上午 10 點的暴跌：Jane Street、Terra 與比特幣打壓機器

Terraform 訴訟案：「Bryce 的秘密」與 10 分鐘的領先優勢

本週,Terraform Labs 的清算管理人 Todd Snyder 在曼哈頓聯邦法院提起訴訟,指控 Jane Street 從事內線交易,「加速」了 Terraform 的崩潰。該訴狀的核心人物是從實習生轉為正式員工的 Bryce Pratt,他在 2021 年 9 月全職加入 Jane Street 之前曾在 Terraform 工作,以及一個在文件中被描述為「Bryce 的秘密」的私人聊天群組。Snyder 指控該頻道使 Jane Street 能夠獲取有關 Terraform 流動性操作的重大非公開資訊——正是當穩定幣的錨定依賴於信心和流動性時至關重要的那類資訊。

關鍵的事實指控涉及 2022 年 5 月 7 日。Terraform 從 Curve 的 3pool(一個關鍵的流動性場所)撤出了 1.5 億美元的 TerraUSD(UST)。根據對該訴訟的報導,片刻之後——大約 10 分鐘內——一個據稱與 Jane Street 有關的錢包在該動作公開之前,從同一個池中撤出或兌換了約 8,500 萬美元的 UST。訴訟聲稱 Jane Street 利用這一時間優勢「在恰好的時機解除風險,就在 Terraform 生態系統崩潰前的幾個小時」,並且如果沒有所指控的內部資訊,這些交易「將是不可能的」。

Jane Street 否認有不當行為。一位發言人稱該訴訟是「絕望的」和「毫無根據的」,將其定性為試圖榨取資金以彌補由 Terraform 自身行為造成的損失。無論結果如何,這份訴狀之所以重要,是因為它將 Jane Street——通常是市場中看不見的管道——直接置於加密貨幣史上最具破壞性的失敗之一的故事情節中,這場崩潰抹去了約 400 億美元的價值,並幫助引發了更廣泛的 2022 年加密寒冬。

Zerohedge 指控,Jane Street 是 2022 年加密寒冬的幕後黑手,透過首先使代幣脫錨並摧毀生態系統來摧毀 Terraform

從 Terra 到比特幣：事實終結與懷疑開始之處

該訴訟並未指控 Jane Street 操縱比特幣。但它改變了市場參與者解讀他們認為在比特幣盤面上看到的內容的方式。從 2024 年末開始並在 2025 年部分時段重複出現,交易者關注到集中在美國現金市場開盤前後的突然拋售——在網路上通常被描述為「上午 10 點下跌」。這裡的確鑿證據比 Terraform 案例要弱:大部分是基於圖表的模式識別、社交媒體聲稱和事後解釋。即便如此,在一個加密貨幣全天候交易但全球風險仍圍繞美國時段定價的世界中,圍繞美國開盤的時段效應是合理的,而且 ETF 對沖和衍生品定位可以將資金流集中到特定時段。

這條 12 月的推文顯示,自 11 月初以來,幾乎每個交易日,比特幣在美國現金開盤(東部時間上午 10 點)後幾分鐘內持續下跌約 2-3%,來源:X

跳躍——故事變成猜測的地方——是聲稱單一公司正在系統性地策劃這些走勢以收穫清算並在更低位重新進場。該指控未在法庭上得到證實,沒有公開的交易層級歸因支持,也未經監管機構確認。但它有一個容易推銷的邏輯:如果你能在可預測的時刻將價格推入薄弱的流動性中,你就可以觸發槓桿清算,放大走勢,然後從波動性和反彈中獲利。

ETF「管道」:Jane Street 如何成為預設嫌疑人

Jane Street 總是在這些理論中被點名的原因是結構性的,而非情緒性的。在現貨比特幣 ETF 中,關鍵參與者不是 X 上喧鬧的散戶帳戶——而是最接近創建/贖回機制和其上對沖堆疊的授權參與者和做市商。Jane Street 被廣泛引用為 ETF 市場的主要流動性提供者,它在 2025 年第四季度的 13F 申報中披露了在 BlackRock 的 iShares Bitcoin Trust(IBIT)中持有非常大的股份:約 2,030 萬股,價值約 7.9 億美元,在該季度增加了約 710 萬股(按報導中流傳的價值約 2.76 億美元)。

