ผลตอบแทนจาก Stablecoin ไม่ได้เกี่ยวกับ stablecoin จริงๆ

ขณะที่รัฐสภากำลังอภิปรายกฎหมายโครงสร้างตลาดคริปโต ประเด็นหนึ่งที่โดดเด่นขึ้นมาเป็นพิเศษคือ: stablecoin ควรได้รับอนุญาตให้จ่ายผลตอบแทนหรือไม่

ฝ่ายหนึ่งคือธนาคารที่ต่อสู้เพื่อปกป้องการครอบครองแบบดั้งเดิมของพวกเขาเหนือเงินฝากของผู้บริโภคที่เป็นรากฐานสำคัญของระบบสินเชื่อในเศรษฐกิจสหรัฐฯ ส่วนอีกฝ่ายหนึ่งคือผู้เล่นในอุตสาหกรรมคริปโตที่พยายามส่งต่อผลตอบแทนหรือ "รางวัล" ให้กับผู้ถือ stablecoin

ดูผิวเผินแล้วดูเหมือนเป็นคำถามแคบๆ เกี่ยวกับช่องเฉพาะในเศรษฐกิจคริปโต แต่ในความเป็นจริงมันไปถึงแก่นของระบบการเงินสหรัฐฯ การต่อสู้เกี่ยวกับ stablecoin ที่ให้ผลตอบแทนไม่ได้เกี่ยวกับ stablecoin จริงๆ มันเกี่ยวกับเงินฝากและว่าใครได้รับผลตอบแทนจากพวกมัน

นานหลายทศวรรษ ยอดเงินของผู้บริโภคส่วนใหญ่ในสหรัฐฯ ได้รับผลตอบแทนเพียงเล็กน้อยหรือไม่มีเลยสำหรับเจ้าของ แต่นั่นไม่ได้หมายความว่าเงินนั้นอยู่เฉยๆ ธนาคารนำเงินฝากไปใช้งาน: ให้กู้ยืม ลงทุน และได้รับผลตอบแทน สิ่งที่ผู้บริโภคได้รับเป็นการแลกเปลี่ยนคือความปลอดภัย สภาพคล่อง และความสะดวกสบาย (การแห่ถอนเงินจากธนาคารเกิดขึ้นแต่หายากและได้รับการบรรเทาโดยระบบประกัน FDIC) สิ่งที่ธนาคารได้รับคือผลประโยชน์ทางเศรษฐกิจส่วนใหญ่ที่เกิดจากยอดเงินเหล่านั้น

รูปแบบนั้นมีเสถียรภาพมานานแล้ว ไม่ใช่เพราะมันหลีกเลี่ยงไม่ได้ แต่เพราะผู้บริโภคไม่มีทางเลือกอื่นที่เป็นจริง ด้วยเทคโนโลยีใหม่ สิ่งนี้กำลังเปลี่ยนแปลงในตอนนี้

การเปลี่ยนแปลงในความคาดหวัง

การอภิปรายทางกฎหมายในปัจจุบันเกี่ยวกับผลตอบแทนของ stablecoin เป็นสัญญาณของการเปลี่ยนแปลงที่ลึกซึ้งยิ่งขึ้นในวิธีที่ผู้คนคาดหวังว่าเงินควรทำงาน เรากำลังเคลื่อนไปสู่โลกที่ยอดเงินคาดว่าจะได้รับผลตอบแทนโดยค่าเริ่มต้น ไม่ใช่เป็นคุณสมบัติพิเศษที่สงวนไว้สำหรับนักลงทุนที่มีความซับซ้อน ผลตอบแทนกำลังกลายเป็นแบบพาสซีฟมากกว่าแบบเลือกเข้าร่วม และผู้บริโภคคาดหวังมากขึ้นที่จะได้รับผลตอบแทนที่เกิดจากเงินทุนของตนเองมากกว่าให้ถูกดูดซับโดยตัวกลางต้นน้ำ

เมื่อความคาดหวังนั้นเกิดขึ้น มันจะยากที่จะจำกัดไว้เฉพาะคริปโต มันจะขยายไปยังการแสดงดิจิทัลของมูลค่าใดๆ: เงินสดโทเค็น พันธบัตรรัฐบาลโทเค็น เงินฝากธนาคารบนเชน และในที่สุดหลักทรัพย์โทเค็น คำถามหยุดเป็น "stablecoin ควรจ่ายผลตอบแทนหรือไม่?" และกลายเป็นสิ่งที่เป็นรากฐานมากขึ้น: ทำไมยอดเงินของผู้บริโภคถึงไม่ควรได้รับอะไรเลย?

