金利は、FRB自身の範囲を超えて急騰しました。そして、それらはまだ高止まりしています。

同時に、中央銀行の過剰資金を吸収する主要ツールの一つである逆レポファシリティの利用は大幅に減少しています。現在、4年ぶりの低水準にあります。これはマネーマーケットファンドがかつてほど現金が豊富でなくなっていることを示しているため問題です。

そして、それらが枯渇していくと、2019年の混乱が再現される可能性があります。当時、レポ金利が突然急騰し、FRBは市場を維持するためだけに5000億ドルを投入しなければなりませんでした。

資金流出と高金利が続く中、トレーダーは準備

バンク・オブ・アメリカの米国金利戦略責任者マーク・カバナ氏は、これは一時的な現象ではないと述べました。「資金調達のレベルシフトが見られています」と彼は言い、「マネーファンドはもはやRRPに投入する余剰資金を持っていません」と付け加えました。マークは2019年9月のような完全な災害の再来は予想していませんが、高い翌日物金利はこのまま続くと考えています。

流動性はすでに圧力を受けています。来週はさらに悪化する可能性があります。トレーダーたちは、オークションの決済と法人税の支払いによってさらに多くの現金がシステムから吸い出されることに備えています。銀行がFRBに保有している残高、つまり彼らのセーフティネットも減少しています。

米国債を担保とするレポ金利は現在、FRBの準備金残高に対する金利（IORB）の周辺で推移しています。9月初旬以降、レポとフェデラルファンドの間のギャップは平均で11.5ベーシスポイントに達しています。

7月と8月には、そのギャップは10以下でした。当時、トレーダーはレポとT-billの間で資金を移動させるだけでした。その戦術は今では通用しません。

これらの高騰したコストは、短期借入価格を全体的に引き上げます。それは最終的に企業、消費者、そして迅速な資金調達を必要とする誰もが打撃を受けることになります。したがって、FRBが後に金利の引き下げを開始したとしても、資金調達市場がすでに逼迫しているため、その節約効果が浸透しない可能性があります。

資金調達が枯渇すると、29兆ドル規模の米国債市場全体がその影響を感じる可能性があります。米国債とデリバティブの間の価格差に依存するヘッジファンドが最初に打撃を受けるでしょう。それらは脆弱な取引であり、円滑な資金調達が必要です。

量的引き締めが続く中、FRBのツールは緊張

ウェルズ・ファーゴのストラテジスト、アンジェロ・マノラトス氏は「資金調達市場はリアルタイムの読み取りを提供します」と述べました。彼は、金利がIORBに近づき続ける場合、FRB当局者は準備金の下限に近づいていると判断する可能性があると警告しました。

現在、銀行は約3.15兆ドルを中央銀行に預けています。FRB理事の一人であるクリストファー・ウォーラー氏は最近、「十分」と呼ばれる最低安全レベルが約2.7兆ドル周辺であると推定しました。

常設レポファシリティ（SRF）は、銀行やその他の機関がFRBの政策範囲の上限近く（現在4.5%）に設定されたレートで米国債または政府機関債を現金と交換することを可能にします。このファシリティの利用は6月末に急増し、2021年半ばに恒久化されて以来の最高水準に達しました。

このバックストップがあるため、ほとんどのトレーダーはまだパニックに陥っていません。2019年には、準備金が逼迫し、FRBがすでにバランスシートを縮小していたため、レポ金利が急騰しました。今回は、SRFがレポ金利に上限を設け、市場の崩壊を防いでいます。

ウォーラー氏やダラス連銀総裁のローリー・ローガン氏などのFRB当局者の一部は、マネーマーケットのストレスを監視していることを認めています。しかし、量的引き締め（QT）を早期に停止する必要があるとは誰も言っていません。これは、財務省が10月に大規模な短期国債発行を再開するにつれて、これらの高い資金調達コストが続くという見方を強めているだけです。

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