Ethereum devrait être évalué comme Amazon, selon Qureshi de Dragonfly
Le partenaire dirigeant de Dragonfly, Haseeb Qureshi, a affiné sa défense de la valorisation d'Ethereum, soutenant que les critiques utilisent un cadre financier inapproprié et qu'ETH devrait être analysé davantage comme un Amazon en phase initiale plutôt qu'une action "de valeur" mature. S'exprimant lors du Milk Road Show le 9 décembre 2025, Qureshi est revenu sur son affrontement désormais viral concernant la valorisation avec l'investisseur Santiago "Santi" Santos, animé par ThreadGuy, qui a relancé le débat sur la façon d'évaluer les blockchains de couche 1. Au cœur de la thèse de Qureshi se trouve une affirmation simple mais controversée : les revenus des frais sur Ethereum sont effectivement une marge pure et devraient être traités comme un profit, et non comme un "revenu" au sens traditionnel de l'entreprise. "Les blockchains n'ont pas de revenus. Elles ont des profits," a-t-il déclaré. "Quand les chaînes facturent des frais, c'est du profit. Il n'y a pas de dépenses pour une chaîne. Les chaînes ne paient pas de dépenses, n'est-ce pas ? Il n'y a pas de coût d'hébergement AWS pour Ethereum."
Qureshi réfute les affirmations selon lesquelles Ethereum est surévalué
Santos avait soutenu qu'Ethereum se négocie à "plus de 300" fois les ventes, qualifiant ces niveaux de ratio prix/ventes (P/S) d'"embarrassants" par rapport aux entreprises traditionnelles et suggérant que les valorisations sont "bien au-delà de leurs capacités". Qureshi n'a pas contesté l'ampleur des multiples mais a rejeté le P/S comme étant la bonne perspective.
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"Il insistait dans le débat sur le fait que la bonne façon de voir ces choses est le prix des ventes. Donc si vous regardez le prix des ventes pour Ethereum, c'est quelque chose comme 380. Si vous regardez Amazon, je pense qu'Amazon a culminé à un prix des ventes de 42. Et c'était pendant la bulle," a déclaré Qureshi. Il a répliqué que pour une blockchain, ce que les investisseurs en actions appelleraient "ventes" est plus proche du PIB ou du GMV de l'économie on-chain, qui n'est pas directement mesuré au niveau du protocole. La seule ligne claire et observable est le revenu des frais, qu'il traite comme un revenu net.
"Les ventes, dans un certain sens, sont comme le PIB de la blockchain que nous ne mesurons pas," a-t-il argumenté. "La bonne chose à comprendre pour une chaîne est le profit... La bonne chose à comprendre est quel est le profit d'Ethereum par rapport au profit d'Amazon."
Cela ouvre la porte à l'analogie avec Amazon. Qureshi a souligné qu'Amazon a retardé la rentabilité pendant près de deux décennies pour privilégier la croissance, mais les marchés publics lui ont tout de même attribué des multiples de bénéfices extrêmement élevés.
"Amazon n'a littéralement fait aucun profit, aucun profit jusqu'à environ 20 ans d'existence en tant qu'entreprise," a-t-il déclaré. "Je pense qu'en 2013... Amazon avait un ratio P/E... de plus de 600 alors qu'aujourd'hui le ratio P/E d'Ethereum est bien sûr d'environ 380."
Comme le P/S et le P/E d'Ethereum convergent sous son hypothèse "frais = profit", l'argument de Qureshi est que les investisseurs devraient comparer le multiple de 300-380x d'ETH à l'historique du P/E d'Amazon, et non à son P/S beaucoup plus bas, s'ils veulent utiliser un seul ratio principal.
Le contexte plus large, a-t-il souligné, est qu'Ethereum et d'autres L1 sont encore dans une phase de construction exponentielle, plus proche des infrastructures d'internet ou de commerce électronique à leurs débuts que des entreprises versant des dividendes en fin de cycle.
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"Cette technologie n'a cessé de prendre de l'ampleur avec le temps. Elle engloutit le monde entier de la finance depuis son point de départ," a-t-il déclaré, faisant référence à son essai "In Defense of Exponentials". "Aucune de [ces technologies] n'a commencé à générer un tas de profits immédiatement dans les cinq ou même 10 premières années."
Malgré une action des prix irrégulière et une sous-performance des altcoins par rapport aux actions liées à l'IA et à l'or, Qureshi a déclaré que sa conviction dans la thèse à long terme d'Ethereum s'est renforcée, et non affaiblie, à travers le débat public.
"Si quelque chose a changé, c'est que je suis devenu plus confiant dans mon point de vue," a-t-il déclaré, ajoutant que rien de matériel n'avait changé ces derniers mois pour justifier une refonte majeure du portefeuille. "Qu'est-ce qui a exactement changé au cours des 2 derniers mois entre, vous savez, ETH allant à environ 4 800 $ et ETH étant à 3 000 $ ? La réponse est pratiquement rien."
J'ai partagé quelques réflexions post-débat sur mon débat L1 avec @santiagoroel, ma réfutation contre les pessimistes du "la crypto n'est qu'un grand casino", et où je pense que nous en sommes dans le cycle macro de la crypto 👇 https://t.co/9uMJFuLVrX — Haseeb ＞|＜ (@hosseeb) 9 décembre 2025
Pour Qureshi, un véritable repositionnement nécessiterait une invalidation claire des hypothèses fondamentales - comme une rupture quantique de la cryptographie ou un effondrement structurel de la demande de stablecoins on-chain. Les fluctuations à court terme, selon lui, ne sont que le pendule du sentiment qui se déplace autour d'une ancre fondamentale encore fixe.
Son message aux sceptiques est que si les marchés ont toléré Amazon à 600 fois les bénéfices pendant qu'il se développait en une plateforme dominante, rejeter Ethereum à environ 300-380x sur un argument de "P/S trop élevé" seul est analytiquement incohérent.
Au moment de la publication, ETH se négociait à 3 325 $.
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