Uma tendência tóxica que sugere que a janela de IPO está a fechar-se para a maioria das empresas cripto ignorou a Circle

Quando as ações da Circle abriram a $69 na Bolsa de Valores de Nova Iorque em junho, mais do que o dobro do preço de $31, parecia uma validação. Os investidores pagaram por um emissor regulado de stablecoin com receitas reais, tratando os trilhos USDC como infraestrutura financeira em vez de exposição especulativa a criptomoeda.

Seis meses depois, a Circle é negociada a $82,58, subindo quase 20% em relação a essa abertura. A tese manteve-se.

No entanto, o resto da classe de IPO de 2025 contou uma história diferente. A eToro, que estreou a $69,69, está agora a $35,85, uma queda de 48,6%. A Bullish colapsou de $90 para $43,20, uma perda de 52%. A Gemini, a exchange apoiada pelos Winklevoss que abriu o capital a $37,01, perdeu 70% do seu valor, sendo negociada a $11,07 em meados de dezembro.

Mesmo a Figment, o fornecedor de staking que ganhou 11,2% para $40,04, mal ultrapassou o seu preço de lançamento de $36.
Face ao declínio de 8,5% do Bitcoin no acumulado do ano para $85.620, o desempenho do grupo parece menos um triunfo das ações cripto do que um teste de stress ao vivo de quanto risco os investidores tolerarão além do próprio ativo.

Essa dispersão importa porque 2025 deveria ser a festa de estreia das ações cripto. A listagem de mil milhões de dólares da Circle, a estreia em Hong Kong da HashKey com 400x de subscrição excessiva, e um pipeline repleto de Kraken, Consensys e outros enquadraram o ano como prova de que a infraestrutura cripto poderia alcançar múltiplos de Wall Street.

Em vez disso, o quadro de resultados revela algo mais seletivo: os mercados públicos subscrevem negócios cripto, mas apenas quando os fluxos de caixa são defensáveis, a postura regulatória é clara, e o múltiplo não assume condições perpétuas de mercado em alta.

O que parecia uma janela aberta em junho estreitou-se acentuadamente em dezembro, e a questão para 2026 é se essa janela permanece aberta de todo, ou se fecha para todos exceto o punhado de nomes que sobreviveram a 2025 com as suas avaliações intactas.

A divisão estratégica: infraestrutura vs. beta

O desempenho superior da Circle em relação ao resto do grupo não é um acidente de timing.

A empresa gera receitas das reservas USDC, essencialmente arbitrando o spread entre os rendimentos do Tesouro e os zero juros que paga aos detentores de stablecoin.

Esse modelo funciona independentemente de o Bitcoin ser negociado a $100.000 ou $50.000, o que isola a Circle da aposta direcional pura que define exchanges como a Gemini ou plataformas de negociação como a eToro.

Quando os volumes spot de cripto desabam, esses negócios perdem taxas imediatamente. A Circle continua a ganhar.

O ganho modesto de 11% da Figment reflete uma lógica semelhante. A infraestrutura de staking depende da adoção de redes proof-of-stake, não de atividade de negociação especulativa. Enquanto o Ethereum, Solana e outras chains PoS continuarem a validar blocos, a Figment recebe a sua parte.

A eToro, Bullish e Gemini, pelo contrário, são máquinas de taxas diretamente ligadas ao entusiasmo retalho. Quando o Bitcoin caiu 8,5% em 2025, e os volumes de altcoin seguiram, essas plataformas viram a atividade de negociação evaporar-se.

Os investidores que compraram os IPOs esperando uma mania cripto sustentada ficaram presos com desvantagem alavancada. As perdas de mais de 50% não refletem negócios falidos, refletem o mercado a reavaliar o que "ação cripto" realmente significa quando o ativo subjacente vacila.

Os investidores públicos exigiram compensação por essa volatilidade, e os preços das ações ajustaram-se em conformidade.

A lição para 2026 é que as ações cripto estão a bifurcar-se. De um lado estão empresas com modelos de negócio duráveis, contracíclicos ou quase de infraestrutura que podem justificar avaliações premium mesmo quando o Bitcoin se move lateralmente.

Do outro lado, plataformas cujos ganhos se movem em sincronia com o fervor especulativo. As primeiras podem aceder aos mercados públicos sempre que a janela de IPO se abra. As últimas precisam que o Bitcoin esteja em máximos históricos para que a matemática de subscrição funcione.

2025 foi um teste, não uma volta da vitória

A Circle e a Figment provaram que negócios reais podem abrir o capital e manter valor. A Gemini, eToro e Bullish provaram que os investidores já não perseguirão cegamente o beta cripto em forma de ação.

Essa reavaliação aconteceu rapidamente. No final de novembro, a Bloomberg Law notou que novos IPOs dos EUA registaram retornos ligeiramente negativos no quarto trimestre, mesmo quando o S&P conseguiu ganhos, com IPOs cripto "entre as maiores vítimas" da queda do trimestre.

