यह खबर कि MSCI — दुनिया के "बिग थ्री" इंडेक्स प्रदाताओं में से एक — अपने इंडेक्स से डिजिटल एसेट ट्रेजरीज (DAT) को संभावित रूप से बाहर करने पर विचार कर रहा है, ने क्रिप्टो समुदाय को पूरी तरह से हैरान कर दिया है। JP मॉर्गन द्वारा अपने स्ट्रैटेजी पर रिसर्च नोट में इसका उल्लेख करने से आग में घी का काम किया, जिससे "ऑपरेशन चोकपॉइंट" शब्द क्रिप्टो ट्विटर शब्दावली में वापस आ गया। हालांकि, DAT के मामले में MSCI का एक वैध बिंदु हो सकता है।

MSCI दुनिया के सबसे बड़े इंडेक्स प्रदाताओं में से एक है, जिसके बेंचमार्क का अनुसरण करने वाले ETF और संस्थागत संपत्तियों में $18 ट्रिलियन से अधिक है। इस प्रकार, निवेशक संरक्षण उनकी भूमिका का एक महत्वपूर्ण हिस्सा है — और वास्तव में, वे अपने इंडेक्स पद्धति दस्तावेजों में स्पष्ट रूप से और बार-बार ऐसा कहते हैं। यदि वे अपने इंडेक्स में शामिल करने के लिए किसी संपत्ति को मंजूरी देते हैं, तो इसका वास्तविक प्रभाव होता है। और, दुर्भाग्य से, यह संदिग्ध है कि क्या DAT वास्तव में इन बेंचमार्क को पूरा करते हैं।

DAT का उदय और पतन

हाल ही तक, स्ट्रैटेजी (पूर्व में माइक्रोस्ट्रैटेजी) ही एकमात्र बिटकॉइन ट्रेजरी गेम था। मूल रूप से एक सॉफ्टवेयर व्यवसाय, स्ट्रैटेजी (टिकर MSTR के तहत) माइकल सेलर के नेतृत्व में अपनी मुख्य गतिविधि से धीरे-धीरे और दूर होता गया और अनिवार्य रूप से पारंपरिक स्टॉक मार्केट में सूचीबद्ध एक लीवरेज्ड BTC प्ले बन गया।

और इसके परिणामस्वरूप इसने वास्तव में अच्छा प्रदर्शन किया। अगस्त 2020 में अपनी पहली बिटकॉइन खरीद से जून 2025 के शिखर तक, MSTR का शेयर मूल्य 3,000% से अधिक बढ़ गया। वास्तव में, यह इतना सफल था कि कई अन्य कंपनियों ने फैसला किया कि वे भी इस पाई का एक टुकड़ा चाहते हैं। और इसलिए, इस वर्ष, DAT का ट्रेंड विस्फोट हुआ — उनकी संख्या 2020 में केवल 4 से बढ़कर अक्टूबर 2025 तक 142 हो गई, इनमें से आधे से अधिक केवल इसी वर्ष अस्तित्व में आए। अब हमारे पास ऐसी कॉर्पोरेट संस्थाएं भी हैं जो DOGE, ZEC, या WLFI जैसे टोकन में निवेश कर रही हैं, जिनकी अस्थिरता BTC से कहीं अधिक है।

लेकिन यह एकमात्र समस्या नहीं है। इन नई कॉर्पोरेट संस्थाओं में से कई ने स्ट्रैटेजी की तुलना में बहुत अधिक प्रतिकूल शर्तों पर क्रिप्टो खरीदने के लिए धन जुटाया है, जिसका असुरक्षित परिवर्तनीय ऋण इसे पुनर्भुगतान के मामले में बहुत अधिक लचीलापन देता है। इस बीच, कुछ अन्य ने सुरक्षित ऋण जारी किया है — जिसका अर्थ है कि उन्हें अधिक कठोर संपार्श्विक मांगों का सामना करना पड़ता है और उनके पास बहुत कम गुंजाइश है — और इसके ऊपर, उन्होंने बहुत अधिक औसत कीमतों पर क्रिप्टो खरीदा है।

अधिकतम दर्द

परिणामस्वरूप, DAT अब हाल के हफ्तों में क्रूर क्रिप्टो बिकवाली से पीड़ित हैं। क्रैश ने जुलाई के $176 बिलियन के शिखर से मध्य नवंबर में लगभग $99 बिलियन तक DAT के संयुक्त बाजार पूंजीकरण को लगभग आधा कर दिया, जबकि कई अब अपने शुद्ध संपत्ति मूल्यों (NAV) से नीचे कारोबार कर रहे हैं। बाजार के इस बिंदु पर इन स्टॉक को खरीदने वाले निवेशकों के लिए, यह संभावित रूप से एक छूट का प्रतिनिधित्व कर सकता है — अगर वे भविष्य का मूल्य देखते हैं, जो एक बड़ा अगर है। इस बीच, शुरुआती निवेशक दर्द महसूस कर रहे हैं, क्योंकि क्रिप्टो ट्रेजरीज के स्टॉक मूल्य गिर रहे हैं।

