概述 國產 AI 芯片"四小龍"中最後一家未上市公司的時間表終於落地。8 月 24 日晚間，上海證券交易所網站披露了上海燧原科技股份有限公司首次公開發行股票並在科創板上市的發行安排及初步詢價公告。根據金融界的報道，公司擬發行 4303.5173 萬股，佔發行後總股本的 10%，發行後總股本約 4.30 億股，網上網下申購日定在 9 月 2 日。 對於此前只能停留在"待上市"狀態的投資者而言，這份公概述 國產 AI 芯片"四小龍"中最後一家未上市公司的時間表終於落地。8 月 24 日晚間，上海證券交易所網站披露了上海燧原科技股份有限公司首次公開發行股票並在科創板上市的發行安排及初步詢價公告。根據金融界的報道，公司擬發行 4303.5173 萬股，佔發行後總股本的 10%，發行後總股本約 4.30 億股，網上網下申購日定在 9 月 2 日。 對於此前只能停留在"待上市"狀態的投資者而言，這份公
概述
國產 AI 芯片"四小龍"中最後一家未上市公司的時間表終於落地。8 月 24 日晚間，上海證券交易所網站披露了上海燧原科技股份有限公司首次公開發行股票並在科創板上市的發行安排及初步詢價公告。根據金融界的報道，公司擬發行 4303.5173 萬股，佔發行後總股本的 10%，發行後總股本約 4.30 億股，網上網下申購日定在 9 月 2 日。
對於此前只能停留在"待上市"狀態的投資者而言，這份公告補齊了三個關鍵變量：初步詢價日爲 8 月 28 日，申購日爲 9 月 2 日，網上申購代碼爲 787801，股票代碼 688801。發行價格尚未確定，將通過 8 月 28 日的初步詢價產生，這意味着當前所有關於市值和估值的討論都還建立在假設之上。
真正需要討論的並不是日期本身，而是這家公司帶着什麼樣的財務結構走向公開市場：三年累計扣非淨虧損超過 40 億元，2025 年超過八成收入來自單一客戶騰訊，而騰訊同時是持股超過 20% 的第二大股東。這是一次在國產替代敘事、客戶集中度風險和未盈利定價機制之間同時展開的發行。
核心要點
發行結構方面，本次採用戰略配售、網下發行與網上發行相結合的方式，初始戰略配售 860.7034 萬股，網下初始發行 2754.2639 萬股，網上初始發行 688.55 萬股。保薦人爲中信證券，聯席主承銷商爲國泰海通證券和廣發證券。公司在公告中明確表示尚未盈利，若上市時仍未盈利將納入科創成長層。擬募集資金 60 億元人民幣，按近期匯率折算大致相當於 8.8 億美元左右。
基本面方面，2023 年至 2025 年公司營業收入分別爲 3.01 億元、7.22 億元和 9.90 億元，同期扣除非經常性損益後歸屬母公司股東的淨利潤分別爲負 15.67 億元、負 15.03 億元和負 11.97 億元。2026 年上半年公司預計營業收入同比增長 259% 至 289%，扣非淨利潤預計爲負 6.14 億元至負 5.82 億元。騰訊持股比例約 20%，2025 年貢獻了公司 83.8% 的銷售收入，而公司在中國 AI 加速卡市場的份額約爲 1.7%。
發行安排落地，時間表第一次完全清晰
從受理到詢價用了七個月
這條路徑走得並不慢。根據同花順援引大河財立方的梳理，燧原科技的科創板 IPO 申請在今年 1 月 22 日獲得受理，6 月 15 日首發申請獲上市委審議通過，7 月 9 日拿到中國證監會的註冊批覆。從註冊生效到披露招股意向書之間隔了約六週，這在近期科創板硬科技項目中屬於正常節奏，說明發行窗口的選擇更多取決於市場環境而非審覈障礙。
