SEC 允許穩定幣以 2% 折價交易的新規則背後傳遞了什麼信號?

原作者:Tonya M. Evans

編譯:Odaily星球日報 Golem

2月19日,美國證券交易委員會(SEC)交易與市場部發布了一份新的常見問題解答,闡明經紀商應如何根據淨資本規則處理支付型穩定幣。隨後,SEC 加密貨幣工作小組主席 Hester Peirce 發表了一份題為「2% 的折扣就足夠了」的聲明。

Peirce 表示,如果經紀商在計算淨資本時,對其持有的合格穩定幣頭寸使用「2% 折扣」而非懲罰性的 100% 折扣,SEC 工作人員不會提出異議。

雖然這聽起來可能有些晦澀,但這項會計調整可能是自 2025 年初美國 SEC 開始軟化對加密貨幣立場以來,真正將數位資產整合進主流金融系統的最具影響力的舉措之一。

最低淨資本與折扣

要理解這背後的原因,我們需要首先理解「折扣」在經紀業務領域的含義。

根據《證券交易法》規則 15c3-1,經紀商必須維持最低淨資本,或更準確地說,維持流動性緩衝,以便在公司遇到困難時保護客戶。在計算這個緩衝時,公司必須對其資產負債表上的不同資產應用「資產減值」,降低其記錄價值以反映風險。因此,風險較高或更具波動性的資產將受到更大的折扣,而現金則不會。

此前,一些經紀商單方面對穩定幣應用 100% 的折扣,這意味著這些頭寸完全從其資本計算中排除。這導致持有穩定幣的成本過高,使受監管的中介機構在財務上難以為繼。

目前的 2% 折扣完全改變了這種計算方法,將支付型穩定幣與持有類似基礎資產(如美國國債、現金和短期政府債券)的貨幣市場基金置於同等地位。

正如 Peirce 所指出的,GENIUS 法案下發行穩定幣的準備金要求實際上比註冊貨幣市場基金(包括政府貨幣市場基金)的「合格證券」要求更為嚴格。在她看來,考慮到這些工具的實際基礎資產,100% 的折扣過於苛刻。

這一點至關重要,因為穩定幣是鏈上交易的「支柱」。它們是價值在區塊鏈上流動的方式,也是推動交易、結算和支付的審慎引擎。

如果經紀商無法在不清空其資本頭寸的情況下持有這些代幣,他們就無法有效參與代幣化證券市場,促進實物交易所交易產品(ETP)的創建,或提供機構日益需要的整合加密貨幣和證券服務。

「2% 折扣」公告恰逢其時

宣布「2% 折扣」的時機至關重要。

川普總統於 2025 年 7 月 18 日簽署的 GENIUS 法案,為支付型穩定幣創建了首個全面的聯邦框架。該法案為穩定幣發行方建立了準備金要求、許可程序和監管機制,將其置於一個將支付型穩定幣與其他數位資產區分開來的監管框架之下。

聯邦存款保險公司(FDIC)目前正在實施一項流程,允許合格的存款機構透過其子公司發行支付型穩定幣。貨幣監理署(OCC)也在制定自己的框架。簡而言之,聯邦監管機構正在爭分奪秒地在 2026 年 7 月截止日期前敲定關鍵實施規則。

Peirce 的聲明及其附帶的常見問題解答有效地彌合了 GENIUS 法案立法框架與 SEC 自身規則手冊之間的差距。

常見問題解答中對「支付型穩定幣」的定義具有明確的前瞻性:在 GENIUS 法案生效日期之前,它依賴於現有的州級監管標準,例如州級匯款許可證、符合法案規定的準備金要求,以及來自註冊會計師事務所的月度證明報告。在 GENIUS 法案生效後,這一定義將成為法案本身的標準。

這種雙軌方法意味著經紀商可以開始將穩定幣視為合法的交易工具,而無需等待 GENIUS 法案的全面實施。

Peirce 還表示,工作人員的指導只是開始。她邀請市場參與者就如何正式修訂規則 15c3-1 以納入支付型穩定幣發表意見,並就其他可能需要更新的 SEC 規則徵求意見。這次公開諮詢表明,委員會考慮的不僅僅是解決一次性的常見問題解答;而是更系統地將穩定幣整合到其監管框架中。

影響監管精準度的政策

自 2025 年 1 月時任代理主席 Mark Uyeda 領導下成立加密貨幣工作小組以來,美國 SEC 一直在系統性地逐步淘汰前主席 Gary Gensler 採用的以執法為主導的監管方法。

例如,美國 SEC 發布了關於經紀商持有加密資產的指導,闡明加密資產證券不需要以紙質形式滿足控制要求,允許經紀商協助創建和贖回實物 ETP,並解釋替代交易系統如何支持加密貨幣交易對。

此外,包含今天關於穩定幣指導的常見問題解答頁面已演變為一個全面的資源,涵蓋從過戶代理義務到證券投資者保護公司(SIPC)對非證券加密資產的保護(或缺乏保護)等方方面面。這些舉措對傳統金融服務業的實際和直接影響是巨大的:

• 正在評估是否進入數位資產領域的銀行和經紀公司現在可以更清楚地了解其穩定幣持倉將如何接受資本處理。
• 以前對維持大量頭寸的營運成本(最終導致資產負債表上淨值為零)猶豫不決的公司現在可以重新考慮。
• 正在探索代幣化證券結算的託管機構、清算所和替代交易系統(ATS)營運商,現在知道結算資產(穩定幣)不會被視為監管負擔。

對普通投資者而言,影響同樣重大,特別是那些歷來被傳統金融服務忽視的投資者。國際貨幣基金組織(IMF)指出,穩定幣已在跨境支付、新興市場儲蓄工具和更廣泛的金融參與等領域證明了其實用性。

當受監管的中介機構能夠在不承受高額資本處罰的情況下持有和交易穩定幣時,更多這些服務可以透過值得信賴的受監管管道提供,而不是透過對消費者構成更高風險的不受監管的離岸平台。

聯邦政府與各州之間的摩擦持續

當然,這並非孤立事件;聯邦政府與州政府之間也存在摩擦。GENIUS 法案的實施時間表非常緊迫。州監管機構必須在 2026 年 7 月前完成其監管框架的認證。

紐約州總檢察長 Letitia James 等人提出的消費者欺詐保護問題仍未解決。聯邦和州法規之間的互動不可避免會產生摩擦。此外,旨在闡明哪些數位資產是證券、哪些是商品的更廣泛市場結構立法仍在參議院待決。

因此,2% 的折扣,無論看起來多麼微不足道或晦澀,都代表著更深層的意義:聯邦證券監管機構正在積極調整現有規則,將穩定幣納入其作為功能性金融工具的類別,而不是簡單地將其邊緣化。

這些調整能否跟上市場的步伐,以及 GENIUS 法案的實施能否兌現其承諾,仍有待觀察。然而,在從監管對抗走向監管整合的過程中,正是這種技術性且往往不為人所見的工作決定了政策能否轉化為實踐。