यहां तक कि स्ट्रैटेजी के शेयर वर्ष-दर-वर्ष 40% नीचे हैं, और टॉम ली का बिटमाइन अपने सर्वकालिक उच्च स्तर से लगभग 80% नीचे कारोबार कर रहा है (हालांकि शेयर YTD में लगभग 300% ऊपर हैं)। हालांकि, सेलर और ली ने अपने वाहनों को इतना अच्छा संरचित किया है कि उन्हें गिरावट खरीदने की सुविधा है — जो दोनों ही कर रहे हैं। अन्य लोगों का इतना अच्छा हाल नहीं हुआ है।

अपने शेयरों में क्रूर बिकवाली के बाद, कई DAT को पहले से ही अपनी क्रिप्टो होल्डिंग्स बेचने के लिए मजबूर किया गया है — लगभग निश्चित रूप से घाटे पर — शेयर बायबैक को वित्त देने के लिए। कुछ हफ्ते पहले, ETH ट्रेजरी फर्म ETHZilla ने $40 मिलियन के टोकन बेचे, जबकि FG नेक्सस को अपने सार्वजनिक रूप से कारोबार योग्य शेयरों के लगभग 8% को पुनः खरीदने के लिए 10,922 से अधिक ETH बेचने के लिए मजबूर किया गया था। इसी तरह, नवंबर की शुरुआत में, BTC ट्रेजरी सेक्वांस ने अपने परिवर्तनीय ऋण के आधे हिस्से को मोचन करने के लिए 970 बिटकॉइन बेचे। सार्वजनिक रूप से कारोबार करने वाली कंपनियों के लिए इस प्रकार के जबरन परिसमापन अत्यधिक असामान्य हैं, विशेष रूप से लॉन्च के इतने जल्द बाद, और स्पष्ट रूप से संरचनात्मक मुद्दों की ओर इशारा करते हैं।

ऐसा वास्तव में लगता है जैसे हम डोमिनोज को गिरना शुरू होते देख रहे हैं, और हम अभी तक क्रिप्टो विंटर के करीब भी नहीं हैं। फिलहाल, यह एक अपेक्षाकृत मानक बुल मार्केट करेक्शन से अधिक कुछ नहीं है। इसलिए यह विशेष रूप से चिंताजनक है कि ये कंपनियां अभी इतनी बुरी तरह से पीड़ित हैं — क्या होगा अगर हम 2022 की गिरावट जैसा कुछ देखते हैं?

एक ऐसे व्यक्ति के रूप में जो दैनिक आधार पर क्रिप्टो बाजार को करीब से देखता है, मैं कुछ समय से DAT के प्रणालीगत जोखिम के बारे में चिंतित रहा हूं। तो MSCI को अपने इंडेक्स में इन संपत्तियों को शामिल करने के बारे में चिंतित क्यों नहीं होना चाहिए? इसकी मंजूरी यह संकेत देगी कि DAT निवेश योग्य, अच्छी तरह से शासित और पर्याप्त रूप से पारदर्शी हैं। इसके विपरीत, उन्हें बाहर करने से जोखिम का अस्वीकार्य स्तर, संरचनात्मक मुद्दे, या तरलता या शासन के बारे में चिंताएं सुझाई जाती हैं। यह देखना आसान है कि कैसे कई DAT बाद वाली श्रेणी में आते हैं।

ट्रैडफाई गेम

बेशक, सभी DAT समान नहीं बनाए गए हैं। जबकि आज बाजार में क्रिप्टो कंपनियों का एक बड़ा हिस्सा संभवतः वास्तविक गिरावट से बच नहीं पाएगा, बिटमाइन और स्ट्रैटेजी जैसे लोग लगभग निश्चित रूप से ठीक रहेंगे। इसलिए एक तर्क है कि इन कंपनियों के मामले में MSCI बच्चे को नहलाने के पानी के साथ फेंक रहा है।

कुल मिलाकर, हालांकि, MSCI DAT पर सावधान रहने में गलत नहीं है। उनमें से कई जोखिम भरे वाहन हैं जो त्वरित लाभ की आशा में हाइप ट्रेन पर कूद गए हैं। उन्हें प्रमुख निवेश इंडेक्स से बाहर करना क्रिप्टो पर समग्र रूप से किसी प्रकार के समन्वित हमले का संकेत नहीं है — यह सिर्फ ट्रैडफाई है जो सावधान है और निवेशकों की रक्षा करना चाहता है।

और जैसे-जैसे क्रिप्टो पारंपरिक वित्तीय पारिस्थितिकी तंत्र के साथ एकीकृत होता जा रहा है, यह हम सभी के लिए इसका एक हिस्सा है जिसे हमें स्वीकार करना होगा। ये वे बढ़ते दर्द हैं जो एक बड़े बदलाव के साथ आते हैं। लेकिन अंत में, ये कठोर मानक छद्म वरदान हो सकते हैं। समय के साथ, वे वैध डिजिटल एसेट ट्रेजरीज के लिए मामले को मजबूत कर सकते हैं - जबकि जोखिम भरे, बुरी तरह से संरचित फर्मों को बाहर निकाल सकते हैं, इससे पहले कि वे प्रणालीगत जोखिम बन सकें।