值得注意的是，公司在 2025 年 11 月曾再次向上海證監局辦理輔導備案登記，當時的公開表述是基於資本市場環境變化及戰略發展需要作出的調整。回頭看，這個時點恰好在摩爾線程和沐曦股份完成 A 股上市之後，同行的定價樣本對最後一家的路徑選擇顯然產生了影響。
籌碼結構決定了網上中籤難度
從發行結構看，網上初始發行 688.55 萬股，僅佔本次發行總量的約 16%。戰略配售初始 860.7034 萬股，網下初始 2754.2639 萬股，機構佔據了絕大部分份額。科創板的回撥機制會在網上申購倍數達到閾值時調整比例，但在總髮行規模僅 4303 萬股的前提下，網上中籤率大概率維持在很低的水平。
發行價格尚未確定這一點需要反覆強調。8 月 28 日的初步詢價將由網下投資者報價形成價格區間，隨後確定最終發行價。在此之前，任何關於發行市值、募資超額與否的判斷都缺乏定價基礎。由於公司尚未盈利，傳統的市盈率錨定在這次發行中基本失效，網下機構更可能依賴市銷率、算力口徑的可比估值以及同業上市後的交易價格來給出報價。
六十億元募資要解決的問題
資金幾乎全部投向下兩代產品與軟硬件協同
根據新浪財經對招股材料的梳理，60 億元募集資金將分別投向第五代 AI 芯片系列產品研發及產業化項目約 15.03 億元、第六代 AI 芯片系列產品研發及產業化項目約 11.97 億元，以及先進人工智能軟硬件協同創新項目約 33 億元。
這個拆分本身透露了公司的判斷。軟硬件協同項目獲得了超過一半的資金，規模超過兩代芯片研發投入之和。對於國產 AI 芯片廠商而言，硬件性能差距可以通過工藝和架構迭代逐步縮小，但軟件棧、算子庫和框架適配的成熟度往往纔是客戶遷移成本的真正來源。把最大一筆錢放在生態而不是流片上，說明公司認爲自己面臨的瓶頸更多在軟件側。
燧原科技目前的產品體系圍繞"邃思"系列芯片、"雲燧"加速卡以及智算集羣方案展開，覆蓋訓練與推理兩類場景。第五代和第六代產品的量產時點被安排在更遠的未來，這意味着本次募資對應的是一個跨越數年的研發週期，而不是可以在一兩個季度內兌現的收入。
未盈利發行的制度背景
公司在公告中主動提示，如上市時仍未盈利將納入科創成長層。這一安排本身就是這次發行的重要背景。科創板對未盈利硬科技企業的包容性規則，是"四小龍"能夠在商業化早期集體登陸資本市場的前提。財新的報道提到，公司在招股材料中給出的盈利時點預期落在 2026 年至 2027 年之間。
需要區分的是，這是公司自身的預期表述，而非承諾或指引。對於一家研發投入長期超過營業收入的企業，盈利拐點的實現高度依賴出貨量爬坡和單卡毛利，這兩個變量都還沒有經過公開市場的季度檢驗。
騰訊的雙重身份是這次發行的核心變量
關聯銷售佔比的兩面性
騰訊在燧原科技中的角色相當特殊。財新披露，騰訊及其關聯方持股比例約 20%，累計投資 51 億元，同時是公司最大客戶，2025 年貢獻了 83.8% 的銷售收入。而在 2024 年，這一比例還在 38% 左右。也就是說，公司近三年的收入增長在相當程度上是由單一股東兼客戶的採購推動的。
彭博社在 6 月的報道也指出，騰訊在持有約 20% 股權的同時仍是主導性客戶。這種結構帶來的好處很直接：一家市場份額僅約 1.7% 的初創芯片公司，能夠拿到穩定的批量訂單並完成多代產品的規模化驗證，本身就依賴於這個關係。公司方面曾表示騰訊對 AI 加速卡的需求已超過其供應能力。
風險同樣清晰。當客戶與股東身份重合時，交易價格的公允性會被反覆審視，公司在議價上的空間被結構性壓縮。更關鍵的是敞口問題：如果騰訊的算力採購策略發生變化，比如提高自研比重或轉向其他供應商，公司在短期內沒有足以對衝的第二增長曲線。
客戶集中度如何影響定價
