加密「胖協議」:10 個核心獲利領域的關鍵參與者

作者:Stacy Muur

編譯:Felix, PANews

最初的「胖協議」理論認為,加密貨幣的價值會不成比例地流向底層區塊鏈而非應用程式。這一觀點已不再有效。

到2026年,價值將流向「控制點」:理解使用者意圖的介面、內部化流動性的交易場所、持有資產負債表的發行方,以及能夠將低效資產代幣化的實體。無論最終哪條鏈勝出、哪個應用程式流行,或哪種敘事佔主導地位,這些實體都能夠收取費用。

基於收入、使用者數量、ARPU(每位使用者年均收入)、市場主導地位和資本效率等指標,這份排名清楚地顯示了價值在哪些層面真正「變胖」、為何變胖,以及下一波邊際價值將流向何處。

1. 「胖」錢包

領導者:Phantom

年化收入:約1.05億美元(2025年第三季度約3,500萬美元)

使用者數量:約1,500萬月活躍使用者

ARPU:每位使用者每年約7美元

市場地位:約佔Solana錢包市場份額的39%。

表現與匹配:

憑藉其在意圖層的主導地位,Phantom已成為Solana平台上的領先消費者錢包。定位於Swap、NFT、Perp和支付的上游,Phantom使使用者能夠在價值到達DEX或協議之前將其行為變現。

Phantom Perps的推出在數週內交易量超過了10億美元。這證實了錢包正從被動介面演變為活躍的金融場所。Phantom於2025年1月完成的1.5億美元C輪融資,對該公司的估值達到30億美元,反映了市場對這一轉變的接受度。

主要競爭對手:

• MetaMask:透過整合永續合約和Swap擴展變現管道,並推出3,000萬美元的LINEA激勵計劃以深化生態系統參與。
• Trust Wallet:下載量超過2億次,已攔截1.62億美元的詐騙,展示了強大的分散式支付能力,但其ARPU相對較弱。

2. 「胖」區塊鏈

領導者:Ethereum

協議年化收入:約3億美元

使用者:約860萬月活躍使用者(MAU)

ARPU:每位使用者每年約30-35美元

表現與匹配:

Ethereum仍然是加密領域的核心結算層。其價值不是來自高吞吐量的消費者執行,而是來自其作為高價值交易、MEV提取、穩定幣以及跨Rollup和機構金融結算的最終仲裁者角色。

Ethereum的費用基礎由MEV、Blob費用和結算需求支撐,而非單純的交易數量。這使其成長速度慢於執行鏈,但隨著資本變得更加集中,它更具防禦性。

主要競爭對手:

• Solana:領先的「胖」執行鏈,月度收入峰值約2.4億美元,由memecoin、永續交易和消費者應用程式推動。效能升級(Firedancer、Alpenglow)進一步鞏固其成長動能。
• Base:活躍度成長最快的L2,交易量呈三位數成長;Uniswap累計交易量超過2,000億美元——定位為Ethereum的消費者執行分支。

3. 「胖」Perp DEX

領導者:Hyperliquid

年化收入:約9.5億至10億美元

未平倉合約:約65億美元

永續交易量(30天):約2,250億美元

表現與匹配:

永續合約是加密領域最賺錢的交易方式,而Hyperliquid壟斷了這個市場。Hyperliquid透過在單一專用鏈上整合流動性、執行和訂單流實現費用收取,避免了MEV洩漏和路由碎片化。

僅在2025年7月,Hyperliquid就佔所有區塊鏈協議收入的約35%,並在代幣回購方面領先所有加密專案。

主要競爭對手:

• Lighter:早期發展迅速,累計交易量超過1兆美元,月度交易量約3,000億美元,但利潤率較低。
• Drift:累計交易量約2兆美元,TVL約32億美元,收入約4,900萬美元——成長強勁,但市場主導地位較弱。

4. 「胖」借貸

領導者:Aave

年化收入:約1.15億美元

使用者:約12萬月活躍使用者

TVL:約3,200億至3,500億美元

資本利用率:約40%

表現與匹配:

Aave是DeFi領域的領先借貸平台。雖然借貸利潤率通常低於交易平台,但Aave透過其規模、韌性和穩定的機構資金來彌補這一點。

該協議預計到2025年,累計存款將超過3兆美元,活躍借貸將達到約290億美元。借貸業務成長將緩慢但穩健。

主要競爭對手:

