O "glitch de dinheiro infinito" que alimentava a Strategy e a BitMine evaporou-se, forçando uma mudança desesperada para sobreviver

As duas maiores empresas de tesouraria cripto, a Strategy (anteriormente MicroStrategy) focada em Bitcoin e a BitMine com forte presença em Ethereum, executaram expansões significativas das suas tesourarias de ativos digitais esta semana, apesar da queda do seu prémio.

Em 8 de dezembro, a Strategy revelou que adquiriu 10.624 BTC na semana passada por 962,7 milhões de dólares, o seu maior desembolso semanal desde julho. Esta compra ignorou efetivamente o sinal mais amplo do mercado de ações, onde as suas ações MSTR caíram 51% ano após ano para negociar a 178,99 dólares.

Da mesma forma, a BitMine, a maior detentora corporativa de Ethereum, adicionou 138.452 ETH ao seu balanço.

Estas aquisições ocorrem enquanto o modelo mais amplo de Tesouraria de Ativos Digitais (DAT) enfrenta stress estrutural.

Nos últimos meses, a arbitragem que permitia às empresas públicas negociar a múltiplos de 2,5 vezes o seu Valor Líquido do Ativo (NAV) enquanto emitiam ações para financiar aquisições está a fechar. Para contextualizar, o prémio da Strategy para NAV (mNAV) agora está próximo de 1,15, enquanto o da BitMine está em torno de 1,17.

Isto mostrou efetivamente que o "glitch de dinheiro infinito" destas empresas, que é a abreviação do mercado para imprimir ações com avaliações inflacionadas para comprar ativos abaixo dos níveis intrínsecos de capital, está a deixar de funcionar.

Essencialmente, a vantagem estrutural que definiu a primeira metade de 2025 evaporou-se, deixando os dois maiores DATs a comprar em fraqueza por razões que revelam a fragilidade do atual panorama corporativo-cripto.

A sua mecânica sob stress

A aquisição mais recente da Strategy eleva as suas participações totais para 660.624 BTC, representando mais de 3% do fornecimento total de Bitcoin. Aos preços atuais de mercado, esta posição é avaliada em aproximadamente 60 mil milhões de dólares, contendo mais de 10 mil milhões de dólares em ganhos não realizados.

No entanto, o mecanismo de financiamento para este crescimento enfrenta ameaças imediatas. A empresa financiou a sua última compra principalmente através da emissão de ações ordinárias, uma tática que gera valor apenas quando a empresa negocia com um prémio em relação aos seus ativos subjacentes.

Durante anos, a Strategy utilizou um ciclo recursivo que lhe permitia emitir ações com um prémio, comprar Bitcoin ao preço de mercado e acrescentar valor por ação.

Este modelo dependia do momentum. A força do Bitcoin gerava demanda por ações, e a demanda por ações financiava mais aquisições de BTC.

No entanto, essa reflexividade está agora a falhar. O Bitcoin recuou do seu pico de outubro de 126.000 dólares para consolidar entre 90.000 e 95.000 dólares.

Dados da NYDIG indicam que os prémios DAT tendem a correlacionar-se com a força da tendência do ativo subjacente. Quando o momentum estagna, a disposição do mercado em pagar um markup pela exposição através de um invólucro corporativo diminui.

Como resultado, isto impactou significativamente as ações da Strategy e de outras empresas de tesouraria cripto.

O risco para a Strategy é agora estritamente mecânico. Se o múltiplo da empresa cair abaixo de 1,0, a emissão de ações torna-se diluidora em vez de acresciva.

Notavelmente, a gestão da empresa reconheceu esta implicação. Se o mNAV cair abaixo da paridade, a empresa indicou que "consideraria vender Bitcoin".

Tal movimento inverteria o ciclo de feedback, resultando numa situação onde a fraqueza das ações forçaria vendas de ativos, pressionando os preços spot do Bitcoin e deprimindo ainda mais a avaliação da Strategy.

Considerando isto, a Strategy arrecadou 1,44 mil milhões de dólares especificamente para reforçar a liquidez após preocupações dos investidores sobre o serviço da dívida num ambiente de baixo prémio.

O CEO da Strategy, Phong Le, afirmou que esta acumulação de caixa era necessária para "dissipar o FUD" e estabelecer uma pista operacional até 2026.

Apesar desta postura defensiva, o Presidente Executivo Michael Saylor enquadra a recente atividade de compra de BTC como força. Esta visão também foi ecoada por Anthony Scaramucci, um ex-funcionário da Casa Branca, que disse:

No entanto, a matemática da negociação sugere um caminho mais estreito. Cada nova emissão move a empresa para mais perto do limiar de equilíbrio onde a economia do modelo deixa de funcionar.

Rendimento versus reserva de valor

Enquanto a Strategy defende uma tese de reserva de valor, a BitMine está a executar uma mudança em direção a um modelo de riqueza soberana com rendimento.