在網下詢價環節，客戶集中度通常會體現爲估值折價。機構在給未盈利芯片公司報價時，會同時考慮收入增速和收入質量。收入增速這一項燧原科技表現突出，但收入質量這一項存在明顯折扣。這兩股力量在詢價中如何相互抵消，是 8 月 28 日之後才能觀察到的結果。
從更長的時間維度看，衡量這次發行是否成功的標準，不應該是上市首日的漲幅，而是公司能否在上市後的幾個季度裏把非騰訊客戶的收入佔比擡起來。招股材料中提到的泛互聯網、智算中心、智慧金融等場景是否能貢獻可持續訂單，比任何單日價格波動都更能說明問題。
對於希望在 A 股正式定價之前觀察市場預期的投資者，MEXC 等平臺已經上線與燧原科技對應的股票合約，其報價可以作爲情緒參考，但需要明確：這類合約的價格與科創板初步詢價形成的發行價之間沒有直接對應關係，兩者的參與者結構和交易機制完全不同。
財務數據顯示的真實位置
收入曲線陡峭，虧損正在收斂
三年數據構成了一條清晰的曲線。營業收入從 2023 年的 3.01 億元增長到 2024 年的 7.22 億元，再到 2025 年的 9.90 億元。同期扣非歸母淨利潤從負 15.67 億元收窄至負 15.03 億元，再到負 11.97 億元。三年扣非淨虧損合計約 42.7 億元，超過同期營業收入總和的兩倍。
2026 年上半年的預告值得關注。公司預計營業收入同比增長 259% 至 289%，扣非淨利潤預計爲負 6.14 億元至負 5.82 億元。收入增速的量級明顯跳升，而單季虧損規模並未同比例擴大，說明規模效應開始出現。不過半年度虧損接近 6 億元，意味着在不考慮募資的情況下，公司的現金消耗速度依然很快，這也解釋了 60 億元募資規模的必要性。
市場份額提醒了敘事與現實的距離
財新提到，公司在中國 AI 加速卡市場的份額約爲 1.7%，而這個市場目前仍由英偉達主導。參照更寬口徑的行業數據，國產 GPU 廠商在整體市場中的單家份額普遍徘徊在 1% 上下，伯恩斯坦研究的統計在 2024 年就顯示寒武紀、摩爾線程、沐曦股份的份額都在這一區間。
這組數字的意義在於校準預期。國產替代是一個足夠大的敘事，但每家公司在其中實際分到的份額目前仍然有限。發行定價如果完全按照替代空間的上限來推演，與當前的出貨現實之間會形成較大缺口。
"四小龍"前三家提供的定價參照
首日漲幅的樣本非常極端
三個已經完成上市的同行提供了直接參照，但樣本本身高度極端。據新浪的統計，摩爾線程和沐曦股份在 A 股上市首日的漲幅分別達到 425.46% 和 692.95%。壁仞科技則在 2026 年 1 月 2 日登陸港交所，發行價 19.60 港元，首日開盤上漲 82.14%，收盤報 34.46 港元，漲幅 75.82%，總市值 826 億港元。
A 股與港股之間的巨大差異是這組數據裏最有信息量的部分。同樣的賽道、相近的商業化階段，在兩個市場獲得的定價完全不同。這說明前兩家的首日漲幅中包含了大量與公司基本面無關的因素：新股供給節奏、打新資金結構以及科創板未盈利企業的定價慣例。
情緒退潮同樣出現在樣本里
值得注意的是後續走勢。摩爾線程在上市後股價一度衝高至 941.08 元，隨後連續回落，到 12 月 16 日收盤已較高點下跌約四分之一。進入 2026 年 1 月，摩爾線程與沐曦股份的股價距離各自高點仍有明顯距離，港股的壁仞科技也在上市後出現回調。
對於即將參與燧原科技詢價和申購的投資者，這個觀察比首日漲幅更有價值。同賽道公司在上市後經歷了從敘事定價向業績驗證的切換，而燧原科技作爲最後一家上市的公司，面對的可能是一個已經部分消化過國產替代預期的市場。稀缺性溢價在第四家身上通常會低於第一家。
詢價與申購期間需要跟蹤的風險
