甲骨文暴跌 40%，AI 過度基建會拖垮巨頭嗎？

手握 5000 億美元訂單的甲骨文股價從高峰暴跌 40%，博通、CoreWave 等公司也面臨市場質疑。巨頭們用數千億美元瘋狂投入 AI 基建，但回報微小，用「老本」滋養新夢想會否拖垮巨頭，全看夢想能否及時兌現。 （前情提要：甲骨文疑延遲 OpenAI 資料中心建設，AI 概念股全跳水、比特幣急殺後站回9萬美元 ） （背景補充：OpenAI 推出 GPT-5.2！衝著取代專業人士、幻覺更低，API 費用整理 ） 手握巨額 AI 基建相關訂單，已經不足以「保護」一家公司。 甲骨文手握 5000 億美元訂單，股價從 9 月巔峰已經一路下跌 40%。博通目前積壓的 AI 產品訂單約為 730 億美元，最新財報發布後股價由漲轉跌。 人稱「英偉達親兒子」的 CoreWave 季度營收十幾億美元，卻能在一週內拿下 OpenAI 和 Meta 超過 360 億美元的訂單。過去一個月，該公司股價累計下跌 17%。 外界固然擔憂它們是否有足夠的能力（金錢）滿足客戶，但同時也擔憂客戶本身是不是真的「靠譜」。 AI 基建的洋蔥剝到最後就是那幾家：Meta、Google 母公司 Alphabet、微軟、亞馬遜、蘋果、英偉達等幾家巨頭，再加上 OpenAI、Anthropic 等明星 AI 新創公司。 明星新創還很稚嫩，搞基建幾乎全得靠外部融資，風險明顯。 巨頭們本應是定海神針一樣的存在——它們財務穩健、現金充沛，正在用數千億美元的瘋狂基建計畫填滿未來幾年。 但站在支出 C 位的 AI 帶給它們的回報仍屬微小，用「老本」滋養新夢想會不會拖垮巨頭，全看夢想的兌現夠不夠及時。 成則皆大歡喜，敗則可能滿盤皆輸。 01 手握「未來」這張牌，甲骨文短短幾個月經歷了大喜與大悲。 大喜降臨時，甲骨文股價單日飆升 40%，創辦人兼執行長拉里·埃里森短暫超過馬斯克成為世界首富。 彼時埃里森高喊：「人工智慧就是一切！」 人工智慧的確是一切，對於甲骨文來說，是它這波大喜的一切緣由——OpenAI 當時和甲骨文達成一筆為期五年、價值 3000 億美元的算力採購協議，成為引爆甲骨文股價的火柴。 然而僅僅三個月之後，甲骨文手握更多訂單，「魔力」卻消失了。 甲骨文最新發布 2026 財年第二財季（對應 2025 年 9 月到 11 月）財報，營收同比增加 14%，公司表示儲備訂單已經高達 5230 億美元。 這個數字，比前一個財季增加了 680 億美元。 財報一發，股價當日下跌 11%，創下公司 1 月以來最大單日跌幅。如果從 9 月的巔峰來看，甲骨文的股價已經一路下跌了 40%。 未來的訂單，在如今「AI 泡沫」的質疑聲中，已經從一種美好的希望轉變成了沉重的大山。 甲骨文顯得頗有些吃力——財報顯示，甲骨文的現金流為負 100 億美元，季度資本支出（CapEx）高達 120 億美元，比分析師的預測高出近 37 億美元。 而甲骨文的財務長透露，公司財年支出也上調了 150 億美元之多，達到了 500 億美元的水準。 市場最大的恐懼就是：甲骨文到底有沒有能力搞那麼多錢，來支撐這種超大規模的 AI 基建？ 有分析師預測甲骨文需要舉債 1000 億美元來完成建設。在第二財季，該公司籌集了 180 億美元債務，創下科技企業有記錄以來最大規模發債之一。 在電話會議上，甲骨文極力為自己辯護，明確反對「需要舉債 1000 億美元」的預測，稱實際上融資額將大幅少於這個數字。玄機在於甲骨文正在採取「客戶自帶晶片」的合作方式。 也就是說，不是甲骨文買晶片再租給客戶，而是客戶自己帶著晶片來，這在雲端服務行業簡直史無前例。 此外，甲骨文也強調，還有的供應商願意出租而不是出售晶片給自己，因此甲骨文可以付款、收款同步。 如果真如甲骨文所言，那麼其確實能顯著降低自身的前期投入，大大拉高回報率。 但是對市場來說，風險並沒有消失，而是轉移了：從甲骨文身上，轉移到了甲骨文的客戶身上。Meta 或 OpenAI 等客戶自己購買昂貴的 GPU，安裝在甲骨文的資料中心裡。 甲骨文幾千億美元的未來能否兌現，固然取決於其能不能「交貨」，但也取決於客戶能不能「交錢」。甲骨文近 5000 億美元未交付訂單中，約三分之二來自尚未盈利的 OpenAI，已知的還有 200 億美元來自和 Meta 的新協議。 相似地手握巨量訂單卻拿到市場負反饋的還有博通。 博通也發布了新財報，截至 11 月 2 日的 2025 財年第四季度實現核心業績營收和利潤雙超預期，AI 半導體相關營收同比增長 74%。 電話會議上，博通執行長陳福陽表示公司目前積壓的 AI 產品訂單約為 730 億美元，將在未來六個季度內交付完成。而且他強調這是「最低值」，隨著新訂單不斷湧入，積壓規模預計將進一步擴大。 然而，博通拒絕對 2026 全年 AI 收入提供明確指引，稱客戶部署節奏存在不確定性，可能出現季度間波動。 財報發布後，博通股價一度上漲約 3%，但隨後轉跌，盤後跌幅超 4%。 和甲骨文的大喜大悲相比，博通只能算是遇到了一點小顛簸，但背後的市場情緒是相似的——對那個大興 AI 基建的「未來」，人們不再樂觀。 博通的客戶同樣相對集中，其 AI 相關訂單主要來自於 OpenAI、Anthropic、Google 母公司 Alphabet 以及 Meta 等。 02 AI 基建這顆洋蔥，剝到最後總會看到那幾個熟悉的公司——美股七姐妹和 OpenAI、Anthropic。 同樣在今年備受關注的 AI 雲端基礎設施新創公司 CoreWave，CoreWeave 於今年 3 月上市，是自 2021 年以來規模最大的科技新創公司 IPO，其股價隨後翻了一番多，甚至超過了「七大科技巨頭」。 它的客戶集中度也極高，基本上靠微軟、OpenAI、英偉達和 Meta 的訂單活著。 就在本週一（12 月 9 日），CoreWave 再發 20 億美元可轉換債券，而其此前截至 9 月底的債務總額已經高達 140 億美元。市場擔憂加劇，過去一個月其股價已經下跌 17%。 還是那...