คลื่น IPO คริปโตมีปัญหาใหญ่หลวง: Bitcoin ยังคงเป็นผู้กุมอำนาจ

หลังจาก Circle และ Bullish เปิดตัวในตลาดหลักทรัพย์อย่างยิ่งใหญ่ในปี 2025 การแลกเปลี่ยนคริปโตต่างพากันมุ่งหน้าสู่ตลาดสาธารณะพร้อมกับคำมั่นสัญญาที่คุ้นเคย: อุตสาหกรรมนี้พร้อมสำหรับ Wall Street แล้ว อย่างไรก็ตาม งานวิจัยล่าสุดจาก Kaiko แสดงให้เห็นว่าไม่ได้ง่ายอย่างนั้น

คลื่น IPO ของการแลกเปลี่ยนคริปโตควรจะเป็นหลักฐานว่าอุตสาหกรรมคริปโตได้ก้าวพ้นจากเมืองบูมเชิงเก็งกำไรสู่โครงสร้างพื้นฐานทางการเงินที่ถูกต้องตามกฎหมาย บริษัทเหล่านี้จ้างนายธนาคาร Wall Street แต่งตั้งหัวหน้าฝ่ายปฏิบัติตามกฎระเบียบ และปรับปรุงสำรับการนำเสนอเพื่อเน้นย้ำแพลตฟอร์มที่ได้รับการควบคุม กระแสเงินสถาบันที่สม่ำเสมอ และแหล่งรายได้ที่กระจายเพียงพอเพื่อรอดพ้นจากตลาดขาลง

แต่การวิเคราะห์ของ Kaiko พบว่ากิจกรรมการซื้อขายของการแลกเปลี่ยน ความต้องการของนักลงทุน และมูลค่าตลาดสาธารณะ ล้วนยังคงผูกติดกับราคา Bitcoin ในแบบที่การแลกเปลี่ยนส่วนใหญ่พยายามปกปิด

เมื่อ Bitcoin พุ่งขึ้น ปริมาณการซื้อขายก็พุ่งสูง เราเห็นการเพิ่มขึ้นของรายการซื้อขาย และ Wall Street ก็ตอบแทนภาคส่วนนี้อย่างงาม แต่เมื่อ Bitcoin หยุดนิ่งหรือย้อนกลับ ความคาดหวังรายได้ของการแลกเปลี่ยนก็ลดลงอย่างรวดเร็ว และเรื่องราวเกี่ยวกับโครงสร้างพื้นฐานก็สูญเสียผู้ฟัง

คำถามสำคัญสำหรับผู้ที่ซื้อ IPO คริปโตในปี 2026 คือพวกเขาสามารถสร้างรายได้ที่ยั่งยืนได้หรือไม่เมื่อ Bitcoin ไม่ให้ความร่วมมือ

ปีที่หน้าต่าง IPO เปิดขึ้นอีกครั้ง

เพื่อทำความเข้าใจว่าทำไมการแลกเปลี่ยนถึงรีบเร่งเข้าสู่ตลาดสาธารณะในตอนนี้ การทำความเข้าใจว่าปี 2025 ดูดีแค่ไหนจากระยะไกลนั้นเป็นเรื่องที่ช่วยได้

Circle กำหนดราคา IPO ที่ขยายขนาดแล้วที่ 31 ดอลลาร์ต่อหุ้นในเดือนมิถุนายน 2025 ระดมทุนได้ 1.05 พันล้านดอลลาร์ และประเมินมูลค่าผู้ออก stablecoin ที่ประมาณ 8 พันล้านดอลลาร์บนฐาน fully diluted หุ้นของบริษัทพุ่งสูงในการเปิดตัวบน NYSE และการตอบรับส่งสัญญาณที่ชัดเจน: นักลงทุนสถาบันมีความต้องการในการเปิดรับคริปโตที่มีการควบคุมและไม่ได้อ่อนไหวต่อการประเมินมูลค่าเป็นพิเศษ

Bullish ตามมาในเดือนสิงหาคม โดยกำหนดราคาสูงกว่าช่วงที่ 37 ดอลลาร์ต่อหุ้น ระดมทุนได้มากกว่า 1.1 พันล้านดอลลาร์ และเปิดตัวด้วยมูลค่ารวมเกือบ 13.2 พันล้านดอลลาร์ นายธนาคารมีสำนวนที่แท้จริงในการนำเสนอ: กฎระเบียบกำลังปรับปรุง การมีส่วนร่วมของสถาบันกำลังลึกขึ้น และบริษัทคริปโตไม่ใช่สตาร์ทอัพชายขอบที่เคยกำหนดวัฏจักรก่อนหน้าอีกต่อไป

ความกระตือรือร้นนั้นเป็นเรื่องจริง เช่นเดียวกับตัวเลขที่อยู่เบื้องหลัง อย่างไรก็ตาม สิ่งที่ความเฟื่องฟูปิดบังไว้คือคำถามเชิงโครงสร้างที่ตลาด IPO มักเลื่อนออกไปจนกว่าฤดูรายงานผลประกอบการจะทำให้หลีกเลี่ยงไม่ได้: การแลกเปลี่ยนสามารถรักษารายได้ได้หรือไม่เมื่อสินทรัพย์อ้างอิงที่ขับเคลื่อนกิจกรรมการซื้อขายทั้งหมดตัดสินใจเงียบ?