發行價格是第一個變量。8 月 28 日初步詢價結束後，最終發行價和對應的發行後市值纔會明確。如果定價明顯高於同業當前的可比水平，上市後的安全邊際會被壓縮。
客戶結構是第二個變量。上市後的首份定期報告將首次以上市公司口徑披露騰訊的關聯銷售佔比。這個比例是繼續上升還是開始回落，直接決定市場如何爲收入質量定價。
產品節奏是第三個變量。募集資金對應的第五代和第六代芯片屬於中長期項目，中間的產品迭代與客戶驗證進度需要通過公告和業績說明會來跟蹤。
宏觀層面還有兩個不容忽略的因素。一是先進製程的可獲得性，國產 AI 芯片廠商在工藝環節仍受外部限制影響，這會直接作用於產品競爭力和交付節奏。二是行業整體的資本開支週期，國內頭部互聯網企業的算力採購計劃一旦放緩，所有下游芯片廠商都會同時承壓，而客戶高度集中的公司受到的衝擊會被放大。
James Mitchell 獨家觀點
這次發行真正值得記錄的，不是 9 月 2 日這個日期，而是"四小龍"完整上市之後，國產 AI 芯片的定價方式將不得不發生變化。當賽道里只有一家公司可以買的時候，市場買的是稀缺性；當四家都在公開市場上有連續報價的時候，市場買的就變成了相對估值。燧原科技是最後一家，它的詢價過程會第一次在有完整可比樣本的條件下進行。
市場最容易誤讀的地方，是把前兩家在 A 股上市首日 400% 到 700% 的漲幅當成基準預期。這兩個數字更多反映的是特定時點的新股供求關係，而不是對企業價值的判斷。同一批公司裏的壁仞科技在港股首日漲幅只有 75.82%，兩個市場對相似資產給出了數量級不同的答案。當同一資產在不同定價機制下出現如此差異時，理性的做法是把兩者都視爲區間的端點，而不是選擇其中更有利的那個作爲錨。
第二個容易被低估的，是收入質量與收入增速的權重問題。2025 年 83.8% 的收入來自騰訊，2024 年這個比例還在 38% 左右。這條曲線的上升速度本身就是一個信號：收入的增長和客戶集中度的上升是同步發生的。這意味着增速這個指標在當前階段無法獨立解讀。判斷公司真實競爭力的方法，是把騰訊相關收入剝離之後再看剩餘部分的增長斜率，而這部分數據要等到上市後的定期報告纔會有連續披露。
從風險管理角度，我認爲詢價結束到上市首日之間有三組信息最值得跟蹤。第一是最終發行價對應的市銷率，與摩爾線程、沐曦股份當前的交易水平做橫向對比，這是判斷是否存在定價缺口的最直接方法。第二是戰略配售的最終名單和網下有效報價的分佈，報價區間的離散程度往往比中位數更能反映機構分歧。第三是上市初期的換手率與解禁結構，前幾家的經驗顯示，情緒退潮通常發生在首日之後的兩到四周。
對跨資產投資者而言，這件事還有一層含義。國產 AI 算力的公開市場定價，本質上是在爲中國 AI 資本開支週期的持續性投票。這個週期同時驅動着 A 股半導體板塊、港股科技股，以及在更遠端與全球風險偏好聯動的高貝塔資產。四家公司完成上市之後，市場將擁有一組可以持續跟蹤的價格信號，用來判斷這一輪算力投資究竟處在早期還是中段。這組信號的價值在於連續性，而不在於任何一天的漲跌。當然，從上市到形成有效的行業價格指標，需要至少幾個季度的業績披露作爲支撐。
常見問題
燧原科技的申購日是哪一天？
網上和網下申購日爲 2026 年 9 月 2 日，網上申購代碼爲 787801。在此之前，初步詢價安排在 8 月 28 日進行，最終發行價格將在詢價結束後確定。本次擬發行 4303.5173 萬股，佔發行後總股本的 10%，發行後總股本約 4.30 億股，其中網上初始發行 688.55 萬股。由於網上發行佔比不高，中籤率預計維持在較低水平。
燧原科技這次打算募多少錢，用在哪裏？