นี่คือเหตุผลที่การอภิปราย stablecoin รู้สึกเป็นเรื่องของการดำรงอยู่สำหรับธนาคารแบบดั้งเดิม มันไม่ได้เกี่ยวกับสินทรัพย์ใหม่รายการหนึ่งที่แข่งขันกับเงินฝาก มันเกี่ยวกับการท้าทายสมมติฐานที่ว่าเงินฝากควรจะเป็นตราสารผลตอบแทนต่ำโดยค่าเริ่มต้นที่มูลค่าทางเศรษฐกิจสะสมเป็นหลักให้กับสถาบันมากกว่าบุคคลและครัวเรือน

ข้อโต้แย้งเรื่องสินเชื่อและข้อจำกัด

ธนาคารและพันธมิตรตอบโต้ด้วยข้อโต้แย้งที่จริงจัง: หากผู้บริโภคได้รับผลตอบแทนโดยตรงจากยอดเงินของพวกเขา เงินฝากจะออกจากระบบธนาคาร ทำให้เศรษฐกิจขาดแคลนสินเชื่อ สินเชื่อที่อยู่อาศัยจะมีราคาแพงขึ้น การให้กู้ยืมธุรกิจขนาดเล็กจะหดตัว เสถียรภาพทางการเงินจะได้รับผลกระทบ ความกังวลนี้สมควรได้รับการพิจารณาอย่างจริงจัง ในอดีต ธนาคารได้เป็นช่องทางหลักที่เงินออมของครัวเรือนถูกเปลี่ยนเป็นสินเชื่อสำหรับเศรษฐกิจที่แท้จริง

ปัญหาคือข้อสรุปไม่สอดคล้องกับสมมติฐาน การอนุญาตให้ผู้บริโภคได้รับผลตอบแทนโดยตรงไม่ได้กำจัดความต้องการสินเชื่อ มันเปลี่ยนวิธีที่สินเชื่อได้รับเงินทุน ราคา และการกำกับดูแล แทนที่จะพึ่งพาการเปลี่ยนแปลงงดุลที่ทึบแสงเป็นหลัก สินเชื่อไหลผ่านตลาดทุน ตราสารหลักทรัพย์ที่แปลงสภาพ พาหนะการให้กู้ยืมแบบรวมกลุ่ม และช่องทางการจัดหาเงินทุนที่ชัดเจนอื่นๆ มากขึ้น

เราเคยเห็นรูปแบบนี้มาก่อน การเติบโตของกองทุนตลาดเงิน การแปลงสภาพหลักทรัพย์ และการให้กู้ยืมที่ไม่ใช่ธนาคารกระตุ้นคำเตือนว่าสินเชื่อจะล่มสลาย มันไม่เกิดขึ้น มันเพียงแค่จัดระเบียบใหม่

สิ่งที่เกิดขึ้นตอนนี้เป็นการเปลี่ยนผ่านอีกครั้ง สินเชื่อไม่หายไปเมื่อเงินฝากไม่ถูกนำไปใช้เป็นหลักประกันอีกต่อไปอย่างเงียบๆ มันย้ายไปยังระบบที่ความเสี่ยงและผลตอบแทนปรากฏชัดเจนขึ้น ที่การมีส่วนร่วมชัดเจนมากขึ้น และที่ผู้ที่รับความเสี่ยงได้รับส่วนแบ่งที่สมดุลของรางวัล ระบบใหม่นี้ไม่ได้หมายถึงสินเชื่อน้อยลง มันหมายถึงการปรับโครงสร้างของสินเชื่อ