A acumulação de Ethereum pela empresa acelerou após uma desaceleração que se seguiu ao evento de liquidação de 10 de outubro, uma deslocação que drenou a liquidez de derivativos e perturbou mercados mais amplos.

A BitMine agora detém 3,86 milhões de ETH (aproximadamente 3,2% do fornecimento circulante) e está a acelerar as compras para atingir um "limiar de propriedade de 5%" autodesignado.

A BitMine pretende converter estas participações num fluxo de rendimento nativo da rede via staking, com um lançamento de validador programado para 2026. A empresa projeta que uma tesouraria desta escala gerará mais de 100.000 ETH anualmente em rendimento às taxas atuais.

Esta abordagem diferencia o modelo de solvência da BitMine do da Strategy. A Strategy depende da valorização de garantias e de um prémio persistente para manter as operações. Por outro lado, a BitMine está a construir um modelo de solvência baseado em fluxos de caixa futuros.

O presidente Tom Lee liga explicitamente esta estratégia às tendências de adoção institucional. Lee observou que "Wall Street quer tokenizar todos os produtos financeiros", estimando a base total de ativos endereçáveis em "quase um quatrilhão de dólares".

Ele caracterizou as stablecoins como o "momento ChatGPT do Ethereum", sugerindo que serviram como catalisador para as instituições reconhecerem a utilidade dos dólares tokenizados.

De acordo com ele, isto seria significativamente benéfico para o ETH, que ele acredita estar a viver o seu momento de adoção "1971".

No entanto, esta mudança introduz risco de execução. O rendimento do validador não se materializará até 2026. Além disso, o Ethereum historicamente teve desempenho inferior ao Bitcoin durante períodos de stress de mercado.

Não obstante, as compras agressivas da BitMine pressupõem que a mudança da indústria em direção à tokenização e dinheiro programável se aprofundará, fornecendo um piso para a demanda de ETH apesar da volatilidade atual.

Essencialmente, a empresa está a apostar que a atualização "Fusaka" e o interesse institucional estabilizarão as condições, uma visão que contrasta com o ceticismo atualmente evidente nos mercados de ações.

A eliminação da arbitragem de acesso

Enquanto isso, ambas as empresas lidam com um desafio estrutural que se estende além da ação de preço: a comoditização do acesso cripto.

O lançamento de ETFs spot no início de 2024 proporcionou ao modelo DAT um impulso temporário de relevância, mas os fluxos de capital recentemente inverteram-se.

De acordo com dados da Coinperps, os ETFs spot de Bitcoin dos EUA viram seus ativos totais sob gestão cair quase 50 mil milhões de dólares de um pico de mais de 165 mil milhões de dólares em outubro para tão baixo quanto 1118 mil milhões de dólares antes de recuperar para 122 mil milhões de dólares no momento da publicação.

No entanto, isso não diminuiu o inegável interesse do mercado neste tipo de veículos de investimento financeiro. Evidência disso pode ser vista no fato de que a principal plataforma de corretagem Vanguard recentemente recuou em sua postura anti-cripto e abriu seus sistemas para ETFs cripto de terceiros.

Isso achatou significativamente a estrutura do mercado e elimina a lacuna de distribuição que anteriormente justificava o pagamento de prêmios por ações DAT.

Como resultado, dados da Capriole indicam que nenhuma nova formação de DAT ocorreu no último mês. Além disso, os dados mostram os primeiros sinais de desenrolamento de tesouraria entre participantes menores do mercado.

Isso essencialmente mostra que a "classe turística" de entrantes corporativos—empresas adicionando posições nominais de BTC ou ETH para estimular o interesse dos acionistas—saiu do espaço. O que resta são incumbentes escalados possuindo liquidez suficiente para executar operações de tesouraria em volume.

Esta comoditização força a Strategy e a BitMine a se diferenciarem através de engenharia financeira em vez de acesso.

Os investidores agora podem comprar Bitcoin e Ethereum a NAV através de um ETF sem pagar um prêmio.

Consequentemente, eles esperam que os DATs entreguem desempenho que exceda essa linha de base através de alavancagem, rendimento ou timing. A narrativa de comprar ações simplesmente para ganhar exposição cripto está obsoleta.

O que aprendemos com isso?

A atividade de compra dessas empresas indica convicção, mas também destaca um encurralamento estrutural.

A Strategy liderada por Michael Saylor está defendendo a mecânica do seu modelo de emissão. Por outro lado, a BitMine está defendendo o cronograma do seu rendimento futuro.

Essencialmente, ambas as empresas operam em um ambiente onde o prêmio, que é o combustível essencial para seus contratos de expansão, diminui a cada trimestre.

Considerando isso, o futuro delas depende de três variáveis, incluindo o ressurgimento da demanda cripto em 2026, a estabilização dos prêmios NAV acima da paridade e a realização de fluxos empresariais da tokenização.

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