對公眾而言,這解讀為「Jane Street 看漲」。對市場結構人士而言,這解讀為「Jane Street 正在持有庫存」。而庫存不是方向性押注——尤其是因為 13F 是某些多頭部位的快照,並不揭示完整的對沖帳簿。這就是為什麼前對沖基金經理 Michael Green 稱看漲解讀為「痛苦的」,認為 IBIT 部位可能「幾乎完全被」未披露的選擇權和期貨部位「抵消」——「這就是做市的運作方式」。另一位市場參與者,前自營交易員 Ryan Scott,甚至更直接:他說,任何將其發布為看漲的人都忽略了「不需要報告的抵消衍生品定位」。而 Nik Bhatia 將其歸結為激勵措施:公司持有 ETF 股份是為了可以賣出選擇權、套利和執行量化策略——而不是像散戶極端主義者那樣「囤積聰」。

這是「看不見的帳簿」論點的核心:Jane Street 在披露中可能看起來大量做多,但在選擇權、期貨和交換之後可能是淨平倉甚至淨做空。這並不能證明壓制。但它確實解釋了為什麼一家公司可能同時持有大量 ETF 部位,並仍然從下行波動或回撤中受益,這取決於對沖結構。

先例:監管機構已經在其他地方指控 Jane Street 操縱

懷疑在先例中茁壯成長,而 Jane Street 有一個先例。2025 年 7 月,印度證券監管機構 SEBI 發布臨時命令,指控與 Jane Street 有關的實體利用跨現金和衍生品市場的協調活動操縱 Bank Nifty 指數,並實施限制和其他措施。路透社報導 SEBI 的理論為經典的跨市場策略:在持有大量選擇權部位的同時,透過成分股交易支撐指數,在衍生品層獲利,然後逆轉。Jane Street 對這些發現提出異議,並表示將做出回應並可能上訴。

這對比特幣敘事很重要,因為它讓「他們能做類似的事情嗎?」這個問題感覺不那麼像偏執狂。但這仍然是不同的市場、不同的監管機構,而且——至關重要的是——仍在爭議中的指控。它提高了溫度;但並未結案。

我們可以清楚地說:證據、猜測和真正的風險

目前真實且有記錄的內容很直接:Terraform 的管理人已在美國聯邦法院起訴 Jane Street,指控其與 Terra 崩潰相關的內線交易,指向一個私人聊天群組和圍繞關鍵流動性撤出的快速交易,而 Jane Street 表示這些指控毫無根據。同樣真實的是,Jane Street 在 13F 中披露了大量 IBIT 部位,而此類申報並不揭示決定淨風險的完整衍生品對沖帳簿。真實的是,一個主要監管機構指控與 Jane Street 有關的實體在印度進行跨市場操縱,該公司對此提出異議。

仍然是猜測的是,Jane Street 在 2025 年末執行了系統性的「上午 10 點」比特幣賣出計劃以壓制價格,以及該公司的 ETF 角色使其能夠隨意策劃清算級聯。該理論有一個連貫的機制,但公共記錄尚未提供交易歸因、內部通訊或證明意圖的監管發現。

然而清楚的是,當 Jane Street 理論公開時,比特幣的壓力突然解除,並在一夜之間上漲了 7%,來源:BNC

對比特幣持有者而言,真正的風險不是「一家公司決定價格」。而是 ETF 時代的比特幣現在與專業做市、槓桿和不透明的對沖結構交織在一起,即使只是「高速庫存管理」,也可能使價格發現看起來不自然。令人不安的事實是,協議可能是去中心化的,但圍繞它最具影響力的管道——那些連接現貨、ETF、選擇權和融資市場的管道——由其優勢在於從結構中提取利潤的公司運營。這就是為什麼每一項針對像 Jane Street 這樣公司的新法律指控都會立即轉移成關於比特幣本身的理論。Jane Street 是否在操縱比特幣的價格?敬請關注。