A mensagem foi clara: os investidores públicos continuarão a comprar risco cripto, mas apenas ao preço certo e com visibilidade de ganhos. A fase "qualquer coisa com blockchain" terminou algures entre a estreia de junho da Circle e o colapso de dezembro da Gemini.

A entrada da Consensys na fila sinaliza confiança de que 2026 permanece viável, mas também que os fundadores sabem que a oportunidade não durará para sempre. Se as taxas subirem, se o Bitcoin corrigir fortemente, ou se o capital rodar de volta para especulação nativa de tokens, a rota de ações fecha.

O grupo que abriu o capital em 2025 terá saído mesmo a tempo. Os retardatários podem esperar anos por outra oportunidade.

O que o quadro de resultados sinaliza para o apetite de risco de 2026

O desempenho inferior do grupo de IPO de 2025 em relação ao Bitcoin sugere que os investidores em ações estão a tratar esses negócios como proxies alavancados e impulsionados por taxas no ciclo, em vez de histórias de crescimento secular.

Isso eleva a fasquia para 2026. As empresas que esperam abrir o capital precisarão demonstrar geração de caixa que sobreviva a um mercado estável ou em queda, não apenas projeções exponenciais que assumem euforia retalho sustentada.

Mas a retenção de ganhos da Circle aponta para procura durável de infraestrutura cripto regulada.
Os investidores ainda querem exposição a trilhos de stablecoin, plataformas de tokenização e fornecedores de custódia, negócios onde a regulação e os ganhos são transparentes.

Esse apetite não desapareceu quando o Bitcoin caiu, apenas se tornou mais seletivo.

A Nasdaq espera que as listagens de mais de mil milhões de dólares saltem em 2026, com receitas de IPO dos EUA a subir cerca de 80% em 2025 versus 2024. Taxas em queda, avaliações elevadas e sentimento de mercado amplo apoiam essa visão.

Mas a lista de vencedores permanece estreita. Uma análise de mercados de capital tecnológico dos ganhadores de IPO de 2025 mostrou que nomes de IA e cripto como CoreWeave e Circle dominaram, com muito poucos destaques fora desses temas. O orçamento de risco para 2026 é concentrado em vez de amplo.

Qualquer nova listagem cripto precisará encaixar-se numa narrativa estrutural clara, como infraestrutura de stablecoin, ativos tokenizados, integração de IA on-chain, ou custódia institucional, para competir por esse capital.

O "State of Crypto 2025" da A16z enquadra o ano como um de adoção institucional, com o IPO da Circle marcando o momento em que os emissores de stablecoin se tornaram instituições financeiras mainstream.

O relatório nota que os produtos negociados em bolsa detêm agora cerca de $175 mil milhões em ativos cripto, subindo 169% ano após ano, e que empresas públicas de "tesouraria de ativos digitais" controlam cerca de 4% da oferta combinada de Bitcoin e Ethereum.

Juntos, ETPs e jogadas de tesouraria representam cerca de 10% de BTC e ETH em circulação. Isso é um pipeline cada vez mais profundo entre mercados de capital e tokens, e o grupo de IPO representa outro nó nessa infraestrutura.

Mas a participação institucional permanece superficial. A Reuters reportou a meio do ano que menos de 5% dos ativos de ETF spot de Bitcoin são detidos por pensões e fundos, com outros 10-15% detidos por fundos de cobertura e gestores de património.

A maioria dos fluxos ainda vem do retalho. À medida que instituições genuinamente de longo prazo entram, é mais provável que comecem com wrappers regulados, ETFs, exchanges listadas, emissores de stablecoin, do que com apostas diretas em altcoin.

O quadro de resultados de IPO de 2025 antecipa o tipo de risco que essas instituições tolerarão nos seus livros: negócios estáveis e geradores de caixa com frameworks de conformidade claros, não plataformas de negociação especulativas alavancadas ao volume de meme-coin.

A verdadeira questão para 2026

O desempenho do grupo de 2025 não resolve a questão de se os IPOs cripto são uma classe de ativos durável. Clarifica os termos em que os mercados públicos se envolverão. Os investidores subscreverão negócios cripto, mas terminaram de pagar múltiplos de ações de crescimento por fluxos de taxas cíclicos.

A resiliência da Circle mostra que há apetite por jogadas de infraestrutura que geram receitas independentemente da euforia do preço dos tokens. O colapso de 70% da Gemini mostra que não há apetite por plataformas cujos ganhos desaparecem no momento em que o retalho perde interesse.

Isso cria um caminho estreito para 2026. O ambiente regulatório é mais claro e estável, as stablecoins são mainstream, e a janela geral de IPO está aberta.

Mas o risco cripto é cada vez mais expresso através de estruturas de mercado público, como ETFs, tesourarias corporativas, e agora um grupo de IPO escrutinado, em vez de através de especulação de tokens.

As empresas que enfiarem essa agulha no próximo ano serão aquelas que convencerem os investidores de que estão a construir infraestrutura financeira, não a surfar uma onda. As que não conseguirem esperarão pelo próximo ciclo, quando quer que chegue.

O post A toxic trend that suggests the IPO window is slamming shut for most crypto companies ignored Circle apareceu primeiro no CryptoSlate.