Gemini ให้คำตอบสำหรับคำถามนั้น และมันพิสูจน์ให้เห็นว่าค่อนข้างน่าอึดอัด

ในเดือนกันยายน 2025 Tyler และ Cameron Winklevoss ยกระดับช่วงราคา IPO ของ Gemini และมุ่งเป้ามูลค่าสูงถึง 3.08 พันล้านดอลลาร์ สะท้อนความต้องการของนักลงทุนที่แท้จริงในช่วงตลาดคริปโตพุ่งสูง เมื่อถึงต้นปี 2026 คดีความของผู้ถือหุ้นก็ปรากฏขึ้น โดยอ้างว่านักลงทุนถูกหลอกลวงในช่วง IPO: บริษัทได้ประกาศลดพนักงาน 25% การถอนตัวออกจากตลาด และการขาดทุนประจำปีที่คาดการณ์ว่าจะมีนัยสำคัญ โดยราคาหุ้นลดลงมากกว่า 75% จากราคา IPO ที่ 28 ดอลลาร์

ตามที่ CryptoSlate รายงานในเวลาที่ยื่นฟ้อง Gemini ได้เปิดเผยการขาดทุนสุทธิ 282.5 ล้านดอลลาร์ในครึ่งแรกของปี 2025 เพียงอย่างเดียวแล้ว มันแสดงให้เห็นว่าบริษัทสามารถตกจากการจดทะเบียนที่มีการจองซื้อเกินสู่การเป็นเหยื่อของวัฏจักร Bitcoin ได้เร็วแค่ไหนเมื่อความรู้สึกพลิกกลับ

กลไกเบื้องหลังการพลิกกลับนั้นเป็นเรื่องที่ควรทำความเข้าใจ เพราะมันใช้ได้กับการแลกเปลี่ยนทุกแห่งในคิวปัจจุบัน การแลกเปลี่ยนคริปโตทำรายได้ส่วนใหญ่เมื่อผู้คนซื้อขาย และ Bitcoin ยังคงขับเคลื่อนเงื่อนไขที่ทำให้ผู้คนอยากซื้อขายตั้งแต่แรก การพุ่งสูงของ Bitcoin สร้างความตื่นเต้นของนักลงทุนรายย่อย การปรับตำแหน่งของสถาบัน การเก็งกำไร altcoin และความผันผวนที่สูงขึ้นทั่วทั้งประเภทสินทรัพย์ ซึ่งทั้งหมดนี้แปลโดยตรงเป็นรายได้ค่าธรรมเนียมของการแลกเปลี่ยน

เมื่อ Bitcoin หยุดนิ่ง ปริมาณการซื้อขายจะหดตัวทั่วทั้งอุตสาหกรรม และรายได้ค่าธรรมเนียมที่เคยสนับสนุนมูลค่าระดับพรีเมียมก็เริ่มดูบางลงอย่างมีนัยสำคัญ สำนวนในตลาดสาธารณะวางกรอบการแลกเปลี่ยนให้เป็นโครงสร้างพื้นฐานที่เป็นกลางซึ่งเก็บค่าธรรมเนียมโดยไม่คำนึงถึงทิศทางตลาด แต่ความเป็นจริงในการดำเนินงานคือหลายแห่งยังคงพึ่งพาสินทรัพย์ที่ขับเคลื่อนด้วยอารมณ์มากที่สุดในตลาดการเงินเพื่อดึงดูดผู้ใช้

Bitcoin ในฐานะผู้ค้ำประกัน

ไทม์ไลน์ IPO ของ Kraken เองก็เป็นตัวอย่างที่ดีของเรื่องนี้เช่นกัน

ในเดือนพฤศจิกายน 2025 การแลกเปลี่ยนได้ยื่นขอจดทะเบียนในสหรัฐฯ อย่างลับๆ และมุ่งเป้าไปที่ไตรมาส 1 ปี 2026 โดยเพิ่งได้รับการประเมินมูลค่าที่ 20 พันล้านดอลลาร์หลังจากการระดมทุนที่เกี่ยวข้องกับ Jane Street และ Citadel Securities รายงานของ CryptoSlate เองวางกรอบบริษัทว่าได้เติบโตเป็นสถาบันการเงินที่มีวินัย และตัวเลขไตรมาส 3 ปี 2025 สนับสนุนกรอบนั้น: รายได้ 648 ล้านดอลลาร์ EBITDA ที่ปรับแล้ว 178.6 ล้านดอลลาร์ และปริมาณธุรกรรมบนแพลตฟอร์ม 576.8 พันล้านดอลลาร์ ทั้งหมดนี้เป็นตัวเลขสถิติ ที่ทำได้ในช่วงที่กิจกรรม Bitcoin สูงและความรู้สึกคริปโตเป็นใจ

