Strategy 的每股基本倍數對淨資產價值 (mNAV) 已降低到 19 個月來的最低點。僅為 1.21 倍，*公司的普通股自 2024 年 2 月底以來，相對於其 Bitcoin (BTC) 持有量的基本溢價從未如此糟糕。
投資者對 MSTR 股票的估值主要基於公司的 BTC 庫存及其增加更多 BTC 的前景。
Strategy 目前擁有價值 780 億美元的 BTC，但其市值達到了 940 億美元。過去 12 個月，它的毛利潤不到 3.5 億美元——換句話說，相對於其 160 億美元的 BTC 溢價而言並不算多。
事實上，這 160 億美元額外估值的絕大部分來自於對創始人 Michael Saylor 努力銷售吸引股息和債券投資者產品的樂觀情緒。
不幸的是，這種樂觀情緒正在減弱。
就在 11 月，MSTR 的交易價格高達 3.4 倍，或比其 BTC 持有量價值高出 240%。如今，MSTR 的交易溢價僅為 1.21 倍或 21%。
MSTR 目前的交易溢價僅為 1.21 倍或 21%。mNAV 連續 19 個月下降
即使按照其關鍵指標之一來看，Strategy 的表現也不如去年。其所謂的 BTC 收益率，即其 BTC 相對於假設稀釋後流通股的百分比變化，增加了 26%——遠低於去年 74% 的收益率。
這種收益減少的原因很糟糕。去年，MSTR 的 mNAV 交易價格遠高於今年。
因此，每當 Strategy 通過其流行的市場直接發行 (ATM) 方式稀釋 MSTR 股東時，由於 2024 年 MSTR 較高的 mNAV 溢價，它能夠購買更多的每股 BTC。
今年，Strategy 較低的 mNAV 正在降低其 BTC 收益率。
隨著 mNAV 在過去 19 個月中被壓縮，Saylor 發明了一系列非稀釋性產品，如 STRK、STRF、STRD 和 STRC。這些非稀釋性、支付股息的優先股略微減輕了通過 MSTR ATM 獲得的 BTC 收益率下降。
儘管如此，MSTR ATM 仍然是公司最大的資金來源。
2025 年 Bitcoin 表現優於 MSTR
Strategy mNAV 下降的部分原因可能是今年 BTC 本身的相對優異表現。
年初至今，BTC 上漲了 31%，而 Strategy 的表現則遠不如人意，僅為 13.3%。
Strategy 甚至在其 2024 年 11 月 3.4 倍高點後的幾個月內引入了 mNAV 的新變體。經過改進，它現在展示了一個更為好看的 1.4 倍企業價值 mNAV。
這個修訂後的指標假設投資者在計算 MSTR 對 Strategy BTC 的倍數時關心公司的名義債務和未償還的名義優先股。如果他們確實關心，他們可以找到 1.4 倍而不是不那麼令人印象深刻的 1.21 倍基本 mNAV。
不過，即使是這個稀釋後的 mNAV 也處於 19 個月來的低點。雖然數字更大，但兩個指標的多月下降趨勢相似。
事實是，自年初以來，任何直接購買 BTC 的人都表現優於 MSTR 投資者。隨著時間的推移，一些投資者正逐漸對 Strategy 的稀釋性 ATM 和其他新穎產品失去樂觀情緒。
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什麼能促使 Strategy 的 mNAV 復甦？
最終，投資者需要理由將 MSTR 的出價重新提高到更高的 mNAV。
普通股東不斷被稀釋——包括在違背停止 2.5 倍 mNAV 以下稀釋的承諾之後。更糟糕的是，普通股東可能甚至沒有 Strategy BTC 的任何法律所有權。
在此過程中，公司內部人士已經出售了價值數百萬美元的 Strategy 股票。例如，Strategy 董事會成員 Carl Rickertsen 最近以 1000 萬美元的價格拋售了他所有的股份。
Saylor 也出售了價值數百萬美元的 MSTR。其他高管和董事也已經賣出多年。
Strategy 目前擁有 640,031 BTC，平均購買成本為 73,983 美元，這使公司在目前 121,700 美元的 BTC 價格下有充足的緩衝。然而，公司的財政生存是一個與其 mNAV 下降完全不同的問題。
如果 mNAV 降低到 1 倍，Strategy 將沒有問題。相比之下，MSTR 投資者已經從 52 週高點損失了 39%，並且可能還會有更多損失。
*所有數據截至 10 月 7 日 Nasdaq 收盤。
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來源：https://protos.com/strategys-mnav-falls-to-19-month-low-as-btc-outperforms/