จากสถาบันสู่โครงสร้างพื้นฐาน

สิ่งที่ทำให้การเปลี่ยนแปลงนี้คงทนไม่ใช่ผลิตภัณฑ์เดียว แต่เป็นการเกิดขึ้นของโครงสร้างพื้นฐานทางการเงินที่เปลี่ยนพฤติกรรมเริ่มต้น เมื่อสินทรัพย์กลายเป็นโปรแกรมได้และยอดเงินมีความพกพามากขึ้น กลไกใหม่ช่วยให้ผู้บริโภคเก็บรักษาได้ในขณะที่ยังคงได้รับผลตอบแทนภายใต้กฎที่กำหนด

Vaults เป็นตัวอย่างหนึ่งของหมวดหมู่กว้างนี้ พร้อมกับชั้นการจัดสรรอัตโนมัติ ตัวห่อหุ้มที่ให้ผลตอบแทน และพื้นฐานทางการเงินอื่นๆ ที่ยังคงพัฒนาอยู่ สิ่งที่ระบบเหล่านี้มีเหมือนกันคือพวกมันทำให้ชัดเจนในสิ่งที่เคยทึบแสงมานาน: เงินทุนถูกใช้งานอย่างไร ภายใต้ข้อจำกัดอะไร และเพื่อผลประโยชน์ของใคร

การเป็นตัวกลางไม่หายไปในโลกนี้ แต่มันเคลื่อนจากสถาบันไปสู่โครงสร้างพื้นฐาน จากงบดุลตามดุลยพินิจไปสู่ระบบตามกฎ และจากส่วนต่างที่ซ่อนไว้ไปสู่การจัดสรรที่โปร่งใส

นั่นคือเหตุผลที่การกำหนดกรอบการเปลี่ยนแปลงนี้ว่าเป็น "การยกเลิกกฎระเบียบ" พลาดประเด็น คำถามไม่ใช่ว่าการเป็นตัวกลางควรมีอยู่หรือไม่ แต่เป็นใคร และที่ไหนควรได้รับประโยชน์จากมัน

คำถามนโยบายที่แท้จริง

เมื่อมองให้ชัด การอภิปรายผลตอบแทน stablecoin ไม่ใช่ข้อพิพาทช่องเฉพาะ มันเป็นการแสดงตัวอย่างของการคิดบัญชีที่ใหญ่กว่ามากเกี่ยวกับอนาคตของเงินฝาก เรากำลังเคลื่อนจากระบบการเงินที่ยอดเงินของผู้บริโภคได้รับเพียงเล็กน้อย ตัวกลางได้รับส่วนใหญ่ของผลประโยชน์ และการสร้างสินเชื่อทึบแสงเป็นส่วนใหญ่ ไปสู่ระบบที่ยอดเงินคาดว่าจะได้รับ ผลตอบแทนไหลไปยังผู้ใช้โดยตรงมากขึ้น และโครงสร้างพื้นฐานกำหนดวิธีที่เงินทุนถูกใช้งานมากขึ้น

การเปลี่ยนผ่านนี้สามารถและควรได้รับการกำหนดรูปแบบโดยกฎระเบียบ กฎเกี่ยวกับความเสี่ยง การเปิดเผยข้อมูล การคุ้มครองผู้บริโภค และเสถียรภาพทางการเงินยังคงจำเป็นอย่างยิ่ง แต่การอภิปรายผลตอบแทน stablecoin เข้าใจได้ดีที่สุดว่าไม่ใช่การตัดสินใจเกี่ยวกับคริปโต แต่เป็นการตัดสินใจเกี่ยวกับอนาคตของเงินฝาก ผู้กำหนดนโยบายสามารถพยายามปกป้องแบบจำลองแบบดั้งเดิมโดยจำกัดว่าใครอาจเสนอผลตอบแทน หรือพวกเขาสามารถรับรู้ว่าความคาดหวังของผู้บริโภคกำลังเปลี่ยนไปสู่การมีส่วนร่วมโดยตรงในมูลค่าที่เงินของพวกเขาสร้างขึ้น ตัวแรกอาจชะลอการเปลี่ยนแปลงในส่วนขอบ แต่มันจะไม่กลับทิศทาง