• Fluid:領先的流動性層,跨鏈鎖定總價值約50億至60億美元。在借貸領域排名第三,月活躍使用者排名第二,並支援高效的DEX交易(交易量1,500億美元,費用超過2,300萬美元)。
• Morpho Blue:存款超過100億美元,是Base鏈上存款規模最大的協議,顯示出向模組化、市場驅動型借貸模式的轉變。

5. 「胖」RWA協議

領導者:BlackRock BUIDL

管理資產:約23億美元

收益率:約4%(代幣化美國國債)

持有者:少於100個(機構投資者)

表現與匹配:

RWA的成長依賴於規模和信任,而非使用者數量。BUIDL已擴展至七條區塊鏈,並被CEX接受作為抵押品,標誌著TradeFi與鏈上金融之間結構性橋樑的建立。

主要競爭對手:

• Ondo Finance:TVL超過10億美元,獲得MiCA批准,鞏固了其作為領先加密原生RWA分銷商的地位。

6. 「胖」LRT/重新質押層

領導者:EigenLayer

重新質押資產:約124億美元

年化佣金收入:約7,000萬美元

使用者數量:約30萬至40萬

表現與匹配:

EigenLayer是一個基礎性重新質押層,透過將Ethereum的安全性出租給AVS來產生收入。EigenCloud(EigenAI、EigenCompute)的推出將這一功能擴展到可驗證的鏈下運算。

主要競爭對手:

• Ether.fi:年化收入約1億美元,積極回購ETHFI,並透過Cash實現了強大的面向消費者的變現模式。

7. 「胖」聚合器/路由層

領導者:Jupiter

年化收入:約1,200萬美元

DEX聚合器交易量(30天):約460億美元

市場份額:約佔Solana聚合器交易量的90%。

表現與匹配:

聚合器從決策權中獲利。Jupiter透過控制路由、定價和執行品質,以及在流動性提供者之前攔截價差來捕獲價值。

主要競爭對手:

• COWSwap:累計交易量約1,100億美元,提供MEV保護,特別適合機構交易者。

8. 「胖」穩定幣發行方

領導者:Tether(USDT)

流通供應量:約1,850億美元

年化收入:超過100億美元

國債持有量:約1,350億美元

表現與匹配:

Tether是加密領域最賺錢的實體。穩定幣發行方透過政府債券的收益從其流動性池中產生利潤,使其相較於大多數協議具有結構性優勢。

主要競爭對手:

• USDC(Circle):供應量約780億美元,快速成長但利潤率較低。
• Ethena USDe:供應量約120億美元,代表由合成收益驅動的挑戰者模式。

9. 「胖」預測市場

領導者:Polymarket

年化收入:(未披露)

月度交易量:約15億至20億美元(重大事件期間達到峰值)

使用者數量:約20萬至30萬月活躍交易者

表現與匹配:

預測市場從關注度和不確定性中獲利。其關鍵結構優勢在於資訊引力。流動性集中在被認為機率最準確的地方。一旦建立這種可信度循環,挑戰者就很難建立有意義的交易深度。

Polymarket的受歡迎程度並非來自持續活躍的使用者,而是來自其作為全球熱門話題來源的地位——這是一種高度有利可圖的關注形式。

預測市場代表了一個新的「胖」層:

• 不依賴TVL
• 不涉及市場方向波動
• 事件期間具有高成本靈活性
• 具有強大的敘事力(可能成為頭條新聞)。

這使它們成為少數幾個在應對宏觀經濟和政治波動時表現出正凸性的加密應用程式之一。

主要競爭對手:

• Kalshi:受美國商品期貨交易委員會(CFTC)監管,Kalshi支援基於美國法幣的事件交易(如體育/政治),其交易量有時甚至超過Polymarket,吸引了TradeFi的關注,但目前在加密原生流動性方面落後。

10. 「胖」MEV

領導者:Flashbots

年化MEV提取:約2.3億美元

累計管理MEV:超過15億美元

表現與匹配:

MEV是區塊鏈領域的隱性稅收。Flashbots已將MEV的提取和再分配制度化,使其成為Ethereum和Rollup的關鍵基礎設施。

主要競爭對手:

• Jito:透過MEV小費和BAM,在2025年第一季度捕獲了約66%的Solana費用。
• Arbitrum:自推出以來已收取約1,000萬美元的費用,顯示MEV資本化正在向上游轉移。

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