แต่เมื่อถึงเดือนมีนาคม 2026 Reuters รายงานว่า Kraken ได้ระงับแผน IPO โดยแหล่งข่าวระบุว่าบริษัทอาจพิจารณาการจดทะเบียนอีกครั้งเมื่อสภาวะตลาดดีขึ้น การล่าช้าของ Kraken เปลี่ยนคลื่น IPO ทั้งหมดให้กลายเป็นการลงประชามติว่าหน้าต่างยังคงเปิดในแง่ของมันเองหรือไม่ หรือว่าทิศทางของ Bitcoin ยังคงเป็นปัจจัยชี้ขาด

ความแตกต่างเชิงวิเคราะห์ที่สำคัญที่สุดที่คลื่นปี 2025 นำมาคือความแตกต่างระหว่าง Circle กับการแลกเปลี่ยนคริปโต เพราะ Wall Street อาจกำหนดราคาให้แตกต่างกันอย่างมากในท้ายที่สุด

ธุรกิจของ Circle ผูกติดกับการหมุนเวียน stablecoin รายได้ดอกเบี้ยจากทุนสำรองที่รองรับ USDC และโครงสร้างพื้นฐานการชำระเงิน ซึ่งทั้งหมดเป็นแหล่งรายได้ที่ส่วนใหญ่ไม่ขึ้นอยู่กับปริมาณการซื้อขายที่สูงหรือความผันผวนที่ขับเคลื่อนโดย Bitcoin

การแลกเปลี่ยนมีโครงสร้างที่แตกต่างออกไป โดยมีรายได้ที่เคลื่อนไหวตามกิจกรรมตลาดคริปโตมากกว่าเทียบกับผลตอบแทนคงที่ บริษัทโครงสร้างพื้นฐานอย่าง CME Group และ Intercontinental Exchange ได้รับ multiplier ระดับพรีเมียมเพราะรายได้ของพวกเขายังคงแข็งแกร่งตลอดวัฏจักรตลาด

การแลกเปลี่ยนคริปโตในปัจจุบันกำลังขอรับการปฏิบัติที่เทียบเคียงได้ในขณะที่ดำเนินธุรกิจที่พังทลายเมื่อ Bitcoin เสียโมเมนตัม ระยะถัดไปของการจดทะเบียนคริปโตในตลาดสาธารณะอาจลงเอยด้วยการแยก บริษัทโครงสร้างพื้นฐาน stablecoin ซึ่งสามารถอ้างลักษณะรายได้แบบ CME ได้อย่างน่าเชื่อถือ ออกจากผู้ประกอบการแลกเปลี่ยนที่รูปแบบรายได้ดูวนเวียนตามวัฏจักรมากกว่าอย่างมีนัยสำคัญเมื่อสภาวะแย่ลง

นักลงทุนสาธารณะกำหนดราคาหุ้นใหม่ทุกวันซื้อขาย และนั่นคือความยากลำบากเฉพาะที่การแลกเปลี่ยนเผชิญเมื่อจดทะเบียน ทุนเอกชนสามารถรอผ่านฤดูหนาวได้ แต่ผู้ถือหุ้นสาธารณะมักจะไม่รอ การแลกเปลี่ยนที่รอดจากการตรวจสอบรายได้รายไตรมาสจะเป็นแลกเปลี่ยนที่สามารถแสดงให้เห็นว่ารายได้กระจายอย่างแท้จริงในด้านอนุพันธ์ การดูแลทรัพย์สิน บริการสถาบัน และ staking มากกว่าที่จะพึ่งพาปริมาณการซื้อขาย spot เพื่อแบกธุรกิจ

คลื่น IPO ของการแลกเปลี่ยนคริปโตยังคงมีแรงขับเคลื่อน แต่ไม่เพียงพออีกต่อไปสำหรับการแลกเปลี่ยนที่จะโต้แย้งว่าพวกเขารอดพ้นจากตลาดขาลงครั้งล่าสุด นักลงทุนสาธารณะต้องการหลักฐานว่าพวกเขาสามารถทำกำไรได้ในครั้งถัดไป จนกว่าหลักฐานนั้นจะปรากฏในรายงานรายไตรมาสที่ผ่านการตรวจสอบ Bitcoin ยังคงเป็นผู้ค้ำประกัน ผู้สร้างตลาด และผู้ตัดสินขั้นสุดท้ายของภาคส่วนนี้ ไม่ว่า Wall Street จะชอบหรือไม่ก็ตาม

The post The crypto IPO wave has one big problem: Bitcoin is still in charge appeared first on CryptoSlate.