擬募集資金 60 億元人民幣，按近期匯率折算約 8.8 億美元。資金投向分爲三部分：第五代 AI 芯片系列產品研發及產業化項目約 15.03 億元，第六代 AI 芯片系列產品研發及產業化項目約 11.97 億元，先進人工智能軟硬件協同創新項目約 33 億元。軟硬件協同項目獲得的資金超過兩代芯片研發之和，反映公司把生態建設視爲當前主要瓶頸。
發行價格已經確定了嗎？
尚未確定。發行價格需要通過 8 月 28 日的初步詢價產生，由符合條件的網下投資者報價後確定。在價格公佈之前，關於發行市值、募資是否超額以及上市後估值的所有討論都建立在假設基礎上。由於公司目前尚未盈利，傳統市盈率估值方法參考意義有限，機構報價更可能依賴市銷率和同業交易價格。
騰訊在燧原科技中扮演什麼角色？
騰訊同時是股東和最大客戶。據財新披露，騰訊及其關聯方持股比例約 20%，累計投資 51 億元，並在 2025 年貢獻了公司 83.8% 的銷售收入，而 2024 年這一比例約爲 38%。這一結構既保證了公司在商業化早期獲得穩定訂單，也帶來了明顯的客戶集中度風險和關聯交易定價的審視壓力。
公司目前盈利了嗎？
沒有。2023 年至 2025 年，公司扣除非經常性損益後歸屬母公司股東的淨利潤分別爲負 15.67 億元、負 15.03 億元和負 11.97 億元，三年合計虧損約 42.7 億元。2026 年上半年預計扣非淨利潤爲負 6.14 億元至負 5.82 億元。公司在公告中明確提示，如上市時仍未盈利將納入科創成長層。
同行上市後的表現能作爲參考嗎？
可以參考，但需要謹慎。摩爾線程和沐曦股份在 A 股上市首日漲幅分別爲 425.46% 和 692.95%，而壁仞科技在港股上市首日僅上漲 75.82%。同一賽道在兩個市場獲得的定價存在數量級差異，說明首日漲幅受供求結構和市場機制影響很大。此外，前幾家在衝高後都出現了明顯回調，情緒退潮通常發生在上市後數週內。
燧原科技的市場份額有多大？
按財新引述的數據，公司在中國 AI 加速卡市場的份額約爲 1.7%，這一市場目前仍由英偉達主導。參照更寬口徑的行業統計，國產 GPU 廠商單家份額普遍在 1% 上下。這提示國產替代是一個規模可觀的長期方向，但每家公司當前實際獲得的份額仍然有限，定價時不宜直接按替代空間上限推演。
上市之後最應該跟蹤什麼？
三件事最關鍵。一是最終發行價對應的市銷率與同業當前交易水平的對比，這決定了上市初期的安全邊際。二是首份定期報告中騰訊關聯銷售佔比的變化方向，這直接反映收入質量是否在改善。三是第五代、第六代芯片的研發與客戶驗證進度，因爲募集資金對應的是跨越數年的產品週期，中間的兌現節奏需要通過持續披露來驗證。
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關於作者
James Mitchell 專注於比特幣和山寨幣的技術分析、市場趨勢及交易策略。他常駐倫敦，擁有超過 10 年的金融市場經驗。加入 MEXC Learn 之前，James 曾在一家歐洲領先的投資機構擔任高級分析師，並在風險管理和量化交易領域積累了專業經驗。
James 於 2017 年開始轉向加密貨幣市場，此後憑藉以數據爲基礎的分析方法逐漸受到關注。他擁有倫敦政治經濟學院金融經濟學碩士學位。其分析框架將傳統技術分析與鏈上指標相結合，旨在爲讀者提供具有實際參考價值的市場洞察。
他的專業領域包括技術分析、市場趨勢與週期、交易策略、比特幣與山寨幣分析以